„Nehmen Sie all unser Geld, unsere großen Taten, Minen und Koksöfen, aber verlassen Sie unsere Organisation, und in vier Jahren werde ich mich wieder aufbauen.“- Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) war früher ein Eisenerzbohrunternehmen, das Eisenerzpellets an Stahlhersteller lieferte.Im Jahr 2014 wäre das Unternehmen beinahe bankrott gegangen, als Geschäftsführer Lourenco Goncalves zum Rettungsschwimmer ernannt wurde.
Sieben Jahre später ist Cleveland-Cliffs ein völlig anderes Unternehmen, vertikal in die stahlverarbeitende Industrie integriert und voller Dynamik.Das erste Quartal 2021 ist das erste Quartal nach der vertikalen Integration.Wie jeder interessierte Analyst freue ich mich auf vierteljährliche Gewinnberichte und einen ersten Blick auf die Finanzergebnisse der unglaublichen Trendwende unter Berücksichtigung einer Reihe von Themen wie z
Was in den letzten sieben Jahren in den Cleveland Cliffs geschah, wird wahrscheinlich als klassisches Beispiel für Transformation in die Geschichte eingehen, das in den Klassenzimmern amerikanischer Business Schools gelehrt wird.
Gonçalves übernahm im August 2014 „ein Unternehmen, das mit einem unorganisierten Portfolio voller leistungsschwacher Vermögenswerte, die nach einer schrecklich falschen Strategie aufgebaut wurden, ums Überleben kämpft“ (siehe hier).Er leitete eine Reihe strategischer Schritte für das Unternehmen, beginnend mit einem Finanzboom, gefolgt von Metallmaterialien (z. B. Altmetall) und dem Einstieg in das Stahlgeschäft:
Nach einer erfolgreichen Transformation hat sich das 174 Jahre alte Unternehmen Cleveland-Cliffs zu einem einzigartigen vertikal integrierten Akteur entwickelt, der vom Bergbau (Eisenerzabbau und Pelletierung) bis zur Raffination (Stahlproduktion) tätig ist (Abbildung 1).
In den Anfängen der Branche verwandelte Carnegie sein gleichnamiges Unternehmen in Amerikas dominierenden Stahlhersteller, bis er es 1902 an US Steel (X) verkaufte. Da niedrige Kosten der heilige Gral der zyklischen Branchenteilnehmer sind, hat Carnegie zwei Hauptstrategien übernommen, um niedrige Produktionskosten zu erreichen:
Die überlegene geografische Lage, die vertikale Integration und sogar die Kapazitätserweiterung können jedoch von Wettbewerbern nachgeahmt werden.Um das Unternehmen wettbewerbsfähig zu halten, führte Carnegie ständig die neuesten technologischen Innovationen ein, reinvestierte Gewinne ständig in Fabriken und ersetzte häufig leicht veraltete Geräte.
Diese Kapitalisierung ermöglicht es, sowohl die Arbeitskosten zu senken als auch auf weniger qualifizierte Arbeitskräfte zurückzugreifen.Er formalisierte den sogenannten „Festplatten“-Prozess der kontinuierlichen Verbesserung, um Produktivitätssteigerungen zu erzielen, die die Produktion steigern und gleichzeitig den Stahlpreis senken würden (siehe hier).
Die von Gonsalves angestrebte vertikale Integration ist einem Theaterstück von Andrew Carnegie entnommen, obwohl es sich beim Cleveland Cliff eher um eine Vorwärtsintegration (d. h. das Hinzufügen eines Downstream-Geschäfts zu einem Upstream-Geschäft) als um den oben beschriebenen Fall der Rückwärtsintegration handelt.
Mit der Übernahme von AK Steel und ArcelorMittal USA im Jahr 2020 erweitert Cleveland-Cliffs sein bestehendes Eisenerz- und Pelletierungsgeschäft um eine vollständige Produktpalette, einschließlich HBI;Flachprodukte aus Kohlenstoffstahl, Edelstahl, Elektrostahl, mittelschwerem und schwerem Stahl.Langprodukte, Rohre aus Kohlenstoffstahl und Edelstahl, Warm- und Kaltschmieden und Gesenke.Es hat sich als Marktführer im sehr beliebten Automobilmarkt etabliert und dominiert dort Volumen und Sortiment an Flachstahlprodukten.
Seit Mitte 2020 befindet sich die Stahlindustrie in einem äußerst günstigen Preisumfeld.Die inländischen Preise für warmgewalzte Coils (HRC) im Mittleren Westen der USA haben sich seit August 2020 verdreifacht und erreichten Mitte April 2020 ein Rekordhoch von über 1.350 $/t (Abbildung 2).
Abbildung 2. Spotpreise für 62 % Eisenerz (rechts) und inländische HRC-Preise im Mittleren Westen der USA (links), als Lourenko Gonçalves, CEO von Cleveland-Cliffs, das Amt übernahm, in der geänderten Fassung und Quelle.
Cliffs wird von den hohen Stahlpreisen profitieren.Die Übernahme von ArcelorMittal USA ermöglicht es dem Unternehmen, den Überblick über die Spotpreise für Warmwalzprodukte zu behalten, während jährliche Festpreisverträge für Fahrzeuge, hauptsächlich von AK Steel, im Jahr 2022 nach oben ausgehandelt werden könnten (ein Jahr unter den Spotpreisen).
Cleveland-Cliffs hat wiederholt versichert, dass es eine „Philosophie von Wert vor Volumen“ verfolgen und keine Marktanteile maximieren wird, um die Kapazitätsauslastung zu erhöhen, mit Ausnahme der Automobilindustrie, die teilweise dazu beiträgt, das aktuelle Preisumfeld aufrechtzuerhalten.Es ist jedoch fraglich, wie Kollegen mit traditionell tief verwurzeltem zyklischem Denken auf Goncalves‘ Hinweise reagieren werden.
Auch die Preise für Eisenerz und Rohstoffe waren günstig.Im August 2014, als Gonçalves CEO von Cleveland-Cliffs wurde, hatte 62 % Fe-Eisenerz einen Wert von etwa 96 $/Tonne, und bis Mitte April 2021 hatte 62 % Fe-Eisenerz einen Wert von etwa 173 $/Tonne (Abbildung 1).eins).Solange die Eisenerzpreise stabil bleiben, wird Cleveland Cliffs mit einem starken Preisanstieg für Eisenerzpellets konfrontiert sein, die es an dritte Stahlhersteller verkauft, und gleichzeitig niedrige Kosten für den Kauf von Eisenerzpellets bei sich selbst erzielen.
Bei Schrottrohstoffen für Elektrolichtbogenöfen (also Elektrolichtbogenöfen) dürfte die Preisdynamik aufgrund der starken Nachfrage in China in den nächsten etwa fünf Jahren anhalten.China wird die Kapazität seiner Elektrolichtbogenöfen in den nächsten fünf Jahren von derzeit 100 Tonnen verdoppeln, was die Schrottpreise in die Höhe treibt – schlechte Nachrichten für US-Elektrostahlwerke.Daher ist die Entscheidung von Cleveland-Cliffs, eine HBI-Anlage in Toledo, Ohio, zu errichten, ein äußerst kluger strategischer Schachzug.Es wird erwartet, dass die autarke Versorgung mit dem Metall dazu beitragen wird, die Gewinne von Cleveland-Cliffs in den kommenden Jahren zu steigern.
Cleveland-Cliffs geht davon aus, dass der Außenabsatz von Eisenerzpellets 3 bis 4 Millionen Tonnen pro Jahr betragen wird, nachdem das Unternehmen interne Lieferungen aus seinem eigenen Hochofen und seinen Direktreduktionsanlagen gesichert hat.Ich gehe davon aus, dass der Pelletabsatz im Einklang mit dem Prinzip „Value over Volume“ auf diesem Niveau bleiben wird.
Der HBI-Verkauf im Werk Toledo begann im März 2021 und wird im zweiten Quartal 2021 weiter wachsen und eine neue Einnahmequelle für Cleveland-Cliffs schaffen.
Das Management von Cleveland-Cliffs strebte ein bereinigtes EBITDA von 500 Millionen US-Dollar im ersten Quartal, 1,2 Milliarden US-Dollar im zweiten Quartal und 3,5 Milliarden US-Dollar im Jahr 2021 an, was deutlich über der Analystenkonsens liegt.Diese Ziele stellen einen deutlichen Anstieg gegenüber den 286 Millionen US-Dollar im vierten Quartal 2020 dar (Abbildung 3).
Abbildung 3. Quartalsumsatz und bereinigtes EBITDA von Cleveland-Cliffs, tatsächlich und prognostiziert.Quelle: Laurentian Research, Natural Resources Center, basierend auf von Cleveland-Cliffs veröffentlichten Finanzdaten.
Die Prognose beinhaltet eine Synergie von 150 Millionen US-Dollar, die im Jahr 2021 als Teil einer Gesamtsynergie von 310 Millionen US-Dollar aus der Anlagenoptimierung, Skaleneffekten und der Gemeinkostenoptimierung realisiert werden soll.
Cleveland-Cliffs muss keine Steuern in bar zahlen, bis 492 Millionen US-Dollar an latenten Nettosteueransprüchen aufgebraucht sind.Das Management erwartet keine nennenswerten Investitionen oder Akquisitionen.Ich erwarte, dass das Unternehmen im Jahr 2021 einen erheblichen freien Cashflow generieren wird. Das Management beabsichtigt, den freien Cashflow zu nutzen, um die Schulden um mindestens 1 Milliarde US-Dollar zu reduzieren.
Die Telefonkonferenz zu den Ergebnissen des ersten Quartals 2021 ist für den 22. April 2021 um 10:00 Uhr ET geplant (hier klicken).Während der Telefonkonferenz sollten Anleger Folgendes beachten:
US-Stahlhersteller sind einer starken Konkurrenz durch ausländische Produzenten ausgesetzt, die möglicherweise staatliche Subventionen erhalten oder einen künstlich niedrigen Wechselkurs gegenüber dem US-Dollar und/oder niedrigere Arbeits-, Rohstoff-, Energie- und Umweltkosten aufrechterhalten.Die US-Regierung, insbesondere die Trump-Administration, leitete gezielte Handelsuntersuchungen ein und verhängte Zölle gemäß Abschnitt 232 auf Flachstahlimporte.Wenn die Zölle gemäß Abschnitt 232 gesenkt oder abgeschafft werden, werden ausländische Stahlimporte die inländischen Stahlpreise erneut drücken und die vielversprechende finanzielle Erholung von Cleveland Cliffs beeinträchtigen.Präsident Biden hat noch keine wesentlichen Änderungen an der Handelspolitik der Vorgängerregierung vorgenommen, doch Anleger sollten sich dieser allgemeinen Unsicherheit bewusst sein.
Die Übernahme von AK Steel und ArcelorMittal USA brachte Cleveland-Cliffs große Vorteile.Allerdings birgt die daraus resultierende vertikale Integration auch Risiken.Erstens wird Cleveland-Cliffs nicht nur vom Eisenerzabbauzyklus, sondern auch von der Marktvolatilität in der Automobilindustrie betroffen sein, was zu einer zyklischen Stärkung des Unternehmensmanagements führen könnte. Zweitens haben die Akquisitionen die Bedeutung von Forschung und Entwicklung hervorgehoben. Zweitens haben die Akquisitionen die Bedeutung von Forschung und Entwicklung hervorgehoben.Zweitens unterstrichen diese Akquisitionen die Bedeutung von Forschung und Entwicklung. Zweitens unterstreichen Akquisitionen die Bedeutung von Forschung und Entwicklung.Die Produkte NEXMET 1000 und NEXMET 1200 AHSS der dritten Generation, die leicht, stark und formbar sind, werden derzeit für Automobilkunden entwickelt, wobei die Markteinführungsrate ungewiss ist.
Das Management von Cleveland-Cliffs sagt, dass es der Wertschöpfung (in Bezug auf die Rendite des investierten Kapitals oder ROIC) Vorrang vor der Volumenexpansion geben wird (siehe hier).Es bleibt abzuwarten, ob das Management diesen rigorosen Supply-Management-Ansatz in einer notorisch zyklischen Branche effektiv umsetzen kann.
Für ein 174 Jahre altes Unternehmen mit mehr Rentnern in seinen Renten- und Krankenversicherungsplänen sieht sich Cleveland-Cliffs mit höheren Gesamtbetriebskosten konfrontiert als einige seiner Mitbewerber.Ein weiteres akutes Problem sind die Gewerkschaftsbeziehungen.Am 12. April 2021 schloss Cleveland-Cliffs eine 53-monatige vorläufige Vereinbarung mit United Steelworkers über einen neuen Arbeitsvertrag im Werk Mansfield ab, vorbehaltlich der Zustimmung der örtlichen Gewerkschaftsmitglieder.
Wenn man sich die bereinigte EBITDA-Prognose von 3,5 Milliarden US-Dollar ansieht, wird Cleveland-Cliffs mit einem voraussichtlichen EV/EBITDA-Verhältnis von 4,55x gehandelt.Da Cleveland-Cliffs nach der Übernahme von AK Steel und ArcelorMittal USA ein ganz anderes Unternehmen ist, bedeutet sein historischer mittlerer EV/EBITDA von 7,03 möglicherweise nichts mehr.
Die Branchenkollegen US Steel haben ein historisches mittleres EV/EBITDA von 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x und ArcelorMittal 7,40x.Auch wenn die Aktien von Cleveland-Cliffs seit ihrem Tiefpunkt im März 2020 um etwa 500 % gestiegen sind (Abbildung 4), erscheint Cleveland-Cliffs im Vergleich zum Branchendurchschnitt immer noch unterbewertet.
Während der Covid-19-Krise hat Cleveland-Cliffs seine vierteljährliche Dividende von 0,06 US-Dollar pro Aktie im April 2020 ausgesetzt und die Zahlung von Dividenden noch nicht wieder aufgenommen.
Unter der Führung von CEO Lourenko Goncalves hat Cleveland-Cliffs eine unglaubliche Transformation durchgemacht.
Meiner Meinung nach steht Cleveland-Cliffs vor einer Explosion der Gewinne und des freien Cashflows, die wir meiner Meinung nach zum ersten Mal in unserem nächsten vierteljährlichen Gewinnbericht sehen werden.
Cleveland-Cliffs ist ein zyklisches Investitionsspiel.Angesichts seiner Unterbewertung, seiner Gewinnaussichten und seines günstigen Rohstoffpreisumfelds sowie der großen pessimistischen Faktoren hinter Bidens Infrastrukturplänen halte ich es für langfristig orientierte Anleger immer noch für gut, Positionen einzugehen.Es ist immer möglich, einen Rückgang zu kaufen und bestehende Positionen aufzustocken, wenn in der Gewinn- und Verlustrechnung für das erste Quartal 2021 der Satz „Kaufe das Gerücht, verkaufe die Nachrichten“ steht.
Cleveland-Cliffs ist nur eine von vielen Ideen, die Laurentian Research im aufstrebenden Bereich der natürlichen Ressourcen entdeckt und an Mitglieder von The Natural Resources Hub verkauft hat, einem Marktplatzdienst, der konstant hohe Renditen bei geringem Risiko liefert.
Als Rohstoffexperte mit langjähriger erfolgreicher Investitionserfahrung führe ich umfassende Recherchen durch, um den Mitgliedern des Natural Resources Center (TNRH) ertragsstarke und risikoarme Ideen zu vermitteln.Ich konzentriere mich auf die Identifizierung hochwertiger Deep Value-Werte im Rohstoffsektor und unterbewerteter Moat-Unternehmen, ein Anlageansatz, der sich im Laufe der Jahre als effektiv erwiesen hat.
Einige gekürzte Beispiele meiner Arbeit sind hier veröffentlicht, und der ungekürzte 4x-Artikel wurde sofort auf TNRH, dem beliebten Marktplatzdienst von Seeking Alpha, veröffentlicht, wo Sie auch Folgendes finden können:
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Offenlegung: Abgesehen von mir hat TNRH das Glück, mehrere andere Mitwirkende zu haben, die ihre Ansichten zu unserer florierenden Community posten und teilen.Zu diesen Autoren gehören Silver Coast Research et al.Ich möchte betonen, dass die von diesen Autoren bereitgestellten Artikel das Ergebnis ihrer eigenen unabhängigen Forschung und Analyse sind.
Offenlegung: Ich/wir bin/sind ein langjähriger CLF.Ich habe diesen Artikel selbst geschrieben und er gibt meine eigene Meinung wieder.Ich habe keine Vergütung erhalten (außer Seeking Alpha).Ich stehe mit keinem der in diesem Artikel aufgeführten Unternehmen in einer Geschäftsbeziehung.