"Agafa tots els nostres diners, les nostres grans gestes, les mines i els forns de coc, però deixa la nostra organització i en quatre anys em reconstruiré".- Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) era antigament una empresa de perforació de mineral de ferro que subministrava pellets de mineral de ferro als productors d'acer.El 2014 gairebé va fer fallida quan el conseller delegat Lourenco Goncalves va ser nomenat socorrista.
Set anys després, Cleveland-Cliffs és una empresa completament diferent, integrada verticalment a la indústria de processament de l'acer i plena de dinamisme.El primer trimestre del 2021 és el primer trimestre després de la integració vertical.Com qualsevol analista interessat, espero amb interès els informes trimestrals de guanys i una primera mirada als resultats financers de l'increïble canvi, tenint en compte una sèrie de qüestions com ara
El que va passar als penya-segats de Cleveland durant els últims set anys és probable que passi a la història com un exemple clàssic de transformació que s'ensenyarà a les aules de les escoles de negocis americanes.
Gonçalves va assumir el relleu l'agost de 2014 "una empresa que lluita per sobreviure amb una cartera desorganitzada plena d'actius amb un rendiment inferior construït segons una estratègia terriblement equivocada" (vegeu aquí).Va liderar una sèrie de passos estratègics per a l'empresa, començant amb un auge financer, seguit de materials metàl·lics (és a dir, ferralla) i entrant al negoci de l'acer:
Després d'una transformació reeixida, Cleveland-Cliffs, de 174 anys, s'ha convertit en un jugador integrat verticalment únic, que opera des de la mineria (extracció de mineral de ferro i pelletització) fins a la refinació (producció d'acer) (figura 1).
En els primers dies de la indústria, Carnegie va convertir la seva empresa homònima en el fabricant d'acer dominant dels Estats Units fins que la va vendre a US Steel (X) el 1902. Com que el baix cost és el sant grial dels participants de la indústria cíclica, Carnegie ha adoptat dues estratègies principals per aconseguir un baix cost de producció:
Tanmateix, la ubicació geogràfica superior, la integració vertical i fins i tot l'expansió de la capacitat poden ser replicades pels competidors.Per mantenir l'empresa competitiva, Carnegie va introduir constantment les últimes innovacions tecnològiques, reinvertir constantment els beneficis a les fàbriques i substituir amb freqüència equips una mica obsolets.
Aquesta capitalització li permet tant reduir els costos laborals com dependre de mà d'obra menys qualificada.Va formalitzar el que es va conèixer com el procés de millora contínua del "disc dur" per aconseguir guanys de productivitat que augmentarien la producció alhora que baixarien el preu de l'acer (vegeu aquí).
La integració vertical perseguida per Gonsalves està extreta d'una obra d'Andrew Carnegie, tot i que el Cleveland Cliff és un cas d'integració avançada (és a dir, afegir un negoci aigües avall a un negoci aigües amunt) més que el cas d'integració inversa descrit anteriorment.
Amb l'adquisició d'AK Steel i ArcelorMittal USA el 2020, Cleveland-Cliffs està afegint una gamma completa de productes al seu negoci de peletització i mineral de ferro existent, inclòs HBI;productes plans en acer al carboni, acer inoxidable, acer elèctric, mitjà i pesat.productes llargs, tubs d'acer al carboni i acer inoxidable, forja en fred i calent i matrius.S'ha consolidat com a líder en el popular mercat de l'automòbil, on domina el volum i la gamma de productes d'acer pla.
Des de mitjan 2020, la indústria siderúrgica ha entrat en un entorn de preus extremadament favorable.Els preus domèstics de les bobines laminats en calent (o HRC) al mig oest dels EUA s'han triplicat des de l'agost del 2020, aconseguint un màxim històric per sobre dels 1.350 $/t a mitjans d'abril del 2020 (figura 2).
Figura 2. Preus al comptat del 62% de mineral de ferro (dreta) i preus nacionals de HRC al mig oest dels EUA (esquerra) quan el director general de Cleveland-Cliffs, Lourenko Gonçalves, va prendre el relleu, tal com es va modificar i font.
Els penya-segats es beneficiaran dels alts preus de l'acer.L'adquisició d'ArcelorMittal USA permet a la companyia mantenir-se al capdavant dels preus spot laminats en calent, mentre que els contractes anuals de vehicles a preu fix, principalment d'AK Steel, es podrien negociar a l'alça el 2022 (un any per sota dels preus spot).
Cleveland-Cliffs ha assegurat repetidament que perseguirà una "filosofia del valor sobre el volum" i no maximitzarà la quota de mercat per augmentar la utilització de la capacitat, amb l'excepció de la indústria de l'automòbil, que ajuda en part a mantenir l'entorn de preus actual.No obstant això, com respondran els companys amb un pensament cíclic tradicionalment arrelat a les indicacions de Goncalves, és qüestionable.
Els preus del mineral de ferro i de les matèries primeres també van ser favorables.L'agost de 2014, quan Gonçalves es va convertir en conseller delegat de Cleveland-Cliffs, el 62% de mineral de ferro Fe tenia un valor d'uns 96 $/tona i, a mitjans d'abril de 2021, el 62% de mineral de ferro Fe tenia un valor d'uns 173 $/tona (figura 1).un).Mentre els preus del mineral de ferro es mantinguin estables, Cleveland Cliffs s'enfrontarà a un fort augment del preu dels pellets de mineral de ferro que ven a fabricants d'acer de tercers, alhora que reben un baix cost de compra de pellets de mineral de ferro.
Pel que fa a les matèries primeres de ferralla per als forns d'arc elèctric (és a dir, els forns d'arc elèctric), és probable que l'impuls dels preus continuï durant els propers cinc anys aproximadament a causa de la forta demanda a la Xina.La Xina duplicarà la capacitat dels seus forns d'arc elèctric durant els propers cinc anys des del seu nivell actual de 100 tones mètriques, augmentant els preus de la ferralla, una mala notícia per a les fàbriques d'acer elèctrica dels EUA.Això fa que la decisió de Cleveland-Cliffs de construir una planta d'HBI a Toledo, Ohio, sigui un moviment estratègic molt intel·ligent.S'espera que el subministrament autosuficient del metall ajudi a augmentar els beneficis de Cleveland-Cliffs en els propers anys.
Cleveland-Cliffs espera que les seves vendes externes de pellets de mineral de ferro siguin de 3-4 milions de tones llargues per any després d'assegurar els subministraments interns dels seus propis alts forns i plantes de reducció directa.Espero que les vendes de pellets es mantinguin en aquest nivell d'acord amb el principi de valor sobre volum.
Les vendes de HBI a la planta de Toledo van començar el març del 2021 i continuaran creixent durant el segon trimestre del 2021, afegint un nou flux d'ingressos per a Cleveland-Cliffs.
La direcció de Cleveland-Cliffs tenia com a objectiu un EBITDA ajustat de 500 milions de dòlars el primer trimestre, 1.200 milions de dòlars el segon trimestre i 3.500 milions de dòlars el 2021, molt per sobre del consens dels analistes.Aquests objectius representen un augment significatiu dels 286 milions de dòlars registrats al quart trimestre del 2020 (figura 3).
Figura 3. Ingressos trimestrals de Cleveland-Cliffs i EBITDA ajustat, real i previst.Font: Laurentian Research, Natural Resources Center, a partir de dades financeres publicades per Cleveland-Cliffs.
La previsió inclou una sinergia de 150 milions de dòlars que es realitzarà el 2021 com a part d'una sinergia total de 310 milions de dòlars d'optimització d'actius, economies d'escala i optimització de despeses generals.
Cleveland-Cliffs no haurà de pagar impostos en efectiu fins que s'esgotin 492 milions de dòlars d'actius nets d'impostos diferits.La direcció no espera despeses de capital o adquisicions importants.Espero que l'empresa generi un flux de caixa lliure important el 2021. La direcció té la intenció d'utilitzar el flux de caixa lliure per reduir el deute en almenys 1.000 milions de dòlars.
La conferència sobre resultats del primer trimestre de 2021 està programada per al 22 d'abril de 2021 a les 10:00 AM ET (feu clic aquí).Durant la conferència telefònica, els inversors haurien de prestar atenció al següent:
Els fabricants d'acer nord-americans s'enfronten a una dura competència dels productors estrangers que poden rebre subvencions governamentals o mantenir un tipus de canvi artificialment baix respecte al dòlar dels EUA i/o menors costos laborals, matèries primeres, energia i mediambientals.El govern dels EUA, especialment l'administració de Trump, va iniciar investigacions comercials dirigides i va imposar aranzels de la Secció 232 a les importacions d'acer pla.Si es redueixen o s'eliminen els aranzels de la Secció 232, les importacions estrangeres d'acer tornaran a fer baixar els preus nacionals de l'acer i perjudicaran la prometedora recuperació financera de Cleveland Cliffs.El president Biden encara no ha fet canvis significatius en la política comercial de l'anterior administració, però els inversors haurien de ser conscients d'aquesta incertesa general.
L'adquisició d'AK Steel i ArcelorMittal USA va aportar grans beneficis a Cleveland-Cliffs.Tanmateix, la integració vertical resultant també comporta riscos.En primer lloc, Cleveland-Cliffs es veurà afectat no només pel cicle de la mineria de mineral de ferro, sinó també per la volatilitat del mercat de la indústria de l'automoció, que podria provocar un enfortiment cíclic de la gestió de l'empresa. En segon lloc, les adquisicions han accentuat la importància de l'R+D. En segon lloc, les adquisicions han accentuat la importància de l'R+D.En segon lloc, aquestes adquisicions van posar de manifest la importància de la recerca i el desenvolupament. En segon lloc, les adquisicions posen de manifest la importància de l'R+D.La tercera generació de productes NEXMET 1000 i NEXMET 1200 AHSS, lleugers, forts i modelables, s'estan desenvolupant actualment per a clients d'automoció, amb un ritme d'introducció al mercat incert.
La direcció de Cleveland-Cliffs diu que prioritzarà la creació de valor (en termes de rendiment del capital invertit o ROIC) sobre l'expansió del volum (vegeu aquí).Caldrà veure si la direcció pot implementar eficaçment aquest enfocament rigorós de gestió del subministrament en una indústria notòriament cíclica.
Per a una empresa de 174 anys amb més jubilats en els seus plans mèdics i de pensions, Cleveland-Cliffs s'enfronta a costos operatius totals més elevats que alguns dels seus companys.Les relacions sindicals són un altre tema agut.El 12 d'abril de 2021, Cleveland-Cliffs va signar un acord provisional de 53 mesos amb United Steelworkers per a un nou contracte laboral a la planta de Mansfield, a l'espera de l'aprovació dels membres del sindicat local.
Tenint en compte l'orientació d'EBITDA ajustat de 3.500 milions de dòlars, Cleveland-Cliffs cotitza amb una relació EV/EBITDA a futur de 4,55x.Atès que Cleveland-Cliffs és un negoci molt diferent després de l'adquisició d'AK Steel i ArcelorMittal USA, el seu EV/EBITDA mitjà històric de 7,03 vegades potser ja no significa res.
Els companys del sector US Steel té un EV/EBITDA mitjà històric de 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x i ArcelorMittal 7,40x.Tot i que les accions de Cleveland-Cliffs han augmentat al voltant del 500% des que van tocar fons el març del 2020 (figura 4), Cleveland-Cliffs encara sembla infravalorada en comparació amb el múltiple mitjà de la indústria.
Durant la crisi de la Covid-19, Cleveland-Cliffs va suspendre el seu dividend trimestral de 0,06 dòlars per acció l'abril de 2020 i encara no ha reiniciat el pagament de dividends.
Sota el lideratge del CEO Lourenko Goncalves, Cleveland-Cliffs ha experimentat una transformació increïble.
En la meva opinió, Cleveland-Cliffs està a la vigília d'una explosió en els guanys i el flux de caixa lliure, que crec que veurem per primera vegada al nostre proper informe trimestral de guanys.
Cleveland-Cliffs és un joc d'inversió cíclica.Tenint en compte el seu baix preu, les seves perspectives de guanys i l'entorn favorable dels preus de les matèries primeres, així com els principals factors baixistes darrere dels plans d'infraestructura de Biden, crec que encara és bo que els inversors a llarg termini prenguin posicions.Sempre és possible comprar una baixada i afegir posicions existents si el compte de resultats del primer trimestre de 2021 té la frase "compra el rumor, ven la notícia".
Cleveland-Cliffs és només una de les moltes idees que Laurentian Research ha descobert a l'espai emergent dels recursos naturals i que ha venut als membres de The Natural Resources Hub, un servei de mercat que ofereix rendiments elevats amb baix risc.
Com a expert en recursos naturals amb molts anys d'experiència en inversió reeixida, faig una investigació en profunditat per aportar idees d'alt rendiment i baix risc als membres del Centre de Recursos Naturals (TNRH).Em concentro a identificar un valor profund d'alta qualitat en el sector dels recursos naturals i les empreses de fossats infravalorades, un enfocament d'inversió que ha demostrat ser efectiu al llarg dels anys.
Algunes mostres abreujades del meu treball es publiquen aquí, i l'article 4x íntegre es va publicar immediatament a TNRH, el popular servei de mercat de Seeking Alpha, on també podeu trobar:
Registra't aquí avui i beneficia't de la recerca avançada de Laurentian Research i la plataforma TNRH avui!
Divulgació: a part de mi, TNRH té la sort de comptar amb altres col·laboradors que publiquen i comparteixen les seves opinions sobre la nostra pròspera comunitat.Aquests autors inclouen Silver Coast Research et al.M'agradaria subratllar que els articles proporcionats per aquests autors són el producte de la seva pròpia investigació i anàlisi independent.
Divulgació: jo/som un CLF a llarg termini.Aquest article l'he escrit jo mateix i expressa la meva pròpia opinió.No he rebut cap compensació (que no sigui Seeking Alpha).No tinc cap relació comercial amb cap de les empreses enumerades en aquest article.