«Забярыце ўсе нашы грошы, нашы вялікія справы, шахты і коксавыя печы, але пакіньце нашу арганізацыю, і праз чатыры гады я адбудую сябе».- Эндру Карнэгі
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) раней была кампаніяй па свідраванні жалезнай руды, якая пастаўляла жалезнарудныя акатышы вытворцам сталі.Ён ледзь не збанкрутаваў у 2014 годзе, калі выканаўчага дырэктара Ларэнка Гансалвеса прызначылі выратавальнікам.
Праз сем гадоў Cleveland-Cliffs стала зусім іншай кампаніяй, вертыкальна інтэграванай у сталеліцейную прамысловасць і поўнай дынамікі.Першы квартал 2021 года - першы квартал пасля вертыкальнай інтэграцыі.Як любы зацікаўлены аналітык, я з нецярпеннем чакаю квартальных справаздач аб прыбытках і першага погляду на фінансавыя вынікі неверагоднага павароту, прымаючы пад увагу шэраг праблем, такіх як
Тое, што адбылося ў Кліўленд-Кліфс за апошнія сем гадоў, хутчэй за ўсё, увойдзе ў гісторыю як класічны прыклад пераўтварэння, якому трэба выкладаць у класах амерыканскіх бізнес-школ.
Гансалвес заняў у жніўні 2014 года «кампанію, якая змагаецца за выжыванне з неарганізаваным партфелем, поўным неэфектыўных актываў, створаных у адпаведнасці з жудасна няправільнай стратэгіяй» (гл. тут).Ён кіраваў шэрагам стратэгічных крокаў для кампаніі, пачынаючы з фінансавага буму, затым металічных матэрыялаў (напрыклад, металалому) і ўвайшоўшы ў сталеліцейны бізнес:
Пасля паспяховай трансфармацыі 174-гадовая кампанія Cleveland-Cliffs стала ўнікальным вертыкальна інтэграваным гульцом, які працуе ад здабычы карысных выкапняў (здабыча і грануляванне жалезнай руды) да нафтаперапрацоўкі (вытворчасць сталі) (малюнак 1).
У першыя дні індустрыі Карнегі ператварыў сваё аднайменнае прадпрыемства ў дамінуючага вытворцу сталі ў Амерыцы, пакуль не прадаў яго US Steel (X) у 1902 г. Паколькі нізкі кошт з'яўляецца святым Граалем удзельнікаў цыклічнай галіны, Карнегі прыняў дзве асноўныя стратэгіі для дасягнення нізкай сабекошту вытворчасці:
Тым не менш, лепшае геаграфічнае становішча, вертыкальная інтэграцыя і нават пашырэнне магутнасці могуць быць прайграныя канкурэнтамі.Каб захаваць канкурэнтаздольнасць кампаніі, Carnegie пастаянна ўкараняла найноўшыя тэхналагічныя інавацыі, пастаянна рэінвеставала прыбытак у заводы і часта замяняла крыху састарэлае абсталяванне.
Гэтая капіталізацыя дазваляе як знізіць выдаткі на працоўную сілу, так і спадзявацца на менш кваліфікаваную працоўную сілу.Ён фармалізаваў тое, што стала вядома як працэс бесперапыннага ўдасканалення «цвёрдага дыска» для дасягнення прыросту прадукцыйнасці, які павялічыў бы вытворчасць пры зніжэнні цаны на сталь (гл. тут).
Вертыкальная інтэграцыя, якую праводзіць Гансалвес, узятая з п'есы Эндру Карнегі, хоць Кліўлендскі ўцёс - гэта выпадак прамой інтэграцыі (г.зн. даданне ніжэйстаячага бізнесу да вышэйшага), а не зваротнай інтэграцыі, апісанай вышэй.
З набыццём AK Steel і ArcelorMittal USA у 2020 г. Cleveland-Cliffs дадае поўны асартымент прадукцыі да існуючага бізнесу па здабычы жалезнай руды і гранулявання, уключаючы HBI;плоскія вырабы з вугляродзістай сталі, нержавеючай сталі, электратэхнічнай, сярэдняй і цяжкай сталі.гатунак, трубы з вугляродзістай і нержавеючай сталі, гарачая і халодная коўка і штампы.Ён зарэкамендаваў сябе як лідэр на вельмі папулярным аўтамабільным рынку, дзе ён дамінуе ў аб'ёме і асартыменце плоскіх стальных вырабаў.
З сярэдзіны 2020 года металургічная прамысловасць увайшла ў надзвычай спрыяльнае цэнавае асяроддзе.Унутраныя цэны на гарачакачаны рулон (або HRC) на Сярэднім Захадзе ЗША выраслі ў тры разы са жніўня 2020 г., дасягнуўшы рэкорднага ўзроўню вышэй за 1350 долараў за тону па стане на сярэдзіну красавіка 2020 г. (малюнак 2).
Малюнак 2. Спотавыя цэны на 62% жалезнай руды (справа) і ўнутраныя цэны на HRC на Сярэднім Захадзе ЗША (злева), калі генеральны дырэктар Cleveland-Cliffs заняў пасаду Лурэнка Гансалвес, з папраўкамі і крыніцай.
Скалы выйграюць ад высокіх коштаў на сталь.Набыццё ArcelorMittal USA дазваляе кампаніі заставацца на вышыні гарачакачаных спотавых цэн, у той час як гадавыя кантракты з фіксаванай цаной на транспартныя сродкі, у першую чаргу ад AK Steel, могуць быць заключаны ўверх у 2022 годзе (на адзін год ніжэй за спотавыя цэны).
Cleveland-Cliffs неаднаразова запэўнівала, што будзе прытрымлівацца «філасофіі кошту над аб'ёмам» і не будзе максымізаваць долю рынку для павелічэння загрузкі магутнасцей, за выключэннем аўтамабільнай прамысловасці, якая часткова дапамагае падтрымліваць цяперашнюю цэнавую сераду.Аднак тое, як аднагодкі з традыцыйна ўкаранёным цыклічным мысленнем адрэагуюць на сігналы Гансалвеса, застаецца пад пытаннем.
Спрыяльнымі былі таксама цэны на жалезную руду і сыравіну.У жніўні 2014 года, калі Гансалвес стаў генеральным дырэктарам Cleveland-Cliffs, жалезная руда з утрыманнем жалеза 62% каштавала каля 96 долараў за тону, а да сярэдзіны красавіка 2021 года жалезная руда з утрыманнем жалеза 62% каштавала каля 173 долараў за тону (малюнак 1).адзін).Пакуль цэны на жалезную руду застаюцца стабільнымі, Cleveland Cliffs сутыкнецца з рэзкім павышэннем коштаў на жалезныя рудныя акатышы, якія яна прадае староннім вытворцам сталі, атрымліваючы пры гэтым нізкі кошт пакупкі жалезных рудных акатышаў у сябе.
Што тычыцца лому сыравіны для электрадугавых печаў (г.зн. электрадугавых печаў), цэнавы імпульс, верагодна, захаваецца на працягу наступных пяці гадоў або каля таго з-за высокага попыту ў Кітаі.Кітай падвоіць магутнасць сваіх электрадугавых печаў на працягу наступных пяці гадоў з цяперашняга ўзроўню ў 100 метрычных тон, падвысіўшы цэны на металалом - дрэнная навіна для электрасталеплавільных заводаў ЗША.Гэта робіць рашэнне Cleveland-Cliffs пабудаваць завод HBI ў Таледа, штат Агаё, надзвычай разумным стратэгічным крокам.Чакаецца, што самадастатковы запас металу дапаможа павялічыць прыбытак Cleveland-Cliffs у бліжэйшыя гады.
Кампанія Cleveland-Cliffs чакае, што знешнія продажы жалезнарудных акатышаў складуць 3-4 мільёны доўгіх тон у год пасля забеспячэння ўнутраных паставак з уласнай даменнай печы і заводаў прамога аднаўлення.Я чакаю, што продажы пелет застануцца на гэтым узроўні ў адпаведнасці з прынцыпам кошту над аб'ёмам.
Продажы HBI на заводзе ў Таледа пачаліся ў сакавіку 2021 года і працягнуць расці ў другім квартале 2021 года, дадаючы новы паток даходаў для Cleveland-Cliffs.
Кіраўніцтва Cleveland-Cliffs планавала скарэкціраваны EBITDA ў 500 мільёнаў долараў у першым квартале, 1,2 мільярда ў другім квартале і 3,5 мільярда ў 2021 годзе, што значна перавышае кансенсус аналітыкаў.Гэтыя мэты ўяўляюць сабой значнае павелічэнне ў параўнанні з 286 мільёнамі долараў, зафіксаванымі ў чацвёртым квартале 2020 года (Малюнак 3).
Малюнак 3. Квартальны даход і скарэкціраваная EBITDA Cleveland-Cliffs, фактычны і прагнозны.Крыніца: Laurentian Research, Цэнтр прыродных рэсурсаў, заснавана на фінансавых дадзеных, апублікаваных Cleveland-Cliffs.
Прагноз уключае сінэргію ў 150 мільёнаў долараў, якая будзе рэалізавана ў 2021 годзе ў рамках агульнай сінэргіі ў 310 мільёнаў долараў ад аптымізацыі актываў, эканоміі за кошт маштабу і аптымізацыі накладных выдаткаў.
Cleveland-Cliffs не трэба будзе плаціць падаткі наяўнымі, пакуль не будуць вычарпаны чыстыя адкладзеныя падатковыя актывы ў памеры 492 мільёны долараў.Кіраўніцтва не чакае значных капітальных выдаткаў або набыццяў.Я чакаю, што кампанія атрымае значны свабодны грашовы паток у 2021 годзе. Кіраўніцтва мае намер выкарыстоўваць свабодны грашовы паток для скарачэння запазычанасці як мінімум на 1 мільярд долараў.
Канферэнц-сувязь па прыбытках за 1 квартал 2021 г. запланавана на 22 красавіка 2021 г. у 10:00 па ўсходнім часе (націсніце тут).Падчас тэлефоннай канферэнцыі інвестары павінны звярнуць увагу на наступнае:
Амерыканскія вытворцы сталі сутыкаюцца з жорсткай канкурэнцыяй з боку замежных вытворцаў, якія могуць атрымліваць дзяржаўныя субсідыі або падтрымліваць штучна нізкі абменны курс у адносінах да долара ЗША і/або зніжаць выдаткі на працоўную сілу, сыравіну, энергію і экалогію.Урад ЗША, асабліва адміністрацыя Трампа, распачалі мэтанакіраваныя гандлёвыя расследаванні і ўвялі тарыфы на імпарт плоскай сталі ў раздзеле 232.Калі тарыфы па раздзеле 232 будуць зніжаны або адменены, замежны імпарт сталі зноў прывядзе да зніжэння ўнутраных коштаў на сталь і пашкодзіць перспектыўнаму фінансаваму аднаўленню Cleveland Cliffs.Прэзідэнт Байдэн яшчэ не ўнёс істотных змяненняў у гандлёвую палітыку папярэдняй адміністрацыі, але інвестары павінны ведаць аб гэтай агульнай нявызначанасці.
Набыццё AK Steel і ArcelorMittal USA прынесла вялікую карысць Cleveland-Cliffs.Аднак выніковая вертыкальная інтэграцыя таксама нясе рызыкі.Па-першае, на Cleveland-Cliffs паўплывае не толькі цыкл здабычы жалезнай руды, але і валацільнасць рынку ў аўтамабільнай прамысловасці, што можа прывесці да цыклічнага ўзмацнення кіраўніцтва кампаніі. Па-другое, пакупкі падкрэслілі важнасць даследаванняў і распрацовак. Па-другое, пакупкі падкрэслілі важнасць даследаванняў і распрацовак.Па-другое, гэтыя набыцці падкрэслілі важнасць даследаванняў і распрацовак. Па-другое, паглынанні падкрэсліваюць важнасць даследаванняў і распрацовак.Прадукты трэцяга пакалення NEXMET 1000 і NEXMET 1200 AHSS, якія лёгкія, трывалыя і паддаюцца фармоўцы, у цяперашні час распрацоўваюцца для кліентаў аўтамабільнай прамысловасці, з нявызначанай хуткасцю выхаду на рынак.
Кіраўніцтва Cleveland-Cliffs заяўляе, што аддасць перавагу стварэнню каштоўнасці (з пункту гледжання рэнтабельнасці ўкладзенага капіталу або ROIC) перад павелічэннем аб'ёмаў (гл. тут).Пакуль трэба высветліць, ці зможа кіраўніцтва эфектыўна рэалізаваць гэты строгі падыход да кіравання пастаўкамі ў заведама цыклічнай галіны.
Для 174-гадовай кампаніі з большай колькасцю пенсіянераў у пенсійных і медыцынскіх планах Cleveland-Cliffs сутыкаецца з больш высокімі агульнымі аперацыйнымі выдаткамі, чым у некаторых аналагаў.Яшчэ адна вострая тэма — адносіны з прафсаюзамі.12 красавіка 2021 года Cleveland-Cliffs заключыла папярэдняе пагадненне на 53 месяцы з United Steelworkers аб новым працоўным кантракце на заводзе ў Мэнсфілдзе, чакаючы адабрэння мясцовых членаў прафсаюза.
Гледзячы на ​​арыентыровачны скарэкціраваны EBITDA ў памеры 3,5 мільярда долараў, Cleveland-Cliffs гандлюецца з форвардным суадносінамі EV/EBITDA ў 4,55 разы.Паколькі пасля набыцця AK Steel і ArcelorMittal USA Cleveland-Cliffs стаў зусім іншым бізнесам, яго гістарычная медыяна EV/EBITDA ў 7,03x можа больш нічога не значыць.
Прамысловыя аналагі US Steel маюць гістарычнае сярэдняе EV/EBITDA ў 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x і ArcelorMittal 7,40x.Нягледзячы на ​​​​тое, што акцыі Cleveland-Cliffs выраслі прыкладна на 500% з моманту дасягнення дна ў сакавіку 2020 г. (малюнак 4), Cleveland-Cliffs па-ранейшаму выглядае недаацэненым у параўнанні з сярэднім паказчыкам па галіны.
Падчас крызісу Covid-19 Cleveland-Cliffs прыпыніла выплату штоквартальных дывідэндаў у памеры 0,06 долара на акцыю ў красавіку 2020 года і да гэтага часу не аднавіла выплату дывідэндаў.
Пад кіраўніцтвам генеральнага дырэктара Лурэнка Гансалвеса Кліўленд-Кліфс зведаў неверагодную трансфармацыю.
На мой погляд, Cleveland-Cliffs знаходзіцца напярэдадні выбуху прыбыткаў і свабоднага грашовага патоку, які, я думаю, мы ўбачым упершыню ў нашай наступнай квартальнай справаздачы аб прыбытках.
Cleveland-Cliffs - гэта цыклічная інвестыцыйная гульня.Улічваючы яго заніжаныя цэны, перспектывы даходаў і спрыяльную кан'юнктуру цэн на сыравіну, а таксама асноўныя мядзведжыя фактары, якія ляжаць у аснове інфраструктурных планаў Байдэна, я думаю, што доўгатэрміновым інвестарам па-ранейшаму добра займаць пазіцыі.Заўсёды можна купіць падзенне і дадаць да існуючых пазіцый, калі ў справаздачы аб прыбытках і стратах за 1 квартал 2021 года ёсць фраза «купляйце чуткі, прадавайце навіны».
Cleveland-Cliffs - гэта толькі адна з многіх ідэй, якія кампанія Laurentian Research выявіла ў галіне прыродных рэсурсаў, якая нараджаецца, і прадала членам The Natural Resources Hub, рынкавай службы, якая нязменна забяспечвае высокую прыбытковасць з нізкім рызыкай.
Як эксперт па прыродных рэсурсах з шматгадовым вопытам паспяховага інвеставання, я праводжу глыбокія даследаванні, каб данесці высокапрыбытковыя ідэі з нізкім узроўнем рызыкі да членаў Цэнтра прыродных рэсурсаў (TNRH).Я засяроджваюся на выяўленні высакаякаснай глыбокай каштоўнасці ў сектары прыродных рэсурсаў і недаацэненых прадпрыемствах, звязаных з ровам, - гэта інвестыцыйны падыход, які даказаў сваю эфектыўнасць на працягу многіх гадоў.
Некалькі скарочаных узораў маёй працы апублікаваны тут, а поўны артыкул 4x быў неадкладна апублікаваны на TNRH, папулярным гандлёвым сэрвісе Seeking Alpha, дзе вы таксама можаце знайсці:
Зарэгіструйцеся сёння тут і скарыстайцеся перавагамі перадавых даследаванняў Laurentian Research і платформы TNRH!
Раскрыццё інфармацыі: Акрамя мяне, TNRH пашанцавала мець некалькі іншых удзельнікаў, якія публікуюць і дзеляцца сваімі поглядамі на нашу квітнеючую супольнасць.Гэтыя аўтары ўключаюць Silver Coast Research і інш.Я хацеў бы падкрэсліць, што артыкулы, прадстаўленыя гэтымі аўтарамі, з'яўляюцца прадуктам іх уласных незалежных даследаванняў і аналізу.
Раскрыццё інфармацыі: я/мы з'яўляемся доўгатэрміновым CLF.Я напісаў гэты артыкул сам, і ён выказвае маё ўласнае меркаванне.Я не атрымаў ніякай кампенсацыі (акрамя Seeking Alpha).У мяне няма дзелавых адносін ні з адной з кампаній, пералічаных у гэтым артыкуле.