“Ambil semua uang kita, perbuatan besar kita, tambang dan tungku kokas, tetapi tinggalkan organisasi kita, dan dalam empat tahun saya akan membangun kembali diri saya sendiri.” – Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) sebelumnya merupakan perusahaan pengeboran bijih besi yang memasok pelet bijih besi ke produsen baja. Perusahaan ini hampir bangkrut pada tahun 2014 ketika kepala eksekutif Lourenco Goncalves diangkat menjadi penjaga pantai.
Tujuh tahun kemudian, Cleveland-Cliffs adalah perusahaan yang sama sekali berbeda, terintegrasi secara vertikal ke dalam industri pengolahan baja dan penuh dengan dinamisme. Kuartal pertama tahun 2021 adalah kuartal pertama setelah integrasi vertikal. Seperti analis yang tertarik, saya menantikan laporan pendapatan triwulanan dan pandangan pertama pada hasil keuangan dari perubahan haluan yang luar biasa, dengan mempertimbangkan sejumlah masalah seperti
Apa yang terjadi di Cleveland Cliffs selama tujuh tahun terakhir kemungkinan akan tercatat dalam sejarah sebagai contoh klasik transformasi yang diajarkan di ruang kelas sekolah bisnis Amerika.
Gonçalves mengambil alih pada bulan Agustus 2014 “sebuah perusahaan yang berjuang untuk bertahan hidup dengan portofolio yang tidak teratur penuh dengan aset berkinerja buruk yang dibangun berdasarkan strategi yang sangat salah” (lihat di sini). Ia memimpin sejumlah langkah strategis bagi perusahaan, dimulai dengan ledakan keuangan, diikuti oleh material logam (misalnya besi tua) dan memasuki bisnis baja:
Setelah transformasi yang sukses, Cleveland-Cliffs yang berusia 174 tahun telah menjadi pemain terintegrasi vertikal yang unik, yang beroperasi dari pertambangan (penambangan bijih besi dan pembuatan peletan) hingga pemurnian (produksi baja) (Gambar 1).
Pada awal berdirinya industri ini, Carnegie mengubah perusahaannya menjadi perusahaan pembuat baja terkemuka di Amerika hingga ia menjualnya ke US Steel (X) pada tahun 1902. Karena biaya rendah merupakan tujuan utama para pelaku industri siklus, Carnegie telah mengadopsi dua strategi utama untuk mencapai biaya produksi rendah:
Namun, lokasi geografis yang unggul, integrasi vertikal, dan bahkan perluasan kapasitas dapat ditiru oleh para pesaing. Agar perusahaan tetap kompetitif, Carnegie terus-menerus memperkenalkan inovasi teknologi terkini, terus-menerus menginvestasikan kembali laba di pabrik, dan sering kali mengganti peralatan yang sedikit ketinggalan zaman.
Kapitalisasi ini memungkinkan perusahaan untuk menurunkan biaya tenaga kerja dan mengandalkan tenaga kerja yang kurang terampil. Ia memformalkan apa yang kemudian dikenal sebagai proses "hard drive" dari perbaikan berkelanjutan untuk mencapai peningkatan produktivitas yang akan meningkatkan produksi sekaligus menurunkan harga baja (lihat di sini).
Integrasi vertikal yang diupayakan Gonsalves diambil dari drama karya Andrew Carnegie, meskipun Cleveland Cliff merupakan kasus integrasi ke depan (yakni menambahkan bisnis hilir ke bisnis hulu) dan bukan kasus integrasi terbalik seperti dijelaskan di atas.
Dengan akuisisi AK Steel dan ArcelorMittal USA pada tahun 2020, Cleveland-Cliffs menambahkan rangkaian lengkap produk ke bisnis bijih besi dan pelet yang sudah ada, termasuk HBI; produk datar dalam baja karbon, baja nirkarat, baja listrik, baja sedang dan berat, produk panjang, pipa baja karbon dan baja nirkarat, penempaan panas dan dingin, dan cetakan. Perusahaan ini telah memantapkan dirinya sebagai pemimpin di pasar otomotif yang sangat populer, di mana perusahaan ini mendominasi volume dan rangkaian produk baja datar.
Sejak pertengahan 2020, industri baja telah memasuki lingkungan harga yang sangat menguntungkan. Harga baja gulungan panas (atau HRC) domestik di Midwest AS telah meningkat tiga kali lipat sejak Agustus 2020, mencapai rekor tertinggi di atas $1.350/t pada pertengahan April 2020 (Gambar 2).
Gambar 2. Harga spot untuk bijih besi 62% (kanan) dan harga HRC domestik di Midwest AS (kiri) saat CEO Cleveland-Cliffs Lourenko Gonçalves mengambil alih, sebagaimana telah diubah dan sumbernya.
Cliffs akan diuntungkan oleh harga baja yang tinggi. Akuisisi ArcelorMittal USA memungkinkan perusahaan untuk tetap berada di atas harga spot baja canai panas sementara kontrak kendaraan harga tetap tahunan, terutama dari AK Steel, dapat dinegosiasikan ke atas pada tahun 2022 (satu tahun di bawah harga spot).
Cleveland-Cliffs telah berulang kali meyakinkan bahwa mereka akan mengejar "filosofi nilai di atas volume" dan tidak akan memaksimalkan pangsa pasar untuk meningkatkan utilisasi kapasitas, kecuali industri otomotif, yang sebagian membantu mempertahankan lingkungan harga saat ini. Namun, bagaimana rekan-rekan dengan pemikiran siklus yang sudah mengakar secara tradisional akan menanggapi isyarat Goncalves masih menjadi pertanyaan.
Harga bijih besi dan bahan baku juga menguntungkan. Pada bulan Agustus 2014, ketika Gonçalves menjadi CEO Cleveland-Cliffs, bijih besi 62% Fe bernilai sekitar $96/ton, dan pada pertengahan April 2021, bijih besi 62% Fe bernilai sekitar $173/ton (Gambar 1). Selama harga bijih besi tetap stabil, Cleveland Cliffs akan menghadapi kenaikan tajam harga pelet bijih besi yang dijualnya kepada pembuat baja pihak ketiga sambil menerima biaya rendah untuk membeli pelet bijih besi dari dirinya sendiri.
Mengenai bahan baku bekas untuk tanur busur listrik (yaitu tanur busur listrik), momentum harga kemungkinan akan terus berlanjut selama lima tahun ke depan atau lebih karena permintaan yang kuat di Tiongkok. Tiongkok akan menggandakan kapasitas tanur busur listriknya selama lima tahun ke depan dari level saat ini sebesar 100 metrik ton, yang akan menaikkan harga logam bekas – berita buruk bagi pabrik baja listrik AS. Hal ini menjadikan keputusan Cleveland-Cliffs untuk membangun pabrik HBI di Toledo, Ohio sebagai langkah strategis yang sangat cerdas. Pasokan logam yang mencukupi sendiri diharapkan dapat membantu meningkatkan laba Cleveland-Cliffs di tahun-tahun mendatang.
Cleveland-Cliffs memperkirakan penjualan eksternal pelet bijih besinya akan mencapai 3-4 juta ton per tahun setelah mengamankan pasokan internal dari tanur sembur dan pabrik reduksi langsung miliknya sendiri. Saya memperkirakan penjualan pelet akan tetap pada level ini sesuai dengan prinsip nilai di atas volume.
Penjualan HBI di pabrik Toledo dimulai pada Maret 2021 dan akan terus tumbuh pada kuartal kedua tahun 2021, menambah aliran pendapatan baru untuk Cleveland-Cliffs.
Manajemen Cleveland-Cliffs menargetkan laba sebelum bunga dan bunga (EBITDA) yang disesuaikan sebesar $500 juta pada kuartal pertama, $1,2 miliar pada kuartal kedua, dan $3,5 miliar pada tahun 2021, jauh di atas konsensus analis. Target-target ini merupakan peningkatan signifikan dari $286 juta yang tercatat pada kuartal keempat tahun 2020 (Gambar 3).
Gambar 3. Pendapatan triwulanan Cleveland-Cliffs dan EBITDA yang disesuaikan, aktual dan perkiraan. Sumber: Laurentian Research, Natural Resources Center, berdasarkan data keuangan yang diterbitkan oleh Cleveland-Cliffs.
Prakiraan tersebut mencakup sinergi sebesar $150 juta yang akan terealisasi pada tahun 2021 sebagai bagian dari total sinergi sebesar $310 juta dari optimalisasi aset, skala ekonomi, dan optimalisasi biaya overhead.
Cleveland-Cliffs tidak perlu membayar pajak secara tunai hingga aset pajak tangguhan bersih senilai $492 juta habis. Manajemen tidak memperkirakan belanja modal atau akuisisi yang signifikan. Saya berharap perusahaan akan menghasilkan arus kas bebas yang signifikan pada tahun 2021. Manajemen bermaksud menggunakan arus kas bebas untuk mengurangi utang setidaknya sebesar $1 miliar.
Panggilan konferensi laba kuartal pertama 2021 dijadwalkan pada tanggal 22 April 2021 pukul 10:00 ET (klik di sini). Selama panggilan konferensi, investor harus memperhatikan hal-hal berikut:
Produsen baja AS menghadapi persaingan ketat dari produsen asing yang mungkin menerima subsidi pemerintah atau mempertahankan nilai tukar yang rendah terhadap dolar AS dan/atau biaya tenaga kerja, bahan baku, energi, dan lingkungan yang lebih rendah. Pemerintah AS, khususnya pemerintahan Trump, meluncurkan investigasi perdagangan yang ditargetkan dan mengenakan tarif Bagian 232 pada impor baja tetap. Jika tarif Bagian 232 dikurangi atau dihilangkan, impor baja asing sekali lagi akan menurunkan harga baja domestik dan merugikan pemulihan keuangan Cleveland Cliffs yang menjanjikan. Presiden Biden belum membuat perubahan signifikan pada kebijakan perdagangan pemerintahan sebelumnya, tetapi investor harus menyadari ketidakpastian umum ini.
Akuisisi AK Steel dan ArcelorMittal USA membawa manfaat besar bagi Cleveland-Cliffs. Namun, integrasi vertikal yang dihasilkan juga mengandung risiko. Pertama, Cleveland-Cliffs tidak hanya akan terpengaruh oleh siklus penambangan bijih besi, tetapi juga oleh volatilitas pasar di industri otomotif, yang dapat menyebabkan penguatan siklus manajemen perusahaan. Kedua, akuisisi telah menonjolkan pentingnya R&D. Kedua, akuisisi telah menonjolkan pentingnya R&D.Kedua, akuisisi ini menyoroti pentingnya penelitian dan pengembangan. Kedua, akuisisi menyoroti pentingnya R&D.Produk NEXMET 1000 dan NEXMET 1200 AHSS generasi ketiga, yang ringan, kuat, dan dapat dibentuk, saat ini sedang dikembangkan untuk pelanggan otomotif, dengan tingkat pengenalan yang belum pasti ke pasar.
Manajemen Cleveland-Cliffs mengatakan akan memprioritaskan penciptaan nilai (dalam hal laba atas modal yang diinvestasikan atau ROIC) daripada perluasan volume (lihat di sini). Masih harus dilihat apakah manajemen dapat secara efektif menerapkan pendekatan manajemen pasokan yang ketat ini dalam industri yang terkenal siklusnya.
Untuk perusahaan berusia 174 tahun dengan lebih banyak pensiunan dalam program pensiun dan kesehatannya, Cleveland-Cliffs menghadapi total biaya operasional yang lebih tinggi daripada beberapa perusahaan sejenisnya. Hubungan serikat pekerja merupakan masalah serius lainnya. Pada tanggal 12 April 2021, Cleveland-Cliffs menandatangani perjanjian sementara selama 53 bulan dengan United Steelworkers untuk kontrak kerja baru di pabrik Mansfield, sambil menunggu persetujuan dari anggota serikat pekerja setempat.
Melihat panduan EBITDA yang Disesuaikan sebesar $3,5 miliar, Cleveland-Cliffs diperdagangkan pada rasio EV/EBITDA berjangka sebesar 4,55x. Karena Cleveland-Cliffs merupakan bisnis yang sangat berbeda setelah mengakuisisi AK Steel dan ArcelorMittal USA, median historis EV/EBITDA sebesar 7,03x mungkin tidak berarti apa-apa lagi.
Perusahaan sejenis di industri ini, US Steel, memiliki rata-rata historis EV/EBITDA sebesar 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x, dan ArcelorMittal 7,40x. Meskipun saham Cleveland-Cliffs naik sekitar 500% sejak mencapai titik terendah pada Maret 2020 (Gambar 4), Cleveland-Cliffs masih terlihat undervalued dibandingkan dengan kelipatan rata-rata industri.
Selama krisis Covid-19, Cleveland-Cliffs menghentikan dividen kuartalan sebesar $0,06 per saham pada bulan April 2020 dan belum melanjutkan pembayaran dividen.
Di bawah kepemimpinan CEO Lourenko Goncalves, Cleveland-Cliffs telah mengalami transformasi yang luar biasa.
Menurut pendapat saya, Cleveland-Cliffs sedang berada di ambang ledakan pendapatan dan arus kas bebas, yang menurut saya akan kita lihat untuk pertama kalinya pada laporan pendapatan triwulanan berikutnya.
Cleveland-Cliffs adalah permainan investasi yang siklis. Mengingat harga yang terlalu rendah, prospek pendapatan, dan lingkungan harga komoditas yang menguntungkan, serta faktor-faktor utama yang melemahkan di balik rencana infrastruktur Biden, saya pikir masih baik bagi investor jangka panjang untuk mengambil posisi. Selalu ada kemungkinan untuk membeli saat harga sedang turun dan menambah posisi yang ada jika laporan laba rugi Q1 2021 memuat frasa "beli saat rumor, jual saat berita."
Cleveland-Cliffs hanyalah salah satu dari banyak ide yang ditemukan Laurentian Research di bidang sumber daya alam yang sedang berkembang dan dijual kepada anggota The Natural Resources Hub, layanan pasar yang secara konsisten memberikan keuntungan tinggi dengan risiko rendah.
Sebagai pakar sumber daya alam dengan pengalaman investasi yang sukses selama bertahun-tahun, saya melakukan penelitian mendalam untuk menghadirkan ide-ide yang menghasilkan keuntungan tinggi dan berisiko rendah kepada para anggota Natural Resources Center (TNRH). Saya berfokus pada identifikasi nilai mendalam berkualitas tinggi di sektor sumber daya alam dan bisnis parit yang dinilai rendah, sebuah pendekatan investasi yang telah terbukti efektif selama bertahun-tahun.
Beberapa contoh ringkasan karya saya diunggah di sini, dan artikel 4x lengkapnya langsung diunggah di TNRH, layanan pasar populer Seeking Alpha, tempat Anda juga dapat menemukan:
Daftar di sini hari ini dan dapatkan manfaat dari penelitian canggih dan platform TNRH Laurentian Research hari ini!
Pengungkapan: Selain saya, TNRH beruntung memiliki beberapa kontributor lain yang memposting dan berbagi pandangan mereka tentang komunitas kami yang berkembang pesat. Penulis-penulis ini termasuk Silver Coast Research dkk. Saya ingin menekankan bahwa artikel-artikel yang disediakan oleh para penulis ini merupakan hasil penelitian dan analisis independen mereka sendiri.
Pengungkapan: Saya/kami adalah CLF jangka panjang. Saya menulis artikel ini sendiri dan artikel ini mengungkapkan pendapat saya sendiri. Saya belum menerima kompensasi apa pun (selain Seeking Alpha). Saya tidak memiliki hubungan bisnis dengan perusahaan mana pun yang tercantum dalam artikel ini.