„Земете ги сите наши пари, нашите големи дела, рудници и кокс-печки, но оставете ја нашата организација, и за четири години ќе се обновам.“ - Ендру Карнеги
„Кливленд-Клифс Инк.“ (NYSE: CLF) порано беше компанија за дупчење железна руда која снабдуваше пелети од железна руда со производители на челик. Речиси банкротираше во 2014 година кога извршниот директор Лоуренсо Гонсалвес беше именуван за спасител.
Седум години подоцна, Кливленд-Клифс е сосема поинаква компанија, вертикално интегрирана во индустријата за преработка на челик и полна со динамика. Првиот квартал од 2021 година е првиот квартал по вертикалната интеграција. Како и секој заинтересиран аналитичар, со нетрпение ги очекувам кварталните извештаи за заработката и првиот поглед на финансиските резултати од неверојатниот пресврт, земајќи ги предвид голем број прашања како што се
Она што се случи во Кливлендските карпи во текот на изминатите седум години веројатно ќе остане запишано во историјата како класичен пример за трансформација што треба да се предава во училниците на американските бизнис училишта.
Гонсалвес ја презеде компанијата во август 2014 година, „компанија која се бори да преживее со неорганизирано портфолио полно со неуспешни средства изградени според ужасно погрешна стратегија“ (видете овде). Тој водеше голем број стратешки чекори за компанијата, почнувајќи со финансиски бум, проследен со метални материјали (т.е. старо железо) и влегување во бизнисот со челик:
По успешната трансформација, 174-годишната компанија „Кливленд-Клифс“ стана уникатен вертикално интегриран играч, кој работи од рударство (рударство на железна руда и пелетирање) до рафинирање (производство на челик) (Слика 1).
Во раните денови на индустријата, Карнеги го претворил своето истоимено претпријатие во доминантен американски производител на челик сè додека не го продал на „Ју-Ес Стил“ (Х) во 1902 година. Бидејќи ниската цена е светиот грал на учесниците во цикличната индустрија, Карнеги усвоил две главни стратегии за да постигне ниски трошоци за производство:
Сепак, супериорната географска локација, вертикалната интеграција, па дури и проширувањето на капацитетите можат да бидат реплицирани од конкурентите. За да ја одржи компанијата конкурентна, Карнеги постојано ги воведуваше најновите технолошки иновации, постојано ги реинвестираше профитите во фабриките и често ја заменуваше малку застарената опрема.
Оваа капитализација ѝ овозможува и да ги намали трошоците за работна сила и да се потпре на помалку квалификувана работна сила. Тој го формализираше она што стана познато како процес на континуирано подобрување на „хард дискот“ за да се постигнат зголемувања на продуктивноста што би го зголемиле производството, а воедно би ја намалиле цената на челикот (видете овде).
Вертикалната интеграција што ја следи Гонсалвес е земена од драма на Ендру Карнеги, иако Кливлендската карпа е случај на напредна интеграција (т.е. додавање на бизнис од низводно производство кон бизнис од нагорно производство), а не случај на обратна интеграција опишан погоре.
Со аквизицијата на AK Steel и ArcelorMittal USA во 2020 година, Cleveland-Cliffs додава целосен асортиман на производи во својот постоечки бизнис со железна руда и пелетирање, вклучувајќи HBI; рамни производи од јаглероден челик, не'рѓосувачки челик, електричен, среден и тежок челик; долги производи, цевки од јаглероден челик и не'рѓосувачки челик, топло и ладно ковање и калапи. Се етаблираше како лидер на многу популарниот автомобилски пазар, каде што доминира во обемот и асортиманот на рамни производи од челик.
Од средината на 2020 година, челичната индустрија влезе во исклучително поволна ценовна средина. Цените на домашните топло валани калеми (или HRC) во Средниот Запад на САД се зголемија тројно од август 2020 година, достигнувајќи рекордно високо ниво над 1.350 долари/тон од средината на април 2020 година (Слика 2).
Слика 2. Спот цени за 62% железна руда (десно) и домашни цени на HRC во Средниот Запад на САД (лево) кога извршниот директор на Кливленд-Клифс, Лоуренко Гонсалвес, ја презеде функцијата, како што е изменето и изворно.
„Клифс“ ќе има корист од високите цени на челикот. Аквизицијата на „АрселорМиттал САД“ ѝ овозможува на компанијата да остане на врвот на спот цените на топло валани метали, додека годишните договори за возила со фиксна цена, првенствено од „АК Стил“, би можеле да се преговараат нагоре во 2022 година (една година под спот цените).
Кливленд-Клифс постојано уверува дека ќе се стреми кон „филозофија на вредност над волумен“ и нема да го максимизира пазарниот удел за да го зголеми искористувањето на капацитетите, со исклучок на автомобилската индустрија, која делумно помага да се одржи сегашната ценовна средина. Сепак, како конкурентите со традиционално вкоренето циклично размислување ќе реагираат на сигналите на Гонсалвес е отворено прашање.
Цените на железната руда и суровините беа исто така поволни. Во август 2014 година, кога Гонсалвес стана извршен директор на Кливленд-Клифс, 62% железна руда од железо вредеше околу 96 долари/тон, а до средината на април 2021 година, 62% железна руда од железо вредеше околу 173 долари/тон (Слика 1). 1). Додека цените на железната руда останат стабилни, Кливленд Клифс ќе се соочи со нагло зголемување на цената на пелетите од железна руда што ги продава на производители на челик од трети страни, а воедно ќе добива ниски трошоци за купување пелети од железна руда од себе.
Што се однесува до отпадните суровини за електрични лачни печки (т.е. електрични лачни печки), ценовниот моментум веројатно ќе продолжи во следните пет години или слично поради силната побарувачка во Кина. Кина ќе го удвои капацитетот на своите електрични лачни печки во следните пет години од сегашното ниво од 100 метрички тони, зголемувајќи ги цените на отпадниот метал - лоши вести за американските фабрики за електричен челик. Ова ја прави одлуката на Кливленд-Клифс да изгради фабрика на HBI во Толедо, Охајо, исклучително паметен стратешки потег. Се очекува самодоволната понуда на метал да помогне во зголемувањето на профитот на Кливленд-Клифс во наредните години.
Кливленд-Клифс очекува неговата надворешна продажба на пелети од железна руда да изнесува 3-4 милиони долги тони годишно, откако ќе обезбеди внатрешни залихи од сопствени високи печки и постројки за директна редукција. Очекувам продажбата на пелети да остане на ова ниво во согласност со принципот вредност над волуменот.
Продажбата на HBI во фабриката во Толедо започна во март 2021 година и ќе продолжи да расте во вториот квартал од 2021 година, додавајќи нов приход за Кливленд-Клифс.
Менаџментот на Кливленд-Клифс имаше за цел прилагодена EBITDA од 500 милиони долари во првиот квартал, 1,2 милијарди долари во вториот квартал и 3,5 милијарди долари во 2021 година, што е далеку над консензусот на аналитичарите. Овие цели претставуваат значително зголемување во однос на 286 милиони долари регистрирани во четвртиот квартал од 2020 година (Слика 3).
Слика 3. Квартални приходи на Кливленд-Клифс и прилагодена EBITDA, фактички и прогнози. Извор: Laurentian Research, Центар за природни ресурси, врз основа на финансиски податоци објавени од Кливленд-Клифс.
Прогнозата вклучува синергија од 150 милиони долари што треба да се реализира во 2021 година како дел од вкупната синергија од 310 милиони долари од оптимизација на средствата, економиите на обем и оптимизацијата на режиските трошоци.
„Кливленд-Клифс“ нема да мора да плаќа даноци во готово сè додека не се исцрпат 492 милиони долари нето одложени даночни средства. Менаџментот не очекува значителни капитални расходи или аквизиции. Очекувам компанијата да генерира значителен слободен паричен тек во 2021 година. Менаџментот има намера да го искористи слободниот паричен тек за да го намали долгот за најмалку 1 милијарда долари.
Телефонската конференција за заработка за првиот квартал од 2021 година е закажана за 22 април 2021 година во 10:00 часот по источно време (кликнете овде). За време на конференцијата, инвеститорите треба да обрнат внимание на следново:
Американските производители на челик се соочуваат со силна конкуренција од странски производители кои можат да добијат владини субвенции или да одржуваат вештачки низок девизен курс во однос на американскиот долар и/или пониски трошоци за работна сила, суровини, енергија и животна средина. Владата на САД, особено администрацијата на Трамп, започна целни трговски истраги и воведе тарифи според Член 232 за увоз на рамномерен челик. Доколку тарифите според Член 232 се намалат или елиминираат, увозот на странски челик повторно ќе ги намали домашните цени на челикот и ќе му наштети на ветувачкото финансиско закрепнување на Кливленд Клифс. Претседателот Бајден сè уште не направил значајни промени во трговската политика на претходната администрација, но инвеститорите треба да бидат свесни за оваа општа неизвесност.
Аквизицијата на AK Steel и ArcelorMittal USA донесе големи придобивки за Cleveland-Cliffs. Сепак, вертикалната интеграција што произлегува од тоа носи и ризици. Прво, Cleveland-Cliffs ќе биде засегната не само од циклусот на рударство на железна руда, туку и од нестабилноста на пазарот во автомобилската индустрија, што би можело да доведе до циклично зајакнување на менаџментот на компанијата. Второ, аквизициите ја нагласија важноста на истражувањето и развојот. Второ, аквизициите ја нагласија важноста на истражувањето и развојот.Второ, овие аквизиции ја истакнаа важноста на истражувањето и развојот. Второ, аквизициите ја истакнуваат важноста на истражувањето и развојот.Производите NEXMET 1000 и NEXMET 1200 AHSS од третата генерација, кои се лесни, цврсти и можат да се обликуваат, моментално се развиваат за клиенти од автомобилската индустрија, со неизвесна стапка на воведување на пазарот.
Менаџментот на Кливленд-Клифс вели дека ќе го даде приоритет на создавањето вредност (во однос на поврат на инвестираниот капитал или ROIC) пред проширувањето на обемот (видете овде). Останува да се види дали менаџментот може ефикасно да го имплементира овој ригорозен пристап кон управувањето со снабдувањето во индустријата која е озлогласена по својата цикличност.
За компанија стара 174 години со повеќе пензионери во своите пензиски и медицински планови, Кливленд-Клифс се соочува со повисоки вкупни оперативни трошоци од некои од нејзините конкуренти. Односите со синдикатите се уште еден акутен проблем. На 12 април 2021 година, Кливленд-Клифс склучи 53-месечен привремен договор со „Јунајтед Стилворкерс“ за нов договор за работа во фабриката во Менсфилд, во исчекување на одобрување од локалните членови на синдикатот.
Гледајќи ги прогнозите за прилагодена EBITDA од 3,5 милијарди долари, Cleveland-Cliffs се тргува со коефициент EV/EBITDA од 4,55x. Бидејќи Cleveland-Cliffs е многу поинаков бизнис по аквизицијата на AK Steel и ArcelorMittal USA, неговата историска медијана EV/EBITDA од 7,03x можеби повеќе не значи ништо.
Индустриските конкуренти „Ју-Ес Стил“ имаат историска медијана EV/EBITDA од 6,60x, „Нукор“ 9,47x, „Стил Дајнамикс“ (STLD) 8,67x и „АрселорМиттал“ 7,40x. Иако акциите на „Кливленд-Клифс“ пораснаа за околу 500% од дното во март 2020 година (Слика 4), „Кливленд-Клифс“ сè уште изгледа потценета во споредба со просечниот мултипликатор во индустријата.
За време на кризата со Ковид-19, Кливленд-Клифс ја суспендираше својата квартална дивиденда од 0,06 долари по акција во април 2020 година и сè уште не продолжила со исплата на дивиденда.
Под водство на извршниот директор Лоуренко Гонкалвес, Кливленд-Клифс претрпе неверојатна трансформација.
Според мене, Кливленд-Клифс е во пресрет на експлозија на заработката и слободниот паричен тек, што мислам дека ќе го видиме за прв пат во нашиот следен квартален извештај за заработката.
Кливленд-Клифс е циклична инвестициска игра. Со оглед на неговото потценување, изгледите за заработка и поволната средина за цените на стоките, како и главните мечкини фактори зад плановите на Бајден за инфраструктура, мислам дека е сè уште добро за долгорочните инвеститори да заземаат позиции. Секогаш е можно да се купи пад и да се додадат постојните позиции ако билансот на успех за првиот квартал од 2021 година ја има фразата „купи го гласините, продај ги вестите“.
Кливленд-Клифс е само една од многуте идеи што „Лаурентијан рисрч“ ги откри во новиот простор на природни ресурси и ги продаде на членовите на „Центарот за природни ресурси“, услуга на пазарот што постојано испорачува високи приноси со низок ризик.
Како експерт за природни ресурси со долгогодишно успешно инвестициско искуство, спроведувам длабинско истражување за да им донесам идеи со висок принос и низок ризик на членовите на Центарот за природни ресурси (TNRH). Се фокусирам на идентификување на висококвалитетна длабока вредност во секторот за природни ресурси и потценети бизниси со ровови, инвестициски пристап кој се покажа како ефикасен со текот на годините.
Некои скратени примероци од мојата работа се објавени овде, а нескратената статија од 4x беше веднаш објавена на TNRH, популарната услуга на пазарот на Seeking Alpha, каде што можете да најдете и:
Регистрирајте се тука денес и искористете ги предностите од напредното истражување на Laurentian Research и платформата TNRH денес!
Објавување: Освен мене, TNRH има среќа што има неколку други соработници кои објавуваат и ги споделуваат своите ставови за нашата просперитетна заедница. Меѓу овие автори се Silver Coast Research et al. Би сакал да нагласам дека статиите што ги даваат овие автори се производ на нивно сопствено независно истражување и анализа.
Објавување: Јас/ние сме долгорочен CLF. Јас самиот ја напишав оваа статија и таа го изразува моето мислење. Не сум добил/а никаква компензација (освен Seeking Alpha). Немам никаков деловен однос со ниту една од компаниите наведени во оваа статија.