تمام پول‌ها، کارهای بزرگ، معادن و کوره‌های کک ما را بگیرید، اما سازمان ما را رها کنید و در چهار سال دیگر خودم را بازسازی خواهم کرد.»- اندرو کارنگی
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) قبلاً یک شرکت حفاری سنگ آهن بود که گلوله های سنگ آهن را برای تولیدکنندگان فولاد تامین می کرد.در سال 2014 زمانی که مدیر اجرایی لورنکو گونکالوز به عنوان نجات غریق معرفی شد، تقریباً ورشکست شد.
هفت سال بعد، Cleveland-Cliffs یک شرکت کاملاً متفاوت است که به صورت عمودی در صنعت پردازش فولاد ادغام شده و پر از پویایی است.سه ماهه اول سال 2021 اولین سه ماهه پس از ادغام عمودی است.مانند هر تحلیلگر علاقه مند، من مشتاقانه منتظر گزارش های سود سه ماهه و نگاهی اولیه به نتایج مالی این چرخش باورنکردنی هستم، با در نظر گرفتن تعدادی از مسائل مانند
آنچه در هفت سال گذشته در صخره های کلیولند اتفاق افتاد احتمالاً به عنوان نمونه ای کلاسیک از تحول در کلاس های درس مدرسه بازرگانی آمریکا در تاریخ ثبت خواهد شد.
گونسالوز در آگوست 2014 "شرکتی را که با مجموعه ای نامنظم پر از دارایی های ضعیف ساخته شده بر اساس یک استراتژی وحشتناک اشتباه برای بقا تلاش می کند" اداره می شود (اینجا را ببینید).او تعدادی گام استراتژیک را برای شرکت رهبری کرد که با رونق مالی شروع شد، سپس مواد فلزی (یعنی ضایعات) و ورود به تجارت فولاد شروع شد:
پس از یک تحول موفقیت‌آمیز، کلیولند-کلیفز 174 ساله به یک بازیکن یکپارچه عمودی منحصربه‌فرد تبدیل شده است که از استخراج (استخراج سنگ آهن و گندله‌سازی) تا پالایش (تولید فولاد) فعالیت می‌کند (شکل 1).
در روزهای اولیه این صنعت، کارنگی شرکت همنام خود را به فولادساز غالب آمریکا تبدیل کرد تا اینکه در سال 1902 آن را به US Steel (X) فروخت. از آنجایی که هزینه پایین جام مقدس شرکت کنندگان در صنعت دوره ای است، کارنگی دو استراتژی اصلی را برای دستیابی به هزینه پایین تولید اتخاذ کرده است:
با این حال، موقعیت جغرافیایی برتر، ادغام عمودی و حتی افزایش ظرفیت می تواند توسط رقبا تکرار شود.برای حفظ رقابت شرکت، کارنگی به طور مداوم آخرین نوآوری های تکنولوژیکی را معرفی می کرد، دائماً سود خود را در کارخانه ها سرمایه گذاری می کرد و اغلب تجهیزات کمی قدیمی را جایگزین می کرد.
این سرمایه گذاری به آن امکان می دهد هم هزینه های نیروی کار را کاهش دهد و هم به نیروی کار ماهر کمتر متکی باشد.او آنچه را که به عنوان فرآیند بهبود مستمر "هارد دیسک" شناخته می شود، برای دستیابی به دستاوردهای بهره وری که تولید را افزایش می دهد و در عین حال قیمت فولاد را کاهش می دهد، رسمیت بخشید (اینجا را ببینید).
ادغام عمودی که گونسالوز دنبال می‌کند از نمایشنامه‌ای از اندرو کارنگی گرفته شده است، اگرچه کلیولند کلیف یک مورد ادغام رو به جلو (یعنی افزودن یک کسب‌وکار پایین‌دستی به یک کسب‌وکار بالادستی) است تا مورد ادغام معکوس که در بالا توضیح داده شد.
با خرید AK Steel و ArcelorMittal USA در سال 2020، Cleveland-Cliffs طیف کاملی از محصولات را به تجارت سنگ آهن و گندله سازی موجود خود اضافه می کند، از جمله HBI.محصولات تخت در فولاد کربن، فولاد ضد زنگ، فولاد الکتریکی، متوسط ​​و سنگین.محصولات بلند، فولاد کربن و لوله های فولادی ضد زنگ، آهنگری گرم و سرد و قالب ها.این خود را به عنوان یک رهبر در بازار بسیار محبوب خودرو تثبیت کرده است، جایی که بر حجم و طیف محصولات فولادی مسلط است.
از اواسط سال 2020، صنعت فولاد وارد یک محیط قیمت گذاری بسیار مطلوب شده است.قیمت‌های ورق گرم داخلی (یا HRC) در غرب میانه ایالات متحده از اوت 2020 سه برابر شده است و در اواسط آوریل 2020 به بالاتر از 1350 دلار در هر تن رسیده است (شکل 2).
شکل 2. قیمت های نقطه ای برای 62% سنگ آهن (راست) و قیمت های داخلی HRC در غرب میانه ایالات متحده (سمت چپ) زمانی که مدیر عامل کلیولند-کلیف، لورنکو گونسالوز، با اصلاح و منبع، مسئولیت را بر عهده گرفت.
صخره ها از قیمت بالای فولاد سود خواهند برد.خرید ArcelorMittal USA به این شرکت اجازه می‌دهد تا در صدر قیمت‌های نقطه داغ باقی بماند در حالی که قراردادهای سالانه خودرو با قیمت ثابت، عمدتاً از AK Steel، می‌تواند در سال 2022 (یک سال کمتر از قیمت‌های نقطه‌ای) به سمت بالا مذاکره شود.
کلیولند کلیفز بارها اطمینان داده است که "فلسفه ارزش بیش از حجم" را دنبال خواهد کرد و سهم بازار را برای افزایش استفاده از ظرفیت به حداکثر نخواهد رساند، به استثنای صنعت خودرو که تا حدی به حفظ محیط قیمت گذاری فعلی کمک می کند.با این حال، اینکه همتایان با تفکر چرخه‌ای ریشه‌دار سنتی چگونه به نشانه‌های گونکالوز پاسخ خواهند داد جای سوال است.
قیمت سنگ آهن و مواد اولیه نیز مطلوب بود.در آگوست 2014، زمانی که گونسالوز مدیر عامل کلیولند-کلیفز شد، 62 درصد سنگ آهن آهن حدود 96 دلار در تن ارزش داشت و تا اواسط آوریل 2021، 62 درصد سنگ آهن حدود 173 دلار در تن ارزش داشت (شکل 1).یک).تا زمانی که قیمت سنگ آهن ثابت بماند، کلیولند کلیفز با افزایش شدید قیمت گندله های سنگ آهنی که به فولادسازان شخص ثالث می فروشد مواجه خواهد شد و در عین حال هزینه پایینی را برای خرید گندله سنگ آهن از خود دریافت می کند.
در مورد مواد خام قراضه کوره های قوس الکتریکی (یعنی کوره های قوس الکتریکی)، به دلیل تقاضای زیاد در چین، احتمالاً حرکت قیمت تا پنج سال آینده یا بیشتر ادامه خواهد داشت.چین ظرفیت کوره های قوس الکتریکی خود را در طول پنج سال آینده از سطح فعلی 100 تنی خود دو برابر خواهد کرد که باعث افزایش قیمت ضایعات فلزات می شود که خبر بدی برای کارخانه های فولاد الکتریکی ایالات متحده است.این تصمیم کلیولند-کلیفز برای ساخت کارخانه HBI در تولدو، اوهایو را به یک اقدام استراتژیک بسیار هوشمند تبدیل می کند.انتظار می رود عرضه خودکفای این فلز به افزایش سود کلیولند-کلیفز در سال های آینده کمک کند.
Cleveland-Cliffs انتظار دارد فروش خارجی گلوله های سنگ آهن خود پس از تامین منابع داخلی از کوره بلند و کارخانه های احیای مستقیم، 3 تا 4 میلیون تن در سال باشد.من انتظار دارم که فروش گلوله مطابق با اصل ارزش بیش از حجم در این سطح باقی بماند.
فروش HBI در کارخانه تولدو در مارس 2021 آغاز شد و در سه ماهه دوم سال 2021 به رشد خود ادامه خواهد داد و جریان درآمد جدیدی را برای Cleveland-Cliffs اضافه می کند.
مدیریت کلیولند کلیفز EBITDA تعدیل شده 500 میلیون دلاری در سه ماهه اول، 1.2 میلیارد دلاری در سه ماهه دوم و 3.5 میلیارد دلاری در سال 2021 را هدف قرار داده بود که بسیار بالاتر از اجماع تحلیلگران است.این اهداف نشان دهنده افزایش قابل توجهی از 286 میلیون دلار ثبت شده در سه ماهه چهارم سال 2020 است (شکل 3).
شکل 3. درآمد سه ماهه کلیولند-کلیفز و EBITDA تعدیل شده، واقعی و پیش بینی شده.منبع: تحقیقات Laurentian، مرکز منابع طبیعی، بر اساس داده های مالی منتشر شده توسط Cleveland-Cliffs.
این پیش بینی شامل یک هم افزایی 150 میلیون دلاری است که در سال 2021 به عنوان بخشی از هم افزایی 310 میلیون دلاری از بهینه سازی دارایی، صرفه جویی در مقیاس و بهینه سازی سربار محقق می شود.
کلیولند-کلیفز تا زمانی که 492 میلیون دلار خالص دارایی های مالیات معوق تمام نشود مجبور به پرداخت مالیات به صورت نقدی نخواهد بود.مدیریت انتظار مخارج سرمایه یا خرید قابل توجهی ندارد.من انتظار دارم که شرکت در سال 2021 جریان نقدی آزاد قابل توجهی ایجاد کند. مدیریت در نظر دارد از جریان نقدی آزاد برای کاهش بدهی حداقل 1 میلیارد دلاری استفاده کند.
تماس کنفرانسی درآمد سه ماهه اول 2021 برای 22 آوریل 2021 در ساعت 10:00 صبح به وقت شرقی برنامه ریزی شده است (اینجا را کلیک کنید).در طول کنفرانس تلفنی، سرمایه گذاران باید به موارد زیر توجه کنند:
فولادسازان ایالات متحده با رقابت سختی از سوی تولیدکنندگان خارجی روبرو هستند که ممکن است یارانه های دولتی دریافت کنند یا نرخ مبادله به طور مصنوعی پایین در برابر دلار آمریکا و/یا هزینه های نیروی کار، مواد خام، انرژی و زیست محیطی کمتری داشته باشند.دولت ایالات متحده، به ویژه دولت ترامپ، تحقیقات تجاری هدفمندی را آغاز کرد و تعرفه های بخش 232 را بر واردات فولاد تخت اعمال کرد.اگر تعرفه های بخش 232 کاهش یا حذف شود، واردات فولاد خارجی بار دیگر قیمت فولاد داخلی را کاهش می دهد و به بهبود امیدوار کننده مالی کلیولند کلیفز لطمه می زند.پرزیدنت بایدن هنوز تغییرات قابل توجهی در سیاست تجاری دولت قبلی ایجاد نکرده است، اما سرمایه گذاران باید از این عدم اطمینان عمومی آگاه باشند.
خرید AK Steel و ArcelorMittal USA مزایای زیادی برای Cleveland-Cliffs به همراه داشت.با این حال، یکپارچگی عمودی حاصل نیز خطراتی را به همراه دارد.اولاً، کلیولند-کلیفز نه تنها تحت تأثیر چرخه استخراج سنگ آهن، بلکه تحت تأثیر نوسانات بازار در صنعت خودرو قرار خواهد گرفت، که می تواند به تقویت دوره ای مدیریت شرکت منجر شود. ثانیا، خریدها اهمیت تحقیق و توسعه را برجسته کرده است. ثانیا، خریدها اهمیت تحقیق و توسعه را برجسته کرده است.دوم، این خریدها اهمیت تحقیق و توسعه را برجسته کرد. دوم، اکتساب ها اهمیت تحقیق و توسعه را برجسته می کند.نسل سوم محصولات NEXMET 1000 و NEXMET 1200 AHSS که سبک، مستحکم و قابل قالب‌گیری هستند، در حال حاضر برای مشتریان خودرو با نرخ نامشخصی برای معرفی به بازار در حال توسعه هستند.
مدیریت Cleveland-Cliffs می گوید که ایجاد ارزش (از نظر بازده سرمایه سرمایه گذاری شده یا ROIC) را بر افزایش حجم اولویت خواهد داد (اینجا را ببینید).باید دید که آیا مدیریت می تواند به طور موثر این رویکرد مدیریت عرضه دقیق را در یک صنعت چرخه ای بدنام اجرا کند یا خیر.
برای یک شرکت 174 ساله با بازنشستگان بیشتر در برنامه های بازنشستگی و پزشکی، کلیولند-کلیفز با هزینه های عملیاتی کل بالاتری نسبت به برخی از همتایان خود مواجه است.روابط صنفی یکی دیگر از مسائل حاد است.در 12 آوریل 2021، کلیولند-کلیفز یک قرارداد موقت 53 ماهه با United Steelworkers برای یک قرارداد کار جدید در کارخانه منسفیلد، در انتظار تایید اعضای اتحادیه محلی منعقد کرد.
با نگاهی به راهنمای 3.5 میلیارد دلاری EBITDA تعدیل شده، کلیولند-کلیفز با نسبت EV/EBITDA رو به جلو 4.55 برابر معامله می کند.از آنجایی که Cleveland-Cliffs پس از خرید AK Steel و ArcelorMittal USA یک تجارت بسیار متفاوت است، میانگین تاریخی EV/EBITDA 7.03x ممکن است دیگر معنایی نداشته باشد.
همتایان صنعت US Steel دارای میانگین تاریخی EV/EBITDA 6.60x، Nucor 9.47x، Steel Dynamics (STLD) 8.67x و ArcelorMittal 7.40x هستند.اگرچه سهام کلیولند-کلیفز از زمان سقوط در مارس 2020 حدود 500٪ افزایش یافته است (شکل 4)، کلیولند-کلیفز هنوز در مقایسه با میانگین چند برابر صنعت کمتر از ارزش گذاری شده به نظر می رسد.
در طول بحران کووید-19، کلیولند-کلیفز سود سه ماهه 0.06 دلاری خود را در آوریل 2020 به حالت تعلیق درآورد و هنوز پرداخت سود سهام را از سر نگرفته است.
تحت رهبری مدیر عامل لورنکو گونکالوز، کلیولند-کلیفز دستخوش تحولی باورنکردنی شده است.
به نظر من، کلیولند-کلیفز در آستانه یک انفجار در درآمد و جریان نقدی آزاد است، که فکر می کنم برای اولین بار در گزارش سود سه ماهه بعدی خود شاهد آن خواهیم بود.
Cleveland-Cliffs یک بازی سرمایه گذاری چرخه ای است.با توجه به قیمت پایین، چشم انداز درآمد و محیط مطلوب قیمت کالاها، و همچنین عوامل نزولی اصلی پشت برنامه های زیرساختی بایدن، فکر می کنم هنوز هم برای سرمایه گذاران بلندمدت خوب است که موضع بگیرند.اگر در صورت درآمد سه ماهه اول سال 2021 عبارت "شایعه را بخر، اخبار را بفروش"، همیشه می توان یک افت خرید و به موقعیت های موجود اضافه کرد.
Cleveland-Cliffs تنها یکی از بسیاری از ایده‌هایی است که تحقیقات Laurentian در فضای منابع طبیعی در حال ظهور کشف کرده و به اعضای مرکز منابع طبیعی فروخته شده است، یک سرویس بازار که به طور مداوم بازدهی بالا با ریسک پایین ارائه می‌کند.
من به عنوان یک کارشناس منابع طبیعی با سال ها تجربه سرمایه گذاری موفق، تحقیقات عمیقی انجام می دهم تا ایده های پربازده و کم خطر را برای اعضای مرکز منابع طبیعی (TNRH) ارائه دهم.من بر شناسایی ارزش عمیق با کیفیت بالا در بخش منابع طبیعی و کسب و کارهای خندقی کم ارزش تمرکز می کنم، یک رویکرد سرمایه گذاری که در طول سال ها موثر بوده است.
برخی از نمونه‌های خلاصه شده از کارهای من در اینجا پست شده است، و مقاله 4x خلاصه نشده بلافاصله در TNRH، به دنبال سرویس بازار محبوب آلفا، پست شد، که در آن همچنین می‌توانید پیدا کنید:
همین امروز اینجا ثبت نام کنید و امروز از پلتفرم تحقیقاتی و TNRH پیشرفته Laurentian Research بهره مند شوید!
افشا: به جز من، TNRH خوش شانس است که چندین مشارکت کننده دیگر دارد که نظرات خود را در مورد جامعه پر رونق ما پست می کنند و به اشتراک می گذارند.این نویسندگان عبارتند از Silver Coast Research و همکاران.تاکید می کنم که مقالات ارائه شده توسط این نویسندگان محصول تحقیق و تحلیل مستقل خودشان است.
افشا: من/ما یک CLF بلند مدت هستیم.این مقاله را خودم نوشتم و نظر خودم را بیان می کند.من هیچ غرامتی (به جز جستجوی آلفا) دریافت نکرده ام.من هیچ رابطه تجاری با هیچ یک از شرکت های ذکر شده در این مقاله ندارم.