„Ia-ne toți banii, faptele noastre mărețe, minele și cuptoarele de cocs, dar părăsește-ne organizația și în patru ani mă voi reconstrui.”– Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) a fost anterior o companie de foraj de minereu de fier care furniza peleți de minereu de fier producătorilor de oțel.Aproape a intrat în faliment în 2014, când directorul executiv Lourenco Goncalves a fost numit salvamar.
Șapte ani mai târziu, Cleveland-Cliffs este o companie complet diferită, integrată vertical în industria de prelucrare a oțelului și plină de dinamism.Primul trimestru al anului 2021 este primul trimestru după integrarea verticală.Ca orice analist interesat, aștept cu nerăbdare rapoartele trimestriale privind câștigurile și o primă privire asupra rezultatelor financiare ale reprizei incredibile, ținând cont de o serie de aspecte precum
Ceea ce s-a întâmplat în Cleveland Cliffs în ultimii șapte ani este probabil să rămână în istorie ca un exemplu clasic de transformare care trebuie predat în clasele școlilor de afaceri americane.
Gonçalves a preluat în august 2014 „o companie care se luptă să supraviețuiască cu un portofoliu dezorganizat, plin de active subperformante, construite conform unei strategii groaznic de greșite” (vezi aici).A condus o serie de pași strategici pentru companie, începând cu un boom financiar, urmat de materiale metalice (adică fier vechi) și intră în afacerile siderurgice:
După o transformare de succes, Cleveland-Cliffs, în vârstă de 174 de ani, a devenit un jucător unic integrat pe verticală, care operează de la minerit (extracția minereului de fier și peletizarea) până la rafinare (producția de oțel) (Figura 1).
În primele zile ale industriei, Carnegie și-a transformat întreprinderea omonimă în producătorul de oțel dominant al Americii, până când a vândut-o către US Steel (X) în 1902. Deoarece costul scăzut este sfântul graal al participanților în industria ciclică, Carnegie a adoptat două strategii principale pentru a obține un cost scăzut de producție:
Cu toate acestea, locația geografică superioară, integrarea verticală și chiar extinderea capacității pot fi replicate de concurenți.Pentru a menține compania competitivă, Carnegie a introdus în mod constant cele mai recente inovații tehnologice, a reinvestit constant profiturile în fabrici și a înlocuit frecvent echipamentele ușor învechite.
Această capitalizare îi permite atât să scadă costurile cu forța de muncă, cât și să se bazeze pe forță de muncă mai puțin calificată.El a oficializat ceea ce a devenit cunoscut sub numele de „hard disk” procesul de îmbunătățire continuă pentru a obține câștiguri de productivitate care ar crește producția în timp ce scădea prețul oțelului (vezi aici).
Integrarea verticală urmărită de Gonsalves este preluată dintr-o piesă a lui Andrew Carnegie, deși Cleveland Cliff este un caz de integrare în avans (adică adăugarea unei afaceri în aval la o afacere în amonte) mai degrabă decât cazul integrării inverse descris mai sus.
Odată cu achiziția AK Steel și ArcelorMittal SUA în 2020, Cleveland-Cliffs adaugă o gamă completă de produse afacerii sale existente de minereu de fier și peletizare, inclusiv HBI;produse plate din oțel carbon, oțel inoxidabil, electric, oțel mediu și greu.produse lungi, țevi din oțel carbon și oțel inoxidabil, forjare la cald și la rece și matrițe.S-a impus ca lider pe piața auto foarte populară, unde domină volumul și gama de produse plate din oțel.
De la jumătatea anului 2020, industria siderurgică a intrat într-un mediu de prețuri extrem de favorabil.Prețurile interne ale bobinei laminate la cald (sau HRC) din Vestul Mijlociu al SUA s-au triplat din august 2020, atingând un record de peste 1.350 USD/t la jumătatea lui aprilie 2020 (Figura 2).
Figura 2. Prețurile spot pentru 62% minereu de fier (dreapta) și prețurile interne ale HRC în Midwestul SUA (stânga) când CEO-ul Cleveland-Cliffs, Lourenko Gonçalves, a preluat conducerea, astfel cum a fost modificat și sursă.
Cliffs vor beneficia de prețuri mari la oțel.Achiziția ArcelorMittal SUA permite companiei să rămână în topul prețurilor spot laminate la cald, în timp ce contractele anuale de vehicule cu preț fix, în principal de la AK Steel, ar putea fi negociate în creștere în 2022 (cu un an sub prețurile spot).
Cleveland-Cliffs a asigurat în mod repetat că va urmări o „filozofie a valorii peste volum” și nu va maximiza cota de piață pentru a crește utilizarea capacității, cu excepția industriei auto, care ajută parțial la menținerea actualului mediu de prețuri.Cu toate acestea, modul în care colegii cu gândire ciclică înrădăcinată în mod tradițional vor răspunde la indiciile lui Goncalves este deschisă la îndoială.
Prețurile pentru minereul de fier și materiile prime au fost, de asemenea, favorabile.În august 2014, când Gonçalves a devenit CEO al Cleveland-Cliffs, 62% minereu de fier Fe valora aproximativ 96 USD/tonă, iar până la mijlocul lui aprilie 2021, 62% minereu de fier Fe valora aproximativ 173 USD/tonă (Figura 1).unu).Atâta timp cât prețurile minereului de fier rămân stabile, Cleveland Cliffs se va confrunta cu o creștere bruscă a prețului peleților de minereu de fier pe care îi vinde producătorilor de oțel terți, în timp ce primește un cost scăzut de cumpărare a peletelor de minereu de fier de la sine.
În ceea ce privește materiile prime deșeuri pentru cuptoarele cu arc electric (adică cuptoarele cu arc electric), impulsul prețurilor este probabil să continue în următorii cinci ani sau cam așa, din cauza cererii puternice din China.China își va dubla capacitatea cuptoarelor cu arc electric în următorii cinci ani față de nivelul actual de 100 de tone metrice, ceea ce duce la creșterea prețurilor fierului vechi – o veste proastă pentru fabricile de oțel electric din SUA.Acest lucru face ca decizia Cleveland-Cliffs de a construi o uzină HBI în Toledo, Ohio, o mișcare strategică extrem de inteligentă.Se așteaptă ca furnizarea autosuficientă de metal să contribuie la creșterea profiturilor Cleveland-Cliffs în următorii ani.
Cleveland-Cliffs se așteaptă ca vânzările sale externe de pelete de minereu de fier să fie de 3-4 milioane de tone lungi pe an, după ce și-a asigurat aprovizionarea internă de la furnalul propriu și de la instalațiile de reducere directă.Mă aștept ca vânzările de peleți să rămână la acest nivel, în conformitate cu principiul valorii peste volum.
Vânzările HBI la uzina din Toledo au început în martie 2021 și vor continua să crească în al doilea trimestru din 2021, adăugând un nou flux de venituri pentru Cleveland-Cliffs.
Conducerea Cleveland-Cliffs viza un EBITDA ajustat de 500 de milioane de dolari în primul trimestru, 1,2 miliarde de dolari în al doilea trimestru și 3,5 miliarde de dolari în 2021, mult peste consensul analiştilor.Aceste ținte reprezintă o creștere semnificativă față de cele 286 de milioane de dolari înregistrate în al patrulea trimestru al anului 2020 (Figura 3).
Figura 3. Venituri trimestriale Cleveland-Cliffs și EBITDA ajustat, real și prognozat.Sursa: Laurentian Research, Natural Resources Center, pe baza datelor financiare publicate de Cleveland-Cliffs.
Prognoza include o sinergie de 150 de milioane de dolari care va fi realizată în 2021, ca parte a unei sinergie totale de 310 de milioane de dolari din optimizarea activelor, economii de scară și optimizarea cheltuielilor generale.
Cleveland-Cliffs nu va trebui să plătească impozite în numerar până când 492 de milioane de dolari din activele fiscale amânate nete nu vor fi epuizate.Conducerea nu se așteaptă la cheltuieli de capital semnificative sau achiziții.Mă aștept ca compania să genereze un flux de numerar liber semnificativ în 2021. Conducerea intenționează să folosească fluxul de numerar liber pentru a reduce datoria cu cel puțin 1 miliard USD.
Teleconferința privind veniturile din primul trimestru 2021 este programată pentru 22 aprilie 2021 la ora 10:00 ET (faceți clic aici).În timpul conferinței telefonice, investitorii ar trebui să acorde atenție următoarelor:
Producătorii de oțel din SUA se confruntă cu o concurență acerbă din partea producătorilor străini care pot primi subvenții guvernamentale sau pot menține un curs de schimb artificial scăzut față de dolarul american și/sau costuri mai mici cu forța de muncă, materii prime, energie și mediu.Guvernul SUA, în special administrația Trump, a lansat investigații comerciale direcționate și a impus taxe vamale conform Secțiunii 232 la importurile de oțel plat.Dacă tarifele din Secțiunea 232 sunt reduse sau eliminate, importurile străine de oțel vor scădea din nou prețurile interne ale oțelului și vor afecta redresarea financiară promițătoare a Cleveland Cliffs.Președintele Biden nu a făcut încă schimbări semnificative în politica comercială a administrației anterioare, dar investitorii ar trebui să fie conștienți de această incertitudine generală.
Achiziția AK Steel și ArcelorMittal USA a adus mari beneficii Cleveland-Cliffs.Cu toate acestea, integrarea verticală rezultată implică și riscuri.În primul rând, Cleveland-Cliffs va fi afectat nu numai de ciclul de extracție a minereului de fier, ci și de volatilitatea pieței din industria auto, care ar putea duce la o consolidare ciclică a managementului companiei. În al doilea rând, achizițiile au accentuat importanța cercetării și dezvoltării. În al doilea rând, achizițiile au accentuat importanța cercetării și dezvoltării.În al doilea rând, aceste achiziții au evidențiat importanța cercetării și dezvoltării. În al doilea rând, achizițiile evidențiază importanța cercetării și dezvoltării.Produsele NEXMET 1000 și NEXMET 1200 AHSS de a treia generație, care sunt ușoare, puternice și modelabile, sunt în prezent dezvoltate pentru clienții auto, cu o rată incertă de introducere pe piață.
Conducerea Cleveland-Cliffs spune că va acorda prioritate creării de valoare (în termeni de rentabilitate a capitalului investit sau ROIC) față de extinderea volumului (vezi aici).Rămâne de văzut dacă managementul poate implementa eficient această abordare riguroasă a managementului aprovizionării într-o industrie notoriu ciclică.
Pentru o companie veche de 174 de ani, cu mai mulți pensionari în planurile sale de pensii și medicale, Cleveland-Cliffs se confruntă cu costuri totale de operare mai mari decât unii dintre colegii săi.Relațiile sindicale sunt o altă problemă acută.Pe 12 aprilie 2021, Cleveland-Cliffs a încheiat un acord provizoriu de 53 de luni cu United Steelworkers pentru un nou contract de muncă la uzina din Mansfield, în așteptarea aprobării membrilor sindicatului local.
Privind ghidul de EBITDA ajustat de 3,5 miliarde USD, Cleveland-Cliffs tranzacționează la un raport forward EV/EBITDA de 4,55x.Întrucât Cleveland-Cliffs este o afacere foarte diferită după achiziționarea AK Steel și ArcelorMittal USA, EV/EBITDA mediu istoric de 7,03x ar putea să nu mai însemne nimic.
Compania de industrie US Steel are un EV/EBITDA mediu istoric de 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x și ArcelorMittal 7,40x.Chiar dacă acțiunile Cleveland-Cliffs au crescut cu aproximativ 500% de la nivelul minim în martie 2020 (Figura 4), Cleveland-Cliffs încă pare subevaluată în comparație cu multiplu mediu din industrie.
În timpul crizei Covid-19, Cleveland-Cliffs și-a suspendat dividendul trimestrial de 0,06 USD pe acțiune în aprilie 2020 și nu a reluat încă plata dividendelor.
Sub conducerea CEO-ului Lourenko Goncalves, Cleveland-Cliffs a suferit o transformare incredibilă.
În opinia mea, Cleveland-Cliffs se află în ajunul unei explozii a câștigurilor și a fluxului de numerar liber, pe care cred că o vom vedea pentru prima dată în următorul nostru raport trimestrial de câștiguri.
Cleveland-Cliffs este un joc de investiții ciclic.Având în vedere subestimarea, perspectivele de câștig și mediul favorabil al prețurilor mărfurilor, precum și factorii majori din spatele planurilor de infrastructură ale lui Biden, cred că este încă bine ca investitorii pe termen lung să ia poziții.Este întotdeauna posibil să cumpărați o scădere și să adăugați la pozițiile existente dacă declarația de venit din trimestrul I 2021 conține expresia „cumpărați zvonul, vindeți știrile”.
Cleveland-Cliffs este doar una dintre multele idei pe care Laurentian Research le-a descoperit în spațiul emergent al resurselor naturale și le-a vândut membrilor The Natural Resources Hub, un serviciu de piață care oferă în mod constant profituri mari cu risc scăzut.
În calitate de expert în resurse naturale, cu mulți ani de experiență în investiții de succes, efectuez cercetări aprofundate pentru a aduce idei cu randament ridicat și cu risc scăzut membrilor Centrului de Resurse Naturale (TNRH).Mă concentrez pe identificarea valorii profunde de înaltă calitate în sectorul resurselor naturale și a afacerilor subevaluate, o abordare investițională care s-a dovedit eficientă de-a lungul anilor.
Câteva mostre prescurtate din munca mea sunt postate aici, iar articolul integral 4x a fost postat imediat pe TNRH, serviciul popular de pe piața Seeking Alpha, unde puteți găsi și:
Înregistrați-vă aici astăzi și beneficiați astăzi de cercetarea avansată a Laurentian Research și de platforma TNRH!
Dezvăluire: În afară de mine, TNRH este norocos să aibă câțiva alți colaboratori care își postează și își împărtășesc opiniile despre comunitatea noastră înfloritoare.Acești autori includ Silver Coast Research și colab.Aș dori să subliniez că articolele furnizate de acești autori sunt produsul propriei cercetări și analize independente.
Dezvăluire: Sunt/sunt un CLF pe termen lung.Am scris chiar eu acest articol și îmi exprimă propria părere.Nu am primit nicio compensație (altul decât Seeking Alpha).Nu am nicio relație de afaceri cu niciuna dintre companiile enumerate în acest articol.