"Vezmi si všechny naše peníze, naše velké činy, doly a koksovny, ale opusť naši organizaci a za čtyři roky se přebuduji."– Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) byla dříve společnost zabývající se vrtáním železné rudy dodávající pelety železné rudy výrobcům oceli.V roce 2014 málem zkrachovala, když byl generální ředitel Lourenco Goncalves jmenován plavčíkem.
O sedm let později je Cleveland-Cliffs zcela jinou společností, vertikálně integrovanou do ocelářského průmyslu a plnou dynamiky.První čtvrtletí roku 2021 je prvním čtvrtletím po vertikální integraci.Jako každý zainteresovaný analytik se těším na čtvrtletní zprávy o výdělcích a první pohled na finanční výsledky neuvěřitelného obratu, s přihlédnutím k řadě problémů, jako je např.
To, co se stalo v Cleveland Cliffs za posledních sedm let, se pravděpodobně zapíše do historie jako klasický příklad transformace, který se má vyučovat v učebnách amerických obchodních škol.
Gonçalves převzal v srpnu 2014 „společnost, která se snaží přežít s neuspořádaným portfoliem plným nevýkonných aktiv vybudovaných podle strašně špatné strategie“ (viz zde).Vedl pro společnost řadu strategických kroků, počínaje finančním boomem, následně kovovými materiály (tj. kovovým šrotem) a vstupem do ocelářského byznysu:
Po úspěšné transformaci se 174letý Cleveland-Cliffs stal jedinečným vertikálně integrovaným hráčem, který působí od těžby (těžba železné rudy a peletizace) po rafinaci (výroba oceli) (obrázek 1).
V počátcích tohoto odvětví Carnegie proměnil svůj stejnojmenný podnik na dominantního amerického výrobce oceli, dokud jej v roce 1902 neprodal společnosti US Steel (X). Protože nízké náklady jsou svatým grálem účastníků cyklického průmyslu, Carnegie přijal dvě hlavní strategie, jak dosáhnout nízkých výrobních nákladů:
Avšak vynikající geografická poloha, vertikální integrace a dokonce i rozšíření kapacity mohou být replikovány konkurenty.Aby společnost udržela konkurenceschopnost, Carnegie neustále zaváděl nejnovější technologické inovace, neustále reinvestoval zisky do továren a často vyměňoval mírně zastaralé vybavení.
Tato kapitalizace umožňuje snížit náklady na pracovní sílu a spoléhat se na méně kvalifikovanou pracovní sílu.Formalizoval to, co se stalo známým jako „pevný disk“ proces neustálého zlepšování s cílem dosáhnout zvýšení produktivity, které by zvýšilo produkci a zároveň snížilo cenu oceli (viz zde).
Vertikální integrace, o kterou usiluje Gonsalves, je převzata ze hry Andrewa Carnegieho, i když Cleveland Cliff je spíše případem dopředné integrace (tj. přidáním navazujícího podniku k podniku na předcházejícím trhu) než případem zpětné integrace popsané výše.
S akvizicí společností AK Steel a ArcelorMittal USA v roce 2020 přidává Cleveland-Cliffs ke svému stávajícímu podnikání v oblasti železné rudy a peletizace celou řadu produktů, včetně HBI;ploché výrobky z uhlíkové oceli, nerezové oceli, elektrotechnické, střední a těžké oceli.dlouhé výrobky, trubky z uhlíkové oceli a nerezové oceli, kování za tepla a za studena a zápustky.Prosadila se jako lídr na velmi oblíbeném automobilovém trhu, kde dominuje v objemu a sortimentu plochých ocelových výrobků.
Od poloviny roku 2020 vstoupil ocelářský průmysl do mimořádně příznivého cenového prostředí.Domácí ceny svitků válcovaných za tepla (neboli HRC) na středozápadě USA se od srpna 2020 ztrojnásobily a v polovině dubna 2020 dosáhly rekordního maxima nad 1 350 USD/t (obrázek 2).
Obrázek 2. Okamžité ceny 62 % železné rudy (vpravo) a domácí ceny HRC na středozápadě USA (vlevo), když převzal vedení společnosti Cleveland-Cliffs Lourenko Gonçalves, ve znění změn a zdroje.
Útesy budou těžit z vysokých cen oceli.Akvizice ArcelorMittal USA umožňuje společnosti zůstat na vrcholu spotových cen válcovaných za tepla, zatímco roční kontrakty na vozy s pevnou cenou, především od AK Steel, by mohly být vyjednány směrem nahoru v roce 2022 (o rok nižší než spotové ceny).
Společnost Cleveland-Cliffs opakovaně ujistila, že bude usilovat o „filozofii hodnoty nad objemem“ a nebude maximalizovat podíl na trhu ke zvýšení využití kapacity, s výjimkou automobilového průmyslu, který částečně pomáhá udržovat současné cenové prostředí.Je však otázkou, jak budou na Goncalvesovy podněty reagovat vrstevníci s tradičně zakořeněným cyklickým myšlením.
Příznivé byly i ceny železné rudy a surovin.V srpnu 2014, kdy se Gonçalves stal generálním ředitelem Cleveland-Cliffs, mělo 62 % Fe železné rudy hodnotu asi 96 USD/tunu a do poloviny dubna 2021 mělo 62 % Fe železné rudy hodnotu asi 173 USD/tunu (obrázek 1).jeden).Dokud zůstanou ceny železné rudy stabilní, bude Cleveland Cliffs čelit prudkému nárůstu ceny pelet železné rudy, které bude prodávat výrobcům oceli třetích stran, přičemž bude od sebe dostávat nízké náklady na nákup pelet železné rudy.
Pokud jde o šrotové suroviny pro elektrické obloukové pece (tj. elektrické obloukové pece), cenová dynamika bude pravděpodobně pokračovat dalších pět let kvůli silné poptávce v Číně.Čína v příštích pěti letech zdvojnásobí kapacitu svých elektrických obloukových pecí ze současné úrovně 100 metrických tun, což povede k růstu cen kovového odpadu – špatná zpráva pro americké elektrické ocelárny.Díky tomu je rozhodnutí Cleveland-Cliffs vybudovat závod HBI v Toledu ve státě Ohio mimořádně chytrým strategickým krokem.Očekává se, že soběstačná dodávka kovu pomůže zvýšit zisky Cleveland-Cliffs v nadcházejících letech.
Cleveland-Cliffs očekává, že její externí prodej pelet železné rudy bude 3-4 miliony dlouhých tun ročně po zajištění vnitřních dodávek z vlastních vysokých pecí a závodů na přímou redukci.Očekávám, že prodej pelet zůstane na této úrovni v souladu s principem hodnoty nad objemem.
Prodeje HBI v továrně v Toledu začaly v březnu 2021 a ve druhém čtvrtletí roku 2021 budou pokračovat v růstu, což představuje nový zdroj příjmů pro Cleveland-Cliffs.
Vedení Cleveland-Cliffs se zaměřovalo na upravený EBITDA ve výši 500 milionů USD v prvním čtvrtletí, 1,2 miliardy USD ve druhém čtvrtletí a 3,5 miliardy USD v roce 2021, což je výrazně nad konsensem analytiků.Tyto cíle představují významný nárůst z 286 milionů USD zaznamenaných ve čtvrtém čtvrtletí roku 2020 (obrázek 3).
Obrázek 3. Čtvrtletní výnosy Cleveland-Cliffs a upravená EBITDA, skutečná a prognóza.Zdroj: Laurentian Research, Natural Resources Center, na základě finančních údajů zveřejněných Cleveland-Cliffs.
Prognóza zahrnuje synergii ve výši 150 milionů USD, která má být realizována v roce 2021 jako součást celkové synergie 310 milionů USD z optimalizace aktiv, úspor z rozsahu a optimalizace režijních nákladů.
Cleveland-Cliffs nebude muset platit daně v hotovosti, dokud nebudou vyčerpány čisté odložené daňové pohledávky ve výši 492 milionů USD.Management neočekává významné kapitálové výdaje ani akvizice.Očekávám, že společnost vygeneruje významný volný peněžní tok v roce 2021. Management hodlá využít volný peněžní tok ke snížení dluhu alespoň o 1 miliardu USD.
Konferenční hovor o příjmech za 1. čtvrtletí 2021 je naplánován na 22. dubna 2021 v 10:00 ET (klikněte zde).Během konferenčního hovoru by investoři měli věnovat pozornost následujícímu:
Američtí výrobci oceli čelí tvrdé konkurenci ze strany zahraničních výrobců, kteří mohou dostávat vládní dotace nebo udržovat uměle nízký směnný kurz vůči americkému dolaru a/nebo nižší náklady na práci, suroviny, energii a životní prostředí.Americká vláda, zejména Trumpova administrativa, zahájila cílená obchodní vyšetřování a uvalila cla podle § 232 na dovoz ploché oceli.Pokud budou cla podle § 232 snížena nebo odstraněna, zahraniční dovoz oceli opět sníží domácí ceny oceli a poškodí slibné finanční zotavení Cleveland Cliffs.Prezident Biden dosud neučinil významné změny v obchodní politice předchozí administrativy, ale investoři by si měli být této obecné nejistoty vědomi.
Akvizice společností AK Steel a ArcelorMittal USA přinesla Cleveland-Cliffs velké výhody.Výsledná vertikální integrace však přináší i rizika.Za prvé, Cleveland-Cliffs bude ovlivněn nejen cyklem těžby železné rudy, ale také volatilitou trhu v automobilovém průmyslu, což by mohlo vést k cyklickému posilování managementu společnosti. Za druhé, akvizice zdůraznily význam výzkumu a vývoje. Za druhé, akvizice zdůraznily význam výzkumu a vývoje.Za druhé, tyto akvizice zdůraznily význam výzkumu a vývoje. Za druhé, akvizice zdůrazňují význam výzkumu a vývoje.Třetí generace produktů NEXMET 1000 a NEXMET 1200 AHSS, které jsou lehké, pevné a tvarovatelné, se v současné době vyvíjí pro zákazníky v automobilovém průmyslu s nejistým tempem uvedení na trh.
Vedení Cleveland-Cliffs říká, že bude upřednostňovat tvorbu hodnoty (ve smyslu návratnosti investovaného kapitálu nebo ROIC) před objemovou expanzí (viz zde).Zbývá zjistit, zda management dokáže efektivně implementovat tento přísný přístup k řízení dodávek v notoricky cyklickém odvětví.
Pro 174letou společnost s více důchodci ve svých penzijních a zdravotních plánech čelí Cleveland-Cliffs vyšším celkovým provozním nákladům než někteří její kolegové.Dalším akutním problémem jsou vztahy s odbory.Dne 12. dubna 2021 uzavřela Cleveland-Cliffs 53měsíční prozatímní smlouvu s United Steelworkers na novou pracovní smlouvu v továrně v Mansfieldu, která čeká na schválení od místních členů odborů.
Při pohledu na odhad 3,5 miliardy USD upravený EBITDA se Cleveland-Cliffs obchoduje s forwardovým poměrem EV/EBITDA 4,55x.Vzhledem k tomu, že Cleveland-Cliffs je po akvizici společností AK Steel a ArcelorMittal USA velmi odlišným podnikem, jeho historický medián EV/EBITDA 7,03x už nemusí nic znamenat.
Oborové společnosti US Steel mají historický medián EV/EBITDA 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x a ArcelorMittal 7,40x.I když akcie Cleveland-Cliffs vzrostly o 500 % od dna v březnu 2020 (obrázek 4), Cleveland-Cliffs stále vypadá podhodnocené ve srovnání s průměrem v odvětví.
Během krize Covid-19 společnost Cleveland-Cliffs v dubnu 2020 pozastavila čtvrtletní dividendu ve výši 0,06 USD na akcii a dosud neobnovila výplatu dividend.
Pod vedením generálního ředitele Lourenka Goncalvese prošla Cleveland-Cliffs neuvěřitelnou proměnou.
Podle mého názoru je Cleveland-Cliffs v předvečer exploze příjmů a volného cash flow, což myslím poprvé uvidíme v naší příští čtvrtletní zprávě o výdělcích.
Cleveland-Cliffs je cyklická investiční hra.Vzhledem k jeho podcenění, výhledu zisků a příznivému prostředí cen komodit, stejně jako hlavním medvědím faktorům stojícím za Bidenovými plány na infrastrukturu, si myslím, že pro dlouhodobé investory je stále dobré zaujmout pozice.Vždy je možné koupit pokles a přidat ke stávajícím pozicím, pokud výkaz zisku a ztráty za 1. čtvrtletí 2021 obsahuje frázi „koupit fámu, prodat zprávy“.
Cleveland-Cliffs je jen jedním z mnoha nápadů, které Laurentian Research objevil ve vznikajícím prostoru přírodních zdrojů a prodal členům The Natural Resources Hub, tržiště, které trvale přináší vysoké výnosy s nízkým rizikem.
Jako odborník na přírodní zdroje s mnohaletými úspěšnými investičními zkušenostmi provádím hloubkový výzkum, abych členům Centra přírodních zdrojů (TNRH) přinesl nápady s vysokým výnosem a nízkým rizikem.Zaměřuji se na identifikaci vysoce kvalitní hluboké hodnoty v sektoru přírodních zdrojů a podhodnocených podniků s příkopy, což je investiční přístup, který se v průběhu let ukázal jako účinný.
Některé zkrácené ukázky mé práce jsou zveřejněny zde a nezkrácený článek 4x byl okamžitě zveřejněn na TNRH, oblíbené službě tržiště Seeking Alpha, kde také můžete najít:
Zaregistrujte se zde ještě dnes a využijte výhody pokročilého výzkumu Laurentian Research a platformy TNRH ještě dnes!
Zveřejnění: Kromě mě má TNRH štěstí, že má několik dalších přispěvatelů, kteří zveřejňují a sdílejí své názory na naši prosperující komunitu.Mezi tyto autory patří Silver Coast Research et al.Rád bych zdůraznil, že články těchto autorů jsou výsledkem jejich vlastního nezávislého výzkumu a analýzy.
Zveřejnění: Jsem/jsme dlouhodobá CLF.Tento článek jsem napsal sám a vyjadřuje můj vlastní názor.Neobdržel jsem žádnou kompenzaci (kromě Seeking Alpha).Nemám žádný obchodní vztah s žádnou ze společností uvedených v tomto článku.