“Ambillah semua uang kami, prestasi besar kami, tambang dan tungku kokas kami, tetapi tinggalkan organisasi kami, dan dalam empat tahun saya akan membangun kembali diri saya sendiri.” – Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) dulunya adalah perusahaan pengeboran bijih besi yang memasok pelet bijih besi kepada produsen baja. Perusahaan ini hampir bangkrut pada tahun 2014 ketika kepala eksekutif Lourenco Goncalves ditunjuk sebagai penyelamat perusahaan.
Tujuh tahun kemudian, Cleveland-Cliffs telah menjadi perusahaan yang sama sekali berbeda, terintegrasi secara vertikal ke dalam industri pengolahan baja dan penuh dinamisme. Kuartal pertama tahun 2021 adalah kuartal pertama setelah integrasi vertikal. Seperti analis mana pun yang tertarik, saya menantikan laporan pendapatan triwulanan dan pandangan pertama terhadap hasil keuangan dari perubahan haluan yang luar biasa ini, dengan mempertimbangkan sejumlah isu seperti...
Apa yang terjadi di Cleveland Cliffs selama tujuh tahun terakhir kemungkinan akan tercatat dalam sejarah sebagai contoh klasik transformasi yang harus diajarkan di ruang kelas sekolah bisnis Amerika.
Gonçalves mengambil alih pada Agustus 2014 “sebuah perusahaan yang berjuang untuk bertahan hidup dengan portofolio yang tidak terorganisir dan penuh dengan aset berkinerja buruk yang dibangun menurut strategi yang sangat salah” (lihat di sini). Ia memimpin sejumlah langkah strategis untuk perusahaan tersebut, dimulai dengan peningkatan keuangan yang pesat, diikuti oleh bahan logam (yaitu besi tua) dan memasuki bisnis baja:
Setelah transformasi yang sukses, Cleveland-Cliffs yang berusia 174 tahun telah menjadi pemain terintegrasi vertikal yang unik, beroperasi dari pertambangan (penambangan bijih besi dan pembuatan pelet) hingga pemurnian (produksi baja) (Gambar 1).
Pada masa awal industri ini, Carnegie mengubah perusahaannya yang menyandang namanya menjadi produsen baja dominan di Amerika hingga ia menjualnya kepada US Steel (X) pada tahun 1902. Karena biaya rendah adalah tujuan utama para pelaku industri siklikal, Carnegie telah mengadopsi dua strategi utama untuk mencapai biaya produksi yang rendah:
Namun, lokasi geografis yang unggul, integrasi vertikal, dan bahkan perluasan kapasitas dapat ditiru oleh para pesaing. Untuk menjaga daya saing perusahaan, Carnegie terus-menerus memperkenalkan inovasi teknologi terbaru, terus-menerus menginvestasikan kembali keuntungan di pabrik-pabrik, dan sering mengganti peralatan yang sedikit ketinggalan zaman.
Kapitalisasi ini memungkinkan perusahaan untuk menurunkan biaya tenaga kerja dan mengandalkan tenaga kerja yang kurang terampil. Ia memformalkan apa yang kemudian dikenal sebagai proses "hard drive" berupa peningkatan berkelanjutan untuk mencapai peningkatan produktivitas yang akan meningkatkan produksi sekaligus menurunkan harga baja (lihat di sini).
Integrasi vertikal yang dilakukan oleh Gonsalves diambil dari sebuah drama karya Andrew Carnegie, meskipun Cleveland Cliff merupakan contoh integrasi maju (yaitu menambahkan bisnis hilir ke bisnis hulu) dan bukan integrasi terbalik seperti yang dijelaskan di atas.
Dengan mengakuisisi AK Steel dan ArcelorMittal USA pada tahun 2020, Cleveland-Cliffs menambahkan rangkaian produk lengkap ke bisnis bijih besi dan peletisasi yang sudah ada, termasuk HBI; produk lembaran baja karbon, baja tahan karat, baja listrik, baja sedang dan berat; produk panjang, pipa baja karbon dan baja tahan karat, tempa panas dan dingin, serta cetakan. Perusahaan ini telah memantapkan posisinya sebagai pemimpin di pasar otomotif yang sangat populer, di mana ia mendominasi volume dan ragam produk baja lembaran.
Sejak pertengahan tahun 2020, industri baja telah memasuki lingkungan harga yang sangat menguntungkan. Harga hot rolled coil (atau HRC) domestik di Midwest AS telah meningkat tiga kali lipat sejak Agustus 2020, mencapai rekor tertinggi di atas $1.350/ton pada pertengahan April 2020 (Gambar 2).
Gambar 2. Harga spot untuk bijih besi 62% (kanan) dan harga HRC domestik di Midwest AS (kiri) ketika CEO Cleveland-Cliffs Lourenko Gonçalves mengambil alih, sebagaimana telah diubah dan sumbernya.
Cliffs akan diuntungkan dari harga baja yang tinggi. Akuisisi ArcelorMittal USA memungkinkan perusahaan untuk tetap unggul dalam harga spot baja canai panas, sementara kontrak kendaraan dengan harga tetap tahunan, terutama dari AK Steel, dapat dinegosiasikan naik pada tahun 2022 (satu tahun di bawah harga spot).
Cleveland-Cliffs telah berulang kali memastikan bahwa mereka akan mengejar "filosofi nilai di atas volume" dan tidak akan memaksimalkan pangsa pasar untuk meningkatkan pemanfaatan kapasitas, kecuali untuk industri otomotif, yang sebagian membantu mempertahankan lingkungan harga saat ini. Namun, bagaimana para pesaing dengan pemikiran siklikal yang sudah mengakar secara tradisional akan menanggapi isyarat Goncalves masih menjadi pertanyaan.
Harga bijih besi dan bahan baku juga menguntungkan. Pada Agustus 2014, ketika Gonçalves menjadi CEO Cleveland-Cliffs, bijih besi 62% Fe bernilai sekitar $96/ton, dan pada pertengahan April 2021, bijih besi 62% Fe bernilai sekitar $173/ton (Gambar 1). Selama harga bijih besi tetap stabil, Cleveland Cliffs akan menghadapi kenaikan tajam harga pelet bijih besi yang dijualnya kepada produsen baja pihak ketiga, sementara mereka menerima biaya rendah untuk membeli pelet bijih besi dari perusahaan mereka sendiri.
Adapun bahan baku bekas untuk tungku busur listrik (yaitu tungku busur listrik), momentum harga kemungkinan akan berlanjut selama lima tahun ke depan karena permintaan yang kuat di Tiongkok. Tiongkok akan menggandakan kapasitas tungku busur listriknya selama lima tahun ke depan dari tingkat saat ini sebesar 100 metrik ton, yang akan mendorong kenaikan harga logam bekas – kabar buruk bagi pabrik baja listrik AS. Hal ini menjadikan keputusan Cleveland-Cliffs untuk membangun pabrik HBI di Toledo, Ohio sebagai langkah strategis yang sangat cerdas. Pasokan logam yang mandiri diharapkan dapat membantu meningkatkan keuntungan Cleveland-Cliffs di tahun-tahun mendatang.
Cleveland-Cliffs memperkirakan penjualan eksternal pelet bijih besi akan mencapai 3-4 juta ton panjang per tahun setelah mengamankan pasokan internal dari tanur tinggi dan pabrik reduksi langsung miliknya sendiri. Saya memperkirakan penjualan pelet akan tetap pada level ini sesuai dengan prinsip nilai di atas volume.
Penjualan HBI di pabrik Toledo dimulai pada Maret 2021 dan akan terus tumbuh pada kuartal kedua tahun 2021, menambah aliran pendapatan baru bagi Cleveland-Cliffs.
Manajemen Cleveland-Cliffs menargetkan EBITDA yang disesuaikan sebesar $500 juta pada kuartal pertama, $1,2 miliar pada kuartal kedua, dan $3,5 miliar pada tahun 2021, jauh di atas konsensus analis. Target ini menunjukkan peningkatan signifikan dari $286 juta yang tercatat pada kuartal keempat tahun 2020 (Gambar 3).
Gambar 3. Pendapatan triwulanan dan EBITDA yang disesuaikan dari Cleveland-Cliffs, aktual dan perkiraan. Sumber: Laurentian Research, Natural Resources Center, berdasarkan data keuangan yang diterbitkan oleh Cleveland-Cliffs.
Prakiraan tersebut mencakup sinergi sebesar $150 juta yang akan terealisasi pada tahun 2021 sebagai bagian dari total sinergi sebesar $310 juta yang berasal dari optimalisasi aset, skala ekonomi, dan optimalisasi biaya operasional.
Cleveland-Cliffs tidak perlu membayar pajak secara tunai sampai aset pajak tangguhan bersih senilai $492 juta habis. Manajemen tidak mengharapkan pengeluaran modal atau akuisisi yang signifikan. Saya memperkirakan perusahaan akan menghasilkan arus kas bebas yang signifikan pada tahun 2021. Manajemen bermaksud menggunakan arus kas bebas untuk mengurangi utang setidaknya sebesar $1 miliar.
Konferensi telepon mengenai laporan keuangan kuartal pertama tahun 2021 dijadwalkan pada tanggal 22 April 2021 pukul 10:00 pagi ET (klik di sini). Selama konferensi telepon, investor perlu memperhatikan hal-hal berikut:
Produsen baja AS menghadapi persaingan ketat dari produsen asing yang mungkin menerima subsidi pemerintah atau mempertahankan nilai tukar yang rendah secara artifisial terhadap dolar AS dan/atau biaya tenaga kerja, bahan baku, energi, dan lingkungan yang lebih rendah. Pemerintah AS, terutama pemerintahan Trump, meluncurkan investigasi perdagangan yang ditargetkan dan memberlakukan tarif Bagian 232 pada impor baja lembaran. Jika tarif Bagian 232 dikurangi atau dihilangkan, impor baja asing akan sekali lagi menurunkan harga baja domestik dan merugikan pemulihan keuangan Cleveland Cliffs yang menjanjikan. Presiden Biden belum melakukan perubahan signifikan pada kebijakan perdagangan pemerintahan sebelumnya, tetapi investor harus menyadari ketidakpastian umum ini.
Akuisisi AK Steel dan ArcelorMittal USA membawa manfaat besar bagi Cleveland-Cliffs. Namun, integrasi vertikal yang dihasilkan juga membawa risiko. Pertama, Cleveland-Cliffs akan terpengaruh tidak hanya oleh siklus penambangan bijih besi, tetapi juga oleh volatilitas pasar di industri otomotif, yang dapat menyebabkan penguatan siklus manajemen perusahaan. Kedua, akuisisi tersebut telah menekankan pentingnya penelitian dan pengembangan (R&D). Kedua, akuisisi tersebut telah menekankan pentingnya penelitian dan pengembangan (R&D).Kedua, akuisisi-akuisisi ini menyoroti pentingnya penelitian dan pengembangan. Kedua, akuisisi menyoroti pentingnya penelitian dan pengembangan (R&D).Produk NEXMET 1000 dan NEXMET 1200 AHSS generasi ketiga, yang ringan, kuat, dan mudah dibentuk, saat ini sedang dikembangkan untuk pelanggan otomotif, dengan tingkat pengenalan ke pasar yang belum pasti.
Manajemen Cleveland-Cliffs menyatakan akan memprioritaskan penciptaan nilai (dalam hal pengembalian atas modal yang diinvestasikan atau ROIC) daripada perluasan volume (lihat di sini). Masih perlu dilihat apakah manajemen dapat secara efektif menerapkan pendekatan manajemen pasokan yang ketat ini di industri yang terkenal sangat siklikal.
Untuk perusahaan berusia 174 tahun dengan jumlah pensiunan yang lebih banyak dalam program pensiun dan perawatan kesehatannya, Cleveland-Cliffs menghadapi biaya operasional total yang lebih tinggi daripada beberapa pesaingnya. Hubungan dengan serikat pekerja juga merupakan masalah yang mendesak. Pada 12 April 2021, Cleveland-Cliffs menandatangani perjanjian sementara selama 53 bulan dengan United Steelworkers untuk kontrak kerja baru di pabrik Mansfield, sambil menunggu persetujuan dari anggota serikat pekerja setempat.
Dengan melihat panduan Adjusted EBITDA sebesar $3,5 miliar, Cleveland-Cliffs diperdagangkan pada rasio EV/EBITDA ke depan sebesar 4,55x. Karena Cleveland-Cliffs merupakan bisnis yang sangat berbeda setelah mengakuisisi AK Steel dan ArcelorMittal USA, median EV/EBITDA historisnya sebesar 7,03x mungkin tidak berarti apa-apa lagi.
Perusahaan sejenis di industri ini, US Steel, memiliki median EV/EBITDA historis sebesar 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x, dan ArcelorMittal 7,40x. Meskipun saham Cleveland-Cliffs telah naik sekitar 500% sejak mencapai titik terendah pada Maret 2020 (Gambar 4), Cleveland-Cliffs masih terlihat undervalued dibandingkan dengan rata-rata kelipatan industri.
Selama krisis Covid-19, Cleveland-Cliffs menangguhkan dividen triwulanan sebesar $0,06 per saham pada April 2020 dan belum melanjutkan pembayaran dividen hingga saat ini.
Di bawah kepemimpinan CEO Lourenko Goncalves, Cleveland-Cliffs telah mengalami transformasi yang luar biasa.
Menurut pendapat saya, Cleveland-Cliffs berada di ambang peningkatan pesat dalam pendapatan dan arus kas bebas, yang menurut saya akan kita lihat untuk pertama kalinya pada laporan pendapatan triwulanan kita berikutnya.
Cleveland-Cliffs adalah permainan investasi siklikal. Mengingat harga sahamnya yang undervalued, prospek pendapatan, dan lingkungan harga komoditas yang menguntungkan, serta faktor-faktor bearish utama di balik rencana infrastruktur Biden, saya pikir masih baik bagi investor jangka panjang untuk mengambil posisi. Selalu ada kemungkinan untuk membeli saat harga turun dan menambah posisi yang sudah ada jika laporan pendapatan kuartal pertama 2021 memuat ungkapan "beli rumornya, jual beritanya."
Cleveland-Cliffs hanyalah salah satu dari banyak ide yang ditemukan Laurentian Research di bidang sumber daya alam yang sedang berkembang dan dijual kepada anggota The Natural Resources Hub, sebuah layanan pasar yang secara konsisten memberikan pengembalian tinggi dengan risiko rendah.
Sebagai pakar sumber daya alam dengan pengalaman investasi yang sukses selama bertahun-tahun, saya melakukan riset mendalam untuk menghadirkan ide-ide dengan imbal hasil tinggi dan risiko rendah kepada anggota Pusat Sumber Daya Alam (TNRH). Saya fokus pada identifikasi nilai mendalam berkualitas tinggi di sektor sumber daya alam dan bisnis-bisnis yang undervalued dengan keunggulan kompetitif yang kuat, sebuah pendekatan investasi yang telah terbukti efektif selama bertahun-tahun.
Beberapa contoh ringkasan karya saya diposting di sini, dan artikel lengkapnya (4x) langsung diposting di TNRH, layanan pasar populer Seeking Alpha, di mana Anda juga dapat menemukan:
Daftar di sini hari ini dan manfaatkan riset canggih Laurentian Research dan platform TNRH sekarang juga!
Pengungkapan: Selain saya, TNRH beruntung memiliki beberapa kontributor lain yang memposting dan berbagi pandangan mereka tentang komunitas kami yang berkembang pesat. Para penulis ini termasuk Silver Coast Research dkk. Saya ingin menekankan bahwa artikel yang disediakan oleh para penulis ini adalah hasil dari penelitian dan analisis independen mereka sendiri.
Pernyataan: Saya/kami adalah CLF jangka panjang. Saya menulis artikel ini sendiri dan artikel ini mengungkapkan pendapat saya sendiri. Saya tidak menerima kompensasi apa pun (selain dari Seeking Alpha). Saya tidak memiliki hubungan bisnis dengan perusahaan mana pun yang tercantum dalam artikel ini.