„Paimkite visus mūsų pinigus, mūsų didžius darbus, kasyklas ir kokso krosnis, bet palikite mūsų organizaciją ir po ketverių metų aš atstatysiu save“.– Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) anksčiau buvo geležies rūdos gręžimo įmonė, tiekianti geležies rūdos granules plieno gamintojams.Ji beveik bankrutavo 2014 m., kai generalinis direktorius Lourenco Goncalves buvo paskirtas gelbėtoju.
Po septynerių metų Cleveland-Cliffs yra visiškai kitokia įmonė, vertikaliai integruota į plieno apdirbimo pramonę ir kupina dinamiškumo.Pirmasis 2021 m. ketvirtis yra pirmasis ketvirtis po vertikalios integracijos.Kaip ir bet kuris suinteresuotas analitikas, nekantriai laukiu ketvirčio pajamų ataskaitų ir pirmo žvilgsnio į neįtikėtino posūkio finansinius rezultatus, atsižvelgiant į daugelį dalykų, pvz.
Tai, kas įvyko Klivlando uolose per pastaruosius septynerius metus, greičiausiai įeis į istoriją kaip klasikinis transformacijos pavyzdys, kurio bus mokoma Amerikos verslo mokyklų klasėse.
2014 m. rugpjūtį Gonçalves perėmė „įmonę, kuri stengiasi išgyventi, turėdama netvarkingą portfelį, pilną prastai veikiančio turto, sukurto pagal siaubingai neteisingą strategiją“ (žr. čia).Jis vadovavo keletui strateginių įmonės žingsnių, pradedant finansiniu pakilimu, vėliau – metalo medžiagomis (ty metalo laužu) ir įžengimu į plieno verslą:
Po sėkmingos transformacijos 174 metų Cleveland-Cliffs tapo unikaliu vertikaliai integruotu žaidėju, veikiančiu nuo kasybos (geležies rūdos gavybos ir granuliavimo) iki perdirbimo (plieno gamybos) (1 pav.).
Pramonės pradžioje Carnegie savo vardu pavadintą įmonę pavertė dominuojančia Amerikos plieno gamintoja, kol 1902 m. pardavė ją įmonei US Steel (X). Kadangi maža kaina yra ciklinės pramonės dalyvių šventasis gralis, Carnegie pasirinko dvi pagrindines strategijas, siekdamas sumažinti gamybos sąnaudas:
Tačiau konkurentai gali atkartoti pranašesnę geografinę vietą, vertikalią integraciją ir net pajėgumų išplėtimą.Kad įmonė išliktų konkurencinga, Carnegie nuolat diegdavo naujausias technologines naujoves, nuolat reinvestuodavo pelną į gamyklas, dažnai keisdavo šiek tiek pasenusią įrangą.
Ši kapitalizacija leidžia sumažinti darbo sąnaudas ir pasikliauti mažiau kvalifikuota darbo jėga.Jis įformino tai, kas tapo žinoma kaip „kietojo disko“ nuolatinio tobulinimo procesas, siekiant padidinti produktyvumą, kuris padidintų gamybą ir sumažintų plieno kainą (žr. čia).
Vertikali integracija, kurios siekia Gonsalves, yra paimta iš Andrew Carnegie pjesės, nors Klivlando uolas yra tiesioginės integracijos atvejis (ty verslo įtraukimas į tiekėjų verslą), o ne atvirkštinės integracijos atvejis, aprašytas aukščiau.
2020 m. įsigijusi „AK Steel“ ir „ArcelorMittal USA“, „Cleveland-Cliffs“ papildo savo esamą geležies rūdos ir granuliavimo verslą, įskaitant HBI, visą produktų asortimentą;plokšti gaminiai iš anglinio plieno, nerūdijančio plieno, elektrinio, vidutinio ir sunkaus plieno.ilgi gaminiai, anglinio plieno ir nerūdijančio plieno vamzdžiai, karštas ir šaltas kalimas bei štampai.Ji įsitvirtino kaip lyderė labai populiarioje automobilių rinkoje, kurioje dominuoja plokščių plieno gaminių apimtis ir asortimentas.
Nuo 2020 m. vidurio plieno pramonė pateko į itin palankią kainodaros aplinką.Vidaus karšto valcavimo ritinių (arba HRC) kainos JAV vidurio vakaruose nuo 2020 m. rugpjūčio padidėjo tris kartus ir 2020 m. balandžio viduryje pasiekė rekordinį aukštį, viršijantį 1 350 USD/t (2 pav.).
2 pav. Neatidėliotinos 62 % geležies rūdos kainos (dešinėje) ir vietinės HRC kainos JAV vidurio vakaruose (kairėje), kai perėmė Cleveland-Cliffs generalinis direktorius Lourenko Gonçalves, su pakeitimais ir šaltiniu.
Cliffs turės naudos iš aukštos plieno kainų.„ArcelorMittal USA“ įsigijimas leidžia įmonei išlaikyti karšto valcavimo neatidėliotinų kainų viršūnę, o dėl metinių fiksuotų transporto priemonių sutarčių, visų pirma su „AK Steel“, 2022 m. gali būti deramasi aukštyn (vieneriais metais mažesnės už neatidėliotinų kainų kainas).
Cleveland-Cliffs ne kartą patikino, kad laikysis „vertės prieš apimtį filosofijos“ ir nedidins rinkos dalies, kad padidintų pajėgumų panaudojimą, išskyrus automobilių pramonę, kuri iš dalies padeda išlaikyti esamą kainodaros aplinką.Tačiau kyla klausimų, kaip bendraamžiai, turintys tradiciškai įsišaknijusį ciklinį mąstymą, reaguos į Goncalves užuominas.
Palankios buvo ir geležies rūdos bei žaliavų kainos.2014 m. rugpjūčio mėn., kai Gonçalvesas tapo Cleveland-Cliffs generaliniu direktoriumi, 62 % Fe geležies rūdos kaina buvo apie 96 USD už toną, o 2021 m. balandžio viduryje 62 % Fe geležies rūdos kaina buvo apie 173 USD už toną (1 pav.).vienas).Kol geležies rūdos kainos išliks stabilios, „Cleveland Cliffs“ susidurs su staigiu geležies rūdos granulių, kurias parduoda trečiųjų šalių plieno gamintojams, kaina, o geležies rūdos granulių pirkimas iš savo pačios gaus mažą kainą.
Kalbant apie elektros lanko krosnių (ty elektros lanko krosnių) žaliavų laužą, dėl didelės paklausos Kinijoje kainų kilimas greičiausiai išliks artimiausius penkerius metus.Kinija per ateinančius penkerius metus padvigubins savo elektrinių lankinių krosnių pajėgumą nuo dabartinio 100 metrinių tonų lygio ir padidins metalo laužo kainas – bloga žinia JAV elektrinių plieno gamykloms.Dėl to Cleveland-Cliffs sprendimas statyti HBI gamyklą Tolede, Ohajo valstijoje, yra itin protingas strateginis žingsnis.Tikimasi, kad savaiminis metalo tiekimas padės padidinti Cleveland-Cliffs pelną ateinančiais metais.
„Cleveland-Cliffs“ tikisi, kad geležies rūdos granulių pardavimas iš išorės sieks 3–4 mln. tonų per metus, kai bus užtikrintas vidinis tiekimas iš savo aukštakrosnių ir tiesioginio redukcijos gamyklų.Tikiuosi, kad granulių pardavimas išliks tokiame lygyje, laikantis vertės virš tūrio principo.
HBI pardavimas Toledo gamykloje prasidėjo 2021 m. kovo mėn. ir toliau augs antrąjį 2021 m. ketvirtį, pridėdamas naują pajamų srautą Cleveland-Cliffs.
„Cleveland-Cliffs“ vadovybė siekė pakoreguoto EBITDA – 500 mln. USD pirmąjį ketvirtį, 1,2 mlrd. USD antrąjį ketvirtį ir 3,5 mlrd. USD 2021 m., o tai gerokai viršija analitikų sutarimą.Šie tikslai yra reikšmingas padidėjimas, palyginti su 286 mln. USD, užfiksuotų 2020 m. ketvirtąjį ketvirtį (3 pav.).
3 pav. Cleveland-Cliffs ketvirčio pajamos ir pakoreguotas EBITDA, faktinė ir prognozė.Šaltinis: Laurentian Research, Natural Resources Center, remiantis Cleveland-Cliffs paskelbtais finansiniais duomenimis.
Prognozė apima 150 mln. USD sinergiją, kuri bus įgyvendinta 2021 m. kaip dalis visos 310 mln. USD sinergijos iš turto optimizavimo, masto ekonomijos ir pridėtinių išlaidų optimizavimo.
Cleveland-Cliffs neturės mokėti mokesčių grynaisiais, kol nebus išeikvotas 492 mln. USD grynasis atidėtųjų mokesčių turtas.Vadovybė nesitiki didelių kapitalo išlaidų ar įsigijimų.Tikiuosi, kad 2021 m. įmonė generuos didelį laisvą pinigų srautą. Vadovybė ketina panaudoti laisvus pinigų srautus, kad sumažintų skolą bent 1 mlrd.
2021 m. pirmojo ketvirčio pajamų konferencinis pokalbis numatytas 2021 m. balandžio 22 d. 10:00 ET (spauskite čia).Konferencinio pokalbio metu investuotojai turėtų atkreipti dėmesį į šiuos dalykus:
JAV plieno gamintojai susiduria su didele konkurencija iš užsienio gamintojų, kurie gali gauti vyriausybės subsidijas arba išlaikyti dirbtinai žemą valiutos kursą JAV dolerio atžvilgiu ir (arba) mažesnes darbo, žaliavų, energijos ir aplinkos sąnaudas.JAV vyriausybė, ypač Trumpo administracija, pradėjo tikslinius prekybos tyrimus ir įvedė 232 skirsnio tarifus plokščio plieno importui.Jei 232 skirsnio tarifai bus sumažinti arba panaikinti, užsienio plieno importas vėl sumažins vidaus plieno kainas ir pakenks daug žadančiam Klivlendo uolų finansiniam atsigavimui.Prezidentas Bidenas dar nepadarė reikšmingų ankstesnės administracijos prekybos politikos pakeitimų, tačiau investuotojai turėtų žinoti apie šį bendrą netikrumą.
AK Steel ir ArcelorMittal USA įsigijimas atnešė daug naudos Cleveland-Cliffs.Tačiau dėl to kylanti vertikali integracija taip pat kelia pavojų.Pirma, Klivlando uolą paveiks ne tik geležies rūdos gavybos ciklas, bet ir rinkos nepastovumas automobilių pramonėje, dėl kurio gali cikliškai stiprėti įmonės valdymas. Antra, įsigijimai pabrėžė mokslinių tyrimų ir plėtros svarbą. Antra, įsigijimai pabrėžė mokslinių tyrimų ir plėtros svarbą.Antra, šie įsigijimai pabrėžė mokslinių tyrimų ir plėtros svarbą. Antra, įsigijimai pabrėžia MTEP svarbą.Trečiosios kartos NEXMET 1000 ir NEXMET 1200 AHSS gaminiai, kurie yra lengvi, tvirti ir formuojami, šiuo metu yra kuriami automobilių klientams, kurių įvedimo į rinką tempas yra neaiškus.
Cleveland-Cliffs vadovybė teigia, kad pirmenybę teiks vertės kūrimui (pagal investuoto kapitalo grąžą arba ROIC), o ne apimties didinimui (žr. čia).Belieka pamatyti, ar vadovybė gali veiksmingai įgyvendinti šį griežtą tiekimo valdymo metodą žinomoje ciklinėje pramonėje.
174 metų įmonė, kurios pensijų ir medicinos planuose yra daugiau pensininkų, Cleveland-Cliffs susiduria su didesnėmis bendromis veiklos sąnaudomis nei kai kurios jos kolegos.Profesinių sąjungų santykiai yra dar viena opi problema.2021 m. balandžio 12 d. Cleveland-Cliffs sudarė 53 mėnesių laikiną susitarimą su „United Steelworkers“ dėl naujos darbo sutarties Mansfildo gamykloje, laukiant vietos sąjungos narių patvirtinimo.
Žvelgiant į 3,5 mlrd. USD pakoreguotą EBITDA gairę, Cleveland-Cliffs prekiauja 4,55 karto didesniu EV/EBITDA santykiu.Kadangi Cleveland-Cliffs yra visiškai kitoks verslas po AK Steel ir ArcelorMittal USA įsigijimo, jo istorinė mediana EV/EBITDA 7,03x gali nebereikšti nieko.
Pramonės analogų „US Steel“ istorinė EV/EBITDA mediana yra 6,60 karto, „Nucor“ – 9,47 karto, „Steel Dynamics“ (STLD) – 8,67 karto, o „ArcelorMittal“ – 7,40 karto.Nors Cleveland-Cliffs akcijos pakilo maždaug 500 % nuo 2020 m. kovo mėn., kai pasiekė dugną (4 pav.), Klivlando Uolos akcijos vis dar atrodo neįvertintos, palyginti su pramonės vidurkiu.
Per Covid-19 krizę Cleveland-Cliffs sustabdė 0,06 USD už akciją ketvirčio dividendų mokėjimą 2020 m. balandžio mėn. ir dar neatnaujino dividendų mokėjimo.
Vadovaujant generaliniam direktoriui Lourenko Goncalves, Cleveland-Cliffs patyrė neįtikėtiną transformaciją.
Mano nuomone, Cleveland-Cliffs yra uždarbio ir laisvo pinigų srauto sprogimo išvakarėse, o tai, manau, pirmą kartą pamatysime kitoje ketvirčio pajamų ataskaitoje.
Cleveland-Cliffs yra ciklinis investavimo žaidimas.Atsižvelgiant į jo per mažą kainą, pajamų perspektyvą ir palankią žaliavų kainų aplinką, taip pat į pagrindinius Bideno infrastruktūros planų kritimo veiksnius, manau, kad ilgalaikiams investuotojams vis dar naudinga užimti pozicijas.Visada galima nusipirkti kritimą ir papildyti esamas pozicijas, jei 2021 m. pirmojo ketvirčio pajamų ataskaitoje yra frazė „pirk gandą, parduok naujieną“.
„Cleveland-Cliffs“ yra tik viena iš daugelio idėjų, kurias „Laurentian Research“ atrado besiformuojančioje gamtos išteklių erdvėje ir pardavė „The Natural Resources Hub“ – rinkos paslaugos, nuolat teikiančios didelę grąžą su maža rizika, nariams.
Kaip gamtinių išteklių ekspertas, turintis ilgametę sėkmingos investavimo patirtį, atlieku nuodugnius tyrimus, siekdamas pateikti daug naudingų ir mažai rizikingų idėjų Gamtos išteklių centro (TNRH) nariams.Didžiausią dėmesį skiriu aukštos kokybės didelės vertės nustatymui gamtos išteklių sektoriuje ir neįvertintam griovio verslui – investavimo metodas, kuris per daugelį metų pasirodė veiksmingas.
Kai kurie sutrumpinti mano darbų pavyzdžiai yra paskelbti čia, o netrumpintas 4x straipsnis buvo nedelsiant paskelbtas TNRH, populiarioje „Seeking Alpha“ prekyvietės paslaugoje, kur taip pat galite rasti:
Registruokitės čia šiandien ir pasinaudokite Laurentian Research pažangių tyrimų ir TNRH platforma jau šiandien!
Atskleidimas: be manęs, TNRH pasisekė, kad turi keletą kitų bendradarbių, kurie skelbia ir dalijasi savo nuomone apie mūsų klestinčią bendruomenę.Tarp šių autorių yra Silver Coast Research ir kt.Norėčiau pabrėžti, kad šių autorių pateikti straipsniai yra jų pačių nepriklausomų tyrimų ir analizės rezultatas.
Atskleidimas: aš/mes esame ilgalaikiai CLF.Šį straipsnį parašiau pati ir jame išreiškiu savo nuomonę.Aš negavau jokios kompensacijos (išskyrus Seeking Alfa).Neturiu verslo santykių su nė viena iš šiame straipsnyje išvardytų įmonių.