«Біздің барлық ақшамызды, біздің ұлы істерімізді, шахталар мен кокс пештерімізді алыңыз, бірақ біздің ұйымды тастаңыз, мен төрт жылдан кейін өзімді қалпына келтіремін».- Эндрю Карнеги
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) бұрын болат өндірушілерге темір рудасы түйіршіктерін жеткізетін темір рудасын бұрғылау компаниясы болды.2014 жылы бас атқарушы Лоуренко Гонкалвес құтқарушы болып тағайындалғанда, ол банкротқа ұшырады.
Жеті жылдан кейін Cleveland-Cliffs болат өңдеу өнеркәсібіне тігінен біріктірілген және динамизмге толы мүлде басқа компания.2021 жылдың бірінші тоқсаны – тік интеграциядан кейінгі бірінші тоқсан.Кез келген мүдделі талдаушы сияқты, мен тоқсан сайынғы кірістер туралы есептерді және көптеген мәселелерді ескере отырып, керемет айналымның қаржылық нәтижелерін бірінші рет қарауды асыға күтемін.
Соңғы жеті жылда Кливленд жартастарында болған оқиға американдық бизнес мектебінің сыныптарында оқытылатын трансформацияның классикалық үлгісі ретінде тарихта қалуы мүмкін.
Гонсалвес 2014 жылдың тамызында «өте қате стратегияға сәйкес салынған нашар жұмыс істейтін активтерге толы ұйымдастырылмаған портфолиомен өмір сүру үшін күресіп жатқан компанияны» қабылдады (мына жерден қараңыз).Ол компания үшін қаржылық серпілістен бастап, одан кейін металл материалдары (яғни металл сынықтары) және болат бизнесіне кіретін бірқатар стратегиялық қадамдарды басқарды:
Табысты трансформациядан кейін 174 жастағы Кливленд-Клиффс тау-кен өндіруден (темір рудасын өндіру және түйіршіктеу) тазартудан (болат өндіру) дейін жұмыс істейтін бірегей тігінен біріктірілген ойыншыға айналды (1-сурет).
Өнеркәсіптің алғашқы күндерінде Карнеги өзінің аттас кәсіпорнын 1902 жылы US Steel (X) компаниясына сатқанға дейін Америкадағы басым болат өндіруші кәсіпорынға айналдырды. Төмен құны циклдік өнеркәсіп қатысушыларының қасиетті бөлігі болғандықтан, Карнеги өндірістің төмен құнына қол жеткізу үшін екі негізгі стратегияны қабылдады:
Дегенмен, жоғары географиялық орналасу, тік интеграция және тіпті сыйымдылықты кеңейтуді бәсекелестер қайталай алады.Компанияның бәсекеге қабілеттілігін сақтау үшін Карнеги үнемі соңғы технологиялық жаңалықтарды енгізді, пайданы үнемі зауыттарға қайта инвестициялады және аздап ескірген жабдықты жиі ауыстырды.
Бұл капиталдандыру оған еңбек шығындарын азайтуға да, біліктілігі төмен жұмыс күшіне сүйенуге де мүмкіндік береді.Ол болат бағасын төмендете отырып, өндірісті ұлғайтуға мүмкіндік беретін өнімділікті арттыруға қол жеткізу үшін үздіксіз жетілдірудің «қатты диск» процесі ретінде белгілі болған процесті ресімдеді (мұнда қараңыз).
Гонсалвес жүргізетін тік интеграция Эндрю Карнегидің пьесасынан алынған, дегенмен Кливленд жартастары жоғарыда сипатталған кері интеграция жағдайынан гөрі алға интеграцияның (яғни, төменгі ағындағы бизнесті жоғарыдағы бизнеске қосу) жағдайы болып табылады.
2020 жылы AK Steel және ArcelorMittal АҚШ-ты сатып ала отырып, Cleveland-Cliffs өзінің қолданыстағы темір рудасы мен түйіршіктеу бизнесіне, соның ішінде HBI-ға өнімдердің толық спектрін қосады;көміртекті болаттан, тот баспайтын болаттан, электрлік, орташа және ауыр болаттан жасалған жалпақ бұйымдар.ұзын бұйымдар, көміртекті болат және тот баспайтын болаттан жасалған құбырлар, ыстық және суық соғу және штамптар.Ол жалпақ болаттан жасалған бұйымдардың көлемі мен ассортиментінде үстемдік ететін өте танымал автомобиль нарығында көшбасшы ретінде өзін көрсетті.
2020 жылдың ортасынан бастап болат өнеркәсібі өте қолайлы баға ортасына енді.2020 жылдың тамызынан бастап АҚШ-тың Орта-Батыс аймағындағы ыстық илемделген катушкалардың (немесе HRC) отандық бағасы үш есе өсіп, 2020 жылдың сәуір айының ортасындағы жағдай бойынша $1,350/т-нан жоғары рекордтық деңгейге жетті (2-сурет).
Сурет 2. 62% темір рудасының (оң жақта) және АҚШ-тың Орта Батысындағы (сол жақта) Cleveland-Cliffs бас директоры Лоуренко Гонсалвес басшылыққа алған кездегі ішкі HRC бағасының спот бағалары.
Жартастар болаттың жоғары бағасынан пайда көреді.ArcelorMittal АҚШ-ты сатып алу компанияға спот бағасының жоғары деңгейінде қалуға мүмкіндік береді, ал жыл сайынғы тіркелген бағадағы көлік келісімшарттары, ең алдымен, AK Steel компаниясымен 2022 жылы жоғары қарай (спот бағасынан бір жылға төмен) келіссөздер жүргізуге болады.
Кливленд-Клиффс «көлемнен артық құн философиясын» ұстанатынына және қазіргі баға ортасын сақтауға ішінара көмектесетін автомобиль өнеркәсібін қоспағанда, қуаттарды пайдалануды арттыру үшін нарық үлесін барынша арттырмайтынына бірнеше рет сендірді.Дегенмен, дәстүрлі түрде қалыптасқан циклдік ойлауы бар құрдастар Гонкалвестің нұсқауларына қалай жауап береді деген сұрақ ашық.
Темір кені мен шикізат бағасы да қолайлы болды.2014 жылдың тамызында Гонсалвес Cleveland-Cliffs бас директоры болған кезде, 62% Fe темір рудасы шамамен $96/тонна болды, ал 2021 жылдың сәуір айының ортасында 62% Fe темір рудасы шамамен $173/тонна болды (1-сурет).бір).Темір рудасының бағасы тұрақты болғанша, Кливленд Клиффс үшінші тарап болат өндіретіндерге сататын темір рудасының түйіршіктерінің бағасының күрт өсуіне тап болады, сонымен бірге өзінен темір рудасын сатып алудың төмен құнын алады.
Электр доғалық пештерге (яғни электр доғалық пештерге) арналған шикізат сынықтарына келетін болсақ, Қытайдағы сұраныстың жоғары болуына байланысты баға серпіні алдағы бес жыл немесе одан да көп уақыт бойы жалғасуы мүмкін.Қытай алдағы бес жылда өзінің электр доғалық пештерінің қуатын қазіргі 100 метрикалық тонна деңгейінен екі есе арттырып, металл сынықтары бағасын көтереді - АҚШ-тың электр болат зауыттары үшін жағымсыз жаңалық.Бұл Кливленд-Клиффстің Огайо штатының Толедо қаласында HBI зауытын салу туралы шешімін өте ақылды стратегиялық қадамға айналдырады.Металлдың өзін-өзі қамтамасыз етуі алдағы жылдары Кливленд-Клиффстің кірісін арттыруға көмектеседі деп күтілуде.
Кливленд-Клиффс өзінің домна пеші мен тікелей редукция зауыттарынан ішкі жеткізілімдерді қамтамасыз еткеннен кейін темір рудасының түйіршіктерін сыртқы сату көлемі жылына 3-4 миллион тонна болады деп күтеді.Мен түйіршіктердің сатылымы көлемінен артық құн принципіне сәйкес осы деңгейде қалады деп күтемін.
Толедо зауытындағы HBI сатылымы 2021 жылдың наурызында басталды және 2021 жылдың екінші тоқсанында өсуді жалғастырады, бұл Кливленд-Клиффс үшін жаңа кіріс ағынын қосады.
Кливленд-Клиффс басшылығы түзетілген EBITDA-ны бірінші тоқсанда 500 миллион доллар, екінші тоқсанда 1,2 миллиард доллар және 2021 жылы 3,5 миллиард долларды құрады, бұл талдаушылардың консенсусынан әлдеқайда жоғары.Бұл мақсаттар 2020 жылдың төртінші тоқсанында тіркелген 286 миллион доллардан айтарлықтай өсуді білдіреді (3-сурет).
Сурет 3. Кливленд-Клиффс тоқсан сайынғы кіріс және түзетілген EBITDA, нақты және болжам.Дереккөз: Laurentian Research, Natural Resources Center, Cleveland-Cliffs жариялаған қаржылық деректерге негізделген.
Болжам активтерді оңтайландырудан, ауқымды үнемдеуден және үстеме шығындарды оңтайландырудан жалпы 310 миллион долларлық синергия бөлігі ретінде 2021 жылы жүзеге асырылатын 150 миллион долларлық синергияны қамтиды.
Кливленд-Клиффс таза кейінге қалдырылған салық активтерінің 492 миллион доллары таусылмайынша, салықты қолма-қол төлеуге міндетті емес.Басшылық елеулі күрделі шығындарды немесе сатып алуды күтпейді.Мен компания 2021 жылы айтарлықтай бос ақша ағынын жасайды деп күтемін. Басшылық қарызды кем дегенде 1 миллиард долларға азайту үшін бос ақша ағынын пайдалануға ниетті.
2021 жылдың 1-тоқсанындағы табыс конференц-байланысы 2021 жылдың 22 сәуірінде ET 10:00-ге жоспарланған (мұнда басыңыз).Конференц-байланыс кезінде инвесторлар мыналарға назар аударуы керек:
АҚШ-тың болат балқытушылары мемлекеттік субсидиялар алатын немесе АҚШ долларына қатысты жасанды төмен айырбас бағамын сақтай алатын және/немесе жұмыс күшіне, шикізатқа, энергияға және қоршаған ортаға шығындарды төмендетуі мүмкін шетелдік өндірушілердің қатаң бәсекелестігіне тап болады.АҚШ үкіметі, әсіресе Трамп әкімшілігі мақсатты сауда тергеулерін бастады және жазық болат импортына 232-бөлім тарифтерін енгізді.Егер 232-бөлім тарифтері төмендетілсе немесе жойылса, шетелдік болат импорты тағы да ішкі болат бағасын төмендетеді және Кливленд Клиффстің перспективалы қаржылық қалпына келуіне зиян тигізеді.Президент Байден бұрынғы әкімшіліктің сауда саясатына әлі айтарлықтай өзгерістер енгізген жоқ, бірақ инвесторлар бұл жалпы белгісіздік туралы білуі керек.
AK Steel және ArcelorMittal АҚШ-ты сатып алу Кливленд-Клиффске үлкен пайда әкелді.Дегенмен, нәтижесінде пайда болатын тік интеграцияның да тәуекелдері бар.Біріншіден, Кливленд-Клиффске темір рудасын өндіру циклі ғана емес, сонымен қатар автомобиль өнеркәсібіндегі нарықтың құбылмалылығы да әсер етеді, бұл компания менеджментінің циклдік нығаюына әкелуі мүмкін. Екіншіден, сатып алулар ҒЗТКЖ маңыздылығын арттырды. Екіншіден, сатып алулар ҒЗТКЖ маңыздылығын арттырды.Екіншіден, бұл сатып алулар зерттеулер мен әзірлемелердің маңыздылығын көрсетті. Екіншіден, сатып алулар ҒЗТКЖ маңыздылығын көрсетеді.Үшінші буын NEXMET 1000 және NEXMET 1200 AHSS жеңіл, берік және қалыптауға қабілетті өнімдер қазіргі уақытта нарыққа енудің белгісіз жылдамдығымен автомобиль тұтынушылары үшін әзірленуде.
Кливленд-Клиффс басшылығы көлемді кеңейтуден гөрі құнды құруға (инвестицияланған капитал немесе ROIC кірісі тұрғысынан) басымдық беретінін айтады (мына жерден қараңыз).Менеджмент жеткізуді басқарудың осы қатаң тәсілін белгілі циклдік салада тиімді жүзеге асыра алатынын көру керек.
Зейнетақы және медициналық жоспарларында зейнеткерлері көп 174 жастағы компания үшін Кливленд-Клиффс өзінің кейбір әріптестеріне қарағанда жалпы операциялық шығындарға тап болады.Кәсіподақ қатынастары тағы бір өткір мәселе.2021 жылдың 12 сәуірінде Кливленд-Клиффс United Steelworkers компаниясымен жергілікті кәсіподақ мүшелерінің мақұлдауын күтіп тұрған Мансфилд зауытында жаңа еңбек келісім-шартына 53 айлық уақытша келісім жасады.
3,5 миллиард долларға түзетілген EBITDA нұсқаулығына қарап, Кливленд-Клиффс 4,55x EV/EBITDA арақатынасы бойынша сауда жасайды.Cleveland-Cliffs AK Steel және ArcelorMittal АҚШ-ты сатып алғаннан кейін мүлдем басқа бизнес болғандықтан, оның тарихи медианасы EV/EBITDA 7,03x енді ештеңені білдірмеуі мүмкін.
Өнеркәсіп саласындағы әріптестері US Steel тарихи медианалық EV/EBITDA 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x және ArcelorMittal 7,40x құрады.Кливленд-Клиффс акциялары 2020 жылдың наурыз айында төмендегеннен бері шамамен 500%-ға өскеніне қарамастан (4-сурет), Кливленд-Клиффс саланың орташа көптігімен салыстырғанда әлі де бағаланбаған көрінеді.
Ковид-19 дағдарысы кезінде Кливленд-Клиффс 2020 жылдың сәуірінде бір акцияға 0,06 доллардан тұратын тоқсан сайынғы дивидендті тоқтатты және дивидендтерді төлеуді әлі жалғастырған жоқ.
Бас директор Лоуренко Гонкалвестің басшылығымен Кливленд-Клиффс керемет өзгеріске ұшырады.
Менің ойымша, Кливленд-Клиффс табыс пен бос ақша ағынының жарылыс қарсаңында тұр, мен оны келесі тоқсандық кіріс есебімізде бірінші рет көреміз деп ойлаймын.
Cleveland-Cliffs - бұл циклдік инвестициялық ойын.Оның төмен бағалануын, кірістің болжамын және тауар бағасының қолайлы конъюнктурасын, сондай-ақ Байденнің инфрақұрылымдық жоспарларының артындағы негізгі аю факторларын ескере отырып, менің ойымша, ұзақ мерзімді инвесторлар үшін позицияларды алу әлі де жақсы.2021 жылдың 1-тоқсанындағы кірістер туралы есепте «сыбысты сатып алыңыз, жаңалықтарды сатыңыз» деген тіркес болса, құлдырауды сатып алуға және бар позицияларға қосуға әрқашан болады.
Cleveland-Cliffs - Laurentian Research жаңадан дамып келе жатқан табиғи ресурстар кеңістігінде тапқан көптеген идеялардың бірі ғана және The Natural Resources Hub мүшелеріне сатылған, ол тұрақты түрде төмен тәуекелмен жоғары кірісті қамтамасыз ететін нарық қызметі.
Табиғи ресурстар бойынша сарапшы ретінде көп жылдық табысты инвестициялық тәжірибесі бар мен Табиғи ресурстар орталығының (TNRH) мүшелеріне жоғары өнімді, төмен тәуекелді идеяларды жеткізу үшін терең зерттеулер жүргіземін.Мен табиғи ресурстар секторындағы жоғары сапалы терең құндылықты анықтауға және бағаланбаған шұңқыр бизнесіне баса назар аударамын, бұл инвестициялық көзқарас жылдар бойы тиімділігін көрсетті.
Менің жұмысымның кейбір қысқартылған үлгілері осында орналастырылған және қысқартылмаған 4x мақала бірден TNRH, Seeking Alpha-ның танымал базар қызметі сайтында жарияланды, ол жерден де таба аласыз:
Бүгін осында тіркеліңіз және Laurentian Research компаниясының озық зерттеулері мен TNRH платформасын бүгін пайдаланыңыз!
Ақпаратты ашу: Менен басқа, TNRH біздің өркендеп келе жатқан қоғамдастық туралы өз пікірлерін жариялап, бөлісетін бірнеше басқа салымшыларға ие болу бақытына ие.Бұл авторларға Silver Coast Research және т.б.Бұл авторлардың мақалалары өз бетінше ізденістері мен талдауларының жемісі екенін баса айтқым келеді.
Ақпаратты ашу: Мен/біз ұзақ мерзімді CLFпіз.Мен бұл мақаланы өзім жаздым және ол менің жеке пікірімді білдіреді.Мен ешқандай өтемақы алған жоқпын (Seking Alpha-дан басқа).Менің осы мақалада аталған компаниялардың ешқайсысымен іскерлік қарым-қатынасым жоқ.