„Узмите сав наш новац, наша велика дела, руднике и коксне пећи, али напустите нашу организацију, и за четири године ћу се поново изградити.“ – Ендру Карнеги
Кливленд-Клифс Инк. (NYSE: CLF) је раније била компанија за бушење гвоздене руде која је снабдевала произвођаче челика пелетом гвоздене руде. Скоро је банкротирала 2014. године када је главни извршни директор Лоуренсо Гонсалвес именован за спасиоца.
Седам година касније, Кливленд-Клифс је потпуно другачија компанија, вертикално интегрисана у индустрију прераде челика и пуна динамике. Први квартал 2021. године је први квартал након вертикалне интеграције. Као и сваки заинтересовани аналитичар, радујем се кварталним извештајима о заради и првом погледу на финансијске резултате невероватног преокрета, узимајући у обзир низ питања као што су
Оно што се догодило у Кливлендским литицама у протеклих седам година вероватно ће ући у историју као класичан пример трансформације који се предаје у учионицама америчких пословних школа.
Гонсалвес је у августу 2014. преузео „компанију која се бори да опстане са неорганизованим портфолијом пуним имовине која није показала добре резултате, изграђене према ужасно погрешној стратегији“ (видети овде). Предводио је низ стратешких корака за компанију, почевши од финансијског бума, затим металних материјала (нпр. старог метала) и уласка у посао са челиком:
Након успешне трансформације, компанија Cleveland-Cliffs, стара 174 године, постала је јединствени вертикално интегрисани играч, који послује од рударства (вађење и пелетирање гвоздене руде) до рафинисања (производња челика) (Слика 1).
У раним данима индустрије, Карнеги је своје истоимено предузеће претворио у доминантног америчког произвођача челика све док га није продао компанији US Steel (X) 1902. године. Пошто је ниска цена свети грал цикличних учесника у индустрији, Карнеги је усвојио две главне стратегије за постизање ниске цене производње:
Међутим, конкуренти могу да реплицирају супериорну географску локацију, вертикалну интеграцију, па чак и проширење капацитета. Да би компанија остала конкурентна, Карнеги је стално уводио најновије технолошке иновације, стално реинвестирао профит у фабрике и често замењивао благо застарелу опрему.
Ова капитализација јој омогућава да смањи трошкове рада и да се ослања на мање квалификовану радну снагу. Он је формализовао оно што је постало познато као процес континуираног побољшања „тврдог диска“ како би се постигло повећање продуктивности које би повећало производњу уз истовремено смањење цене челика (видети овде).
Вертикална интеграција коју тежи Гонсалвес преузета је из драме Ендруа Карнегија, иако је Кливлендска литица случај интеграције унапред (тј. додавања низводног пословања узводном пословању), а не случај обрнуте интеграције описан горе.
Аквизицијом компанија AK Steel и ArcelorMittal USA 2020. године, Cleveland-Cliffs додаје комплетан асортиман производа свом постојећем пословању са гвозденом рудом и пелетирањем, укључујући HBI; равне производе од угљеничног челика, нерђајућег челика, електротехничког, средњег и тешког челика, дугачке производе, цеви од угљеничног и нерђајућег челика, топло и хладно ковање и алате. Компанија се етаблирала као лидер на веома популарном аутомобилском тржишту, где доминира по обиму и асортиману равних челичних производа.
Од средине 2020. године, челична индустрија је ушла у изузетно повољно ценовно окружење. Цене домаћих топло ваљаних котурова (или HRC) на Средњем западу САД су се утростручиле од августа 2020. године, достигавши рекордно висок ниво изнад 1.350 долара/т од средине априла 2020. године (слика 2).
Слика 2. Спот цене за 62% гвоздене руде (десно) и домаће цене висококвалитетне куглице (HRC) на Средњем западу САД (лево) када је извршни директор компаније Cleveland-Cliffs, Лоуренко Гонсалвес, преузео дужност, са изменама и извором.
Клифс ће имати користи од високих цена челика. Аквизиција АрселорМитал УСА омогућава компанији да прати спот цене топло ваљаног челика, док би годишњи уговори о возилима са фиксном ценом, првенствено од АК Стила, могли бити повећани 2022. године (годину дана испод спот цена).
Кливленд-Клифс је више пута уверавао да ће следити „филозофију вредности изнад запремине“ и да неће максимизирати тржишни удео како би повећао искоришћеност капацитета, са изузетком аутомобилске индустрије, која делимично помаже у одржавању тренутног ценовног окружења. Међутим, како ће конкуренти са традиционално укорењеним цикличним размишљањем реаговати на Гонсалвесове знакове је отворено питање.
Цене гвоздене руде и сировина су такође биле повољне. У августу 2014. године, када је Гонсалвес постао извршни директор компаније Кливленд-Клифс, гвоздена руда са 62% ферозе вредела је око 96 долара по тони, а до средине априла 2021. године, гвоздена руда са 62% ферозе вредела је око 173 долара по тони (Слика 1). Све док цене гвоздене руде остану стабилне, Кливленд Клифс ће се суочити са наглим повећањем цене пелета гвоздене руде које продаје трећим произвођачима челика, док ће од себе добијати ниску цену куповине пелета гвоздене руде.
Што се тиче отпадних сировина за електролучне пећи (тј. електролучних пећи), вероватно је да ће се раст цена наставити у наредних пет година или нешто дуже због јаке потражње у Кини. Кина ће удвостручити капацитет својих електролучних пећи у наредних пет година са тренутног нивоа од 100 метричких тона, што ће довести до раста цена отпадног метала – лоше вести за америчке челичане. Због тога је одлука компаније Cleveland-Cliffs да изгради фабрику HBI у Толеду, Охајо, изузетно паметан стратешки потез. Очекује се да ће самодовољно снабдевање металом помоћи у повећању профита компаније Cleveland-Cliffs у наредним годинама.
Кливленд-Клифс очекује да ће његова спољна продаја пелета од гвоздене руде износити 3-4 милиона дугих тона годишње, након што обезбеди интерне залихе из сопствене високе пећи и постројења за директну редукцију. Очекујем да ће продаја пелета остати на овом нивоу у складу са принципом вредности у односу на запремину.
Продаја HBI у фабрици у Толеду почела је у марту 2021. године и наставиће да расте у другом кварталу 2021. године, додајући нови ток прихода за Cleveland-Cliffs.
Руководство компаније Кливленд-Клифс циљало је прилагођени EBITDA од 500 милиона долара у првом кварталу, 1,2 милијарде долара у другом кварталу и 3,5 милијарди долара у 2021. години, што је знатно изнад консензуса аналитичара. Ови циљеви представљају значајно повећање у односу на 286 милиона долара забележених у четвртом кварталу 2020. године (Слика 3).
Слика 3. Квартални приходи и прилагођени EBITDA компаније Cleveland-Cliffs, стварни и прогнозирани. Извор: Laurentian Research, Центар за природне ресурсе, на основу финансијских података које је објавио Cleveland-Cliffs.
Прогноза укључује синергију од 150 милиона долара која ће бити остварена 2021. године као део укупне синергије од 310 милиона долара од оптимизације имовине, економије обима и оптимизације режијских трошкова.
Кливленд-Клифс неће морати да плаћа порез у готовини док се не исцрпи 492 милиона долара нето одложене пореске имовине. Руководство не очекује значајне капиталне издатке или аквизиције. Очекујем да ће компанија генерисати значајан слободан новчани ток у 2021. години. Руководство намерава да искористи слободан новчани ток за смањење дуга за најмање милијарду долара.
Конференцијски позив о заради за први квартал 2021. године заказан је за 22. април 2021. у 10:00 часова по источном времену (кликните овде). Током конференцијског позива, инвеститори би требало да обрате пажњу на следеће:
Амерички произвођачи челика суочавају се са жестоком конкуренцијом страних произвођача који могу примати владине субвенције или одржавати вештачки низак курс у односу на амерички долар и/или смањити трошкове рада, сировина, енергије и заштите животне средине. Влада САД, посебно Трампова администрација, покренула је циљане трговинске истраге и увела царине из Члана 232 на увоз равног челика. Ако се царине из Члана 232 смање или укину, увоз страног челика ће поново снизити домаће цене челика и наштетити обећавајућем финансијском опоравку компаније Cleveland Cliffs. Председник Бајден још није направио значајне промене у трговинској политици претходне администрације, али инвеститори би требало да буду свесни ове опште неизвесности.
Аквизиција компанија AK Steel и ArcelorMittal USA донела је велике користи компанији Cleveland-Cliffs. Међутим, резултирајућа вертикална интеграција носи и ризике. Прво, на Cleveland-Cliffs ће утицати не само циклус рударства гвоздене руде, већ и волатилност тржишта у аутомобилској индустрији, што би могло довести до цикличног јачања менаџмента компаније. Друго, аквизиције су нагласиле важност истраживања и развоја. Друго, аквизиције су нагласиле важност истраживања и развоја.Друго, ове аквизиције су истакле важност истраживања и развоја. Друго, аквизиције истичу важност истраживања и развоја.Трећа генерација производа NEXMET 1000 и NEXMET 1200 AHSS, који су лагани, чврсти и обликујући, тренутно се развија за купце у аутомобилској индустрији, са неизвесном брзином увођења на тржиште.
Руководство компаније Cleveland-Cliffs каже да ће дати приоритет стварању вредности (у смислу поврата на уложени капитал или ROIC) у односу на ширење обима (видети овде). Остаје да се види да ли менаџмент може ефикасно да примени овај ригорозан приступ управљању понудом у индустрији која је позната по цикличности.
За компанију стару 174 године, са више пензионера у својим пензионим и здравственим плановима, Кливленд-Клифс се суочава са вишим укупним оперативним трошковима од неких својих конкурената. Односи са синдикатима су још једно акутно питање. Дана 12. априла 2021. године, Кливленд-Клифс је закључио 53-месечни привремени споразум са Јунајтед челичарима за нови уговор о раду у фабрици у Менсфилду, уз одобрење локалних чланова синдиката.
Посматрајући прогнозу прилагођене EBITDA од 3,5 милијарди долара, Cleveland-Cliffs тргује са односом EV/EBITDA од 4,55x. Пошто је Cleveland-Cliffs веома другачији посао након аквизиције AK Steel и ArcelorMittal USA, његов историјски медијални EV/EBITDA од 7,03x можда више ништа не значи.
Конкуренти у индустрији, US Steel, имају историјски медијални однос EV/EBITDA од 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x и ArcelorMittal 7,40x. Иако су акције Cleveland-Cliffs-а порасле за око 500% од достизања дна у марту 2020. (Слика 4), Cleveland-Cliffs и даље делује потцењено у поређењу са просечним мултипликатором у индустрији.
Током кризе изазване Ковидом-19, Кливленд-Клифс је обуставио исплату кварталне дивиденде од 0,06 долара по акцији у априлу 2020. године и још увек није наставио са исплатом дивиденди.
Под вођством генералног директора Лоуренка Гонсалвеса, Кливленд-Клифс је доживео невероватну трансформацију.
По мом мишљењу, Кливленд-Клифс је на прагу експлозије зараде и слободног новчаног тока, што мислим да ћемо први пут видети у нашем следећем кварталном извештају о заради.
Кливленд-Клифс је циклична инвестициона игра. С обзиром на његово потцењивање, изгледе зараде и повољно окружење цена робе, као и главне медвеђе факторе који стоје иза Бајденових планова за инфраструктуру, мислим да је и даље добро за дугорочне инвеститоре да заузму позиције. Увек је могуће купити пад и додати постојећим позицијама ако биланс успеха за први квартал 2021. године садржи фразу „купи гласине, продај вести“.
Кливленд-Клифс је само једна од многих идеја које је Лаурентиан Рисерч открио у новом простору природних ресурса и продао члановима „The Natural Resources Hub“, тржишне услуге која константно доноси високе приносе уз низак ризик.
Као стручњак за природне ресурсе са дугогодишњим успешним инвестиционим искуством, спроводим детаљна истраживања како бих члановима Центра за природне ресурсе (TNRH) понудио идеје са високим приносом и ниским ризиком. Фокусирам се на идентификовање висококвалитетне дубоке вредности у сектору природних ресурса и потцењених пословања са рововима, инвестициони приступ који се током година показао ефикасним.
Неки скраћени примери мог рада објављени су овде, а нескраћени чланак увећан 4 пута је одмах објављен на TNRH, популарној услузи Seeking Alpha, где такође можете пронаћи:
Региструјте се овде данас и искористите предности напредне истраживачке и TNRH платформе компаније Laurentian Research већ данас!
Напомена: Осим мене, TNRH има среће да има још неколико сарадника који објављују и деле своје ставове о нашој просперитетној заједници. Међу овим ауторима су Silver Coast Research и други. Желео бих да нагласим да су чланци које су објавили ови аутори производ њиховог сопственог независног истраживања и анализе.
Напомена: Ја/ми смо дугогодишњи CLF. Овај чланак сам написао/ла лично и он изражава моје мишљење. Нисам примио/ла никакву надокнаду (осим Seeking Alpha). Немам пословни однос ни са једном од компанија наведених у овом чланку.