"Bütün pullarımızı, böyük işlərimizi, mədənlərimizi və koks sobalarımızı götürün, amma təşkilatımızı tərk edin və dörd ildən sonra özümü yenidən quracağam."- Endryu Karnegi
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) əvvəllər polad istehsalçılarını dəmir filizi qranulları ilə təmin edən dəmir filizi qazma şirkəti idi.2014-cü ildə baş icraçı Lourenco Goncalves xilasedici təyin edildikdə, demək olar ki, iflas etdi.
Yeddi il sonra, Cleveland-Cliffs tamamilə fərqli bir şirkətdir, polad emalı sənayesinə şaquli olaraq inteqrasiya edilmiş və dinamizmlə doludur.2021-ci ilin birinci rübü şaquli inteqrasiyadan sonrakı ilk rübdür.Hər hansı bir maraqlı analitik kimi, mən də rüblük mənfəət hesabatlarını və inanılmaz dönüşün maliyyə nəticələrinə ilk baxışı səbirsizliklə gözləyirəm.
Son yeddi ildə Klivlend qayalarında baş verənlər, çox güman ki, Amerika biznes məktəbi siniflərində tədris olunacaq transformasiyanın klassik nümunəsi kimi tarixə düşəcək.
Gonçalves 2014-cü ilin avqustunda “dəhşətli dərəcədə yanlış strategiyaya uyğun olaraq qurulmuş aşağı performanslı aktivlərlə dolu qeyri-mütəşəkkil portfellə sağ qalmaq üçün mübarizə aparan bir şirkət” öhdəsinə götürdü (buraya baxın).O, şirkət üçün maliyyə bumu ilə başlayan, sonra metal materiallar (yəni metal qırıntıları) və polad biznesinə daxil olan bir sıra strateji addımlara rəhbərlik etdi:
Uğurlu transformasiyadan sonra 174 yaşlı Klivlend-Cliffs mədənçilikdən (dəmir filizi hasilatı və qranullaşdırma) emaldan (polad istehsalı) qədər fəaliyyət göstərən unikal şaquli inteqrasiya olunmuş oyunçuya çevrildi (Şəkil 1).
Sənayenin ilk günlərində Karnegi 1902-ci ildə US Steel (X) şirkətinə satana qədər öz eyniadlı müəssisəsini Amerikanın dominant polad istehsalçısına çevirdi. Aşağı qiymət dövri sənaye iştirakçılarının müqəddəs işi olduğundan, Karnegi istehsalın aşağı maya dəyərinə nail olmaq üçün iki əsas strategiya qəbul etdi:
Bununla belə, üstün coğrafi yerləşmə, şaquli inteqrasiya və hətta potensialın genişləndirilməsi rəqiblər tərəfindən təkrarlana bilər.Şirkəti rəqabətədavamlı saxlamaq üçün Karnegi daima ən son texnoloji yenilikləri təqdim edir, qazanclarını daim fabriklərə yatırırdı və tez-tez bir qədər köhnəlmiş avadanlıqları dəyişdirirdi.
Bu kapitallaşma ona həm əmək xərclərini azaltmağa, həm də daha az ixtisaslı işçi qüvvəsinə etibar etməyə imkan verir.O, poladın qiymətini aşağı salmaqla hasilatı artıracaq məhsuldarlıq əldə etmək üçün davamlı təkmilləşdirmə prosesinin "sərt disk" prosesini rəsmiləşdirdi (bax burada).
Gonsalves tərəfindən həyata keçirilən şaquli inteqrasiya Endryu Karneqinin oyunundan götürülmüşdür, baxmayaraq ki, Klivlend Cliff yuxarıda təsvir edilən tərs inteqrasiya halından daha çox irəli inteqrasiya (yəni aşağı axının biznesini yuxarıdakı biznesə əlavə etmək) halıdır.
2020-ci ildə AK Steel və ArcelorMittal USA-nın alınması ilə Cleveland-Cliffs mövcud dəmir filizi və qranullaşdırma biznesinə HBI daxil olmaqla tam çeşiddə məhsullar əlavə edir;karbon poladdan yastı məhsullar, paslanmayan polad, elektrik, orta və ağır polad.uzun məhsullar, karbon polad və paslanmayan polad borular, isti və soyuq döymə və kalıplar.O, yastı polad məhsulların həcmi və çeşidində üstünlük təşkil etdiyi çox məşhur avtomobil bazarında lider kimi özünü təsdiqlədi.
2020-ci ilin ortalarından etibarən polad sənayesi son dərəcə əlverişli qiymət mühitinə daxil olub.ABŞ-ın Midwest bölgəsində yerli isti haddelenmiş rulon (və ya HRC) qiymətləri 2020-ci ilin avqust ayından bəri üç dəfə artaraq 2020-ci ilin aprel ayının ortalarında 1,350 dollar/tondan yuxarı rekord həddə çatmışdır (Şəkil 2).
Şəkil 2. Dəyişiklik və mənbə kimi Cleveland-Cliffs CEO Lourenko Qonçalvesin öhdəsindən gəldiyi zaman ABŞ-ın Orta Qərbində (solda) 62% dəmir filizi (sağda) və yerli HRC qiymətləri üçün spot qiymətlər.
Cliffs yüksək polad qiymətlərindən faydalanacaq.ArcelorMittal ABŞ-ın alınması şirkətə isti haddelenmiş spot qiymətləri üstün tutmağa imkan verir, eyni zamanda illik sabit qiymətli avtomobil müqavilələri, ilk növbədə AK Steel-dən 2022-ci ildə yuxarıya doğru (spot qiymətlərdən bir il aşağı) razılaşdırıla bilər.
Klivlend-Kliffs dəfələrlə əmin etmişdir ki, o, “həcm üzərində dəyər fəlsəfəsi”ni davam etdirəcək və mövcud qiymət mühitinin saxlanmasına qismən kömək edən avtomobil sənayesi istisna olmaqla, tutumlardan istifadəni artırmaq üçün bazar payını maksimuma çatdırmayacaq.Bununla belə, ənənəvi olaraq kök salmış dövri təfəkkürə malik olan həmyaşıdların Qonkalvesin göstərişlərinə necə cavab verəcəyi sual altındadır.
Dəmir filizi və xammalın qiymətləri də əlverişli olub.2014-cü ilin avqustunda Qonçalves Cleveland-Cliffs-in baş direktoru olduqda, 62% Fe dəmir filizi təxminən 96 dollar/ton, 2021-ci ilin aprel ayının ortalarında isə 62% Fe dəmir filizi təxminən 173 dollar/ton dəyərində idi (Şəkil 1).bir).Dəmir filizi qiymətləri sabit qaldıqca, Cleveland Cliffs üçüncü tərəf polad istehsalçılarına satdığı dəmir filizi qranullarının qiymətində kəskin artımla üzləşəcək, eyni zamanda özündən dəmir filizi qranulları almaq üçün aşağı qiymət alacaq.
Elektrik qövs sobaları (yəni elektrik qövs sobaları) üçün xammalın qırıntılarına gəldikdə isə, Çində güclü tələbat səbəbindən qiymət artımının növbəti beş il və ya daha çox müddət ərzində davam edəcəyi gözlənilir.Çin növbəti beş il ərzində elektrik qövs sobalarının tutumunu indiki 100 metrik ton səviyyəsindən iki dəfə artıracaq və bu, metal qırıntılarının qiymətlərini artıracaq - ABŞ-ın elektrik polad zavodları üçün pis xəbər.Bu, Cleveland-Cliffs-in Ohayo ştatının Toledo şəhərində HBI zavodu tikmək qərarını son dərəcə ağıllı bir strateji hərəkətə çevirir.Gözlənilir ki, metalın öz-özünə tədarükü Cleveland-Cliffs-in gələcək illərdə qazancını artırmağa kömək edəcək.
Cleveland-Cliffs, öz yüksək soba və birbaşa reduksiya zavodlarından daxili təchizatı təmin etdikdən sonra, dəmir filizi qranullarının xarici satışlarının ildə 3-4 milyon uzun ton olacağını gözləyir.Həcm üzərində dəyər prinsipinə uyğun olaraq pellet satışlarının bu səviyyədə qalacağını gözləyirəm.
Toledo zavodunda HBI satışları 2021-ci ilin martında başladı və 2021-ci ilin ikinci rübündə böyüməyə davam edəcək və Cleveland-Cliffs üçün yeni gəlir axını əlavə edəcək.
Cleveland-Cliffs rəhbərliyi ilk rübdə 500 milyon dollar, ikinci rübdə 1,2 milyard dollar və 2021-ci ildə 3,5 milyard dollar həcmində düzəliş edilmiş EBITDA-nı analitik konsensusundan xeyli yuxarı hədəfləyirdi.Bu hədəflər 2020-ci ilin dördüncü rübündə qeydə alınan 286 milyon dollardan əhəmiyyətli artımı əks etdirir (Şəkil 3).
Şəkil 3. Cleveland-Cliffs rüblük gəliri və düzəliş edilmiş EBITDA, faktiki və proqnoz.Mənbə: Laurentian Research, Natural Resources Center, Cleveland-Cliffs tərəfindən nəşr olunan maliyyə məlumatlarına əsaslanır.
Proqnoz 2021-ci ildə aktivlərin optimallaşdırılması, miqyas iqtisadiyyatı və ümumi xərclərin optimallaşdırılmasından cəmi 310 milyon dollarlıq sinerjinin bir hissəsi kimi reallaşdırılacaq 150 milyon dollarlıq sinerjiyi ehtiva edir.
Cleveland-Cliffs 492 milyon dollarlıq xalis təxirə salınmış vergi aktivləri tükənənə qədər vergiləri nağd şəkildə ödəməli olmayacaq.Rəhbərlik əhəmiyyətli kapital xərcləri və ya satınalmalar gözləmir.Mən şirkətin 2021-ci ildə əhəmiyyətli sərbəst pul axını yaratmasını gözləyirəm. Rəhbərlik borcları ən azı 1 milyard dollar azaltmaq üçün sərbəst pul axınından istifadə etmək niyyətindədir.
2021-ci ilin 1-ci rübü üzrə qazanc konfransı 22 aprel 2021-ci il saat 10:00 ET-də planlaşdırılır (buraya klikləyin).Konfrans zamanı investorlar aşağıdakılara diqqət yetirməlidirlər:
ABŞ polad istehsalçıları dövlət subsidiyaları ala bilən və ya ABŞ dollarına qarşı süni şəkildə aşağı məzənnəni saxlaya bilən və/yaxud işçi qüvvəsi, xammal, enerji və ətraf mühit xərclərini aşağı salan xarici istehsalçıların sərt rəqabəti ilə üzləşirlər.ABŞ hökuməti, xüsusən də Tramp administrasiyası məqsədyönlü ticarət araşdırmalarına başladı və yastı polad idxalına Bölmə 232 tarifləri tətbiq etdi.Bölmə 232 tarifləri azaldılsa və ya ləğv edilərsə, xarici polad idxalı bir daha yerli polad qiymətlərini aşağı salacaq və Cleveland Cliffs-in vəd edən maliyyə bərpasına zərər verəcəkdir.Prezident Bayden hələ əvvəlki administrasiyanın ticarət siyasətində ciddi dəyişikliklər etməyib, lakin investorlar bu ümumi qeyri-müəyyənlikdən xəbərdar olmalıdırlar.
AK Steel və ArcelorMittal ABŞ-ın alınması Cleveland-Cliffs-ə böyük fayda gətirdi.Bununla belə, yaranan şaquli inteqrasiya da risklər daşıyır.Birincisi, Cleveland-Cliffs-ə təkcə dəmir filizi hasilatı dövrü deyil, həm də avtomobil sənayesində bazar dəyişkənliyi təsir göstərəcək ki, bu da şirkətin idarəetməsinin tsiklik möhkəmlənməsinə səbəb ola bilər. İkincisi, satınalmalar R&D-nin əhəmiyyətini daha da artırdı. İkincisi, satınalmalar R&D-nin əhəmiyyətini daha da artırdı.İkincisi, bu satınalmalar tədqiqat və inkişafın vacibliyini vurğuladı. İkincisi, satınalmalar R&D-nin əhəmiyyətini vurğulayır.Yüngül, güclü və qəliblənən üçüncü nəsil NEXMET 1000 və NEXMET 1200 AHSS məhsulları hazırda bazara qeyri-müəyyən bir təqdimat dərəcəsi ilə avtomobil müştəriləri üçün hazırlanır.
Cleveland-Cliffs rəhbərliyi, həcmin genişlənməsindən daha çox dəyər yaratmağa (investisiya edilmiş kapitalın və ya ROIC-nin gəliri baxımından) üstünlük verəcəyini söylədi (buraya baxın).Rəhbərliyin bu ciddi tədarük idarəetmə yanaşmasını məşhur dövri sənayedə effektiv şəkildə tətbiq edə biləcəyini görmək qalır.
Pensiya və tibbi planlarında daha çox təqaüdçüsü olan 174 yaşlı bir şirkət üçün Klivlend-Kliffs bəzi həmyaşıdlarından daha yüksək ümumi əməliyyat xərcləri ilə üzləşir.Həmkarlar ittifaqı münasibətləri digər kəskin məsələdir.12 aprel 2021-ci ildə Klivlend-Kliffs yerli həmkarlar ittifaqı üzvlərinin təsdiqini gözləyərək Mansfield zavodunda yeni əmək müqaviləsi üçün United Steelworkers ilə 53 aylıq müvəqqəti müqavilə bağladı.
3,5 milyard dollarlıq Düzəliş edilmiş EBITDA rəhbərliyinə baxsaq, Cleveland-Cliffs 4,55x irəli EV/EBITDA nisbətində ticarət edir.Cleveland-Cliffs AK Steel və ArcelorMittal ABŞ-ı əldə etdikdən sonra çox fərqli bir iş olduğundan, onun tarixi median EV/EBITDA 7.03x artıq heç bir mənası ola bilməz.
Sənaye həmkarları US Steel 6,60x, Nucor 9,47x, Steel Dynamics (STLD) 8,67x və ArcelorMittal 7,40x tarixi median EV/EBITDA-ya malikdir.Cleveland-Cliffs səhmləri 2020-ci ilin martında dibə düşdükdən sonra təxminən 500% bahalaşsa da (Şəkil 4), Cleveland-Cliffs hələ də sənayenin orta çoxluğu ilə müqayisədə aşağı qiymətləndirilir.
Covid-19 böhranı zamanı Klivlend-Kliffs 2020-ci ilin aprel ayında səhm başına $0.06 rüblük dividentini dayandırdı və hələ də dividend ödəməyə davam etməyib.
CEO Lourenko Goncalves-in rəhbərliyi altında Klivlend-Kliffs inanılmaz bir transformasiyaya məruz qaldı.
Fikrimcə, Cleveland-Cliffs qazanc və sərbəst pul axınında partlayış ərəfəsindədir, məncə bunu növbəti rüblük qazanc hesabatımızda ilk dəfə görəcəyik.
Cleveland-Cliffs tsiklik bir investisiya oyunudur.Onun aşağı qiymətini, qazanc proqnozunu və əlverişli əmtəə qiymət mühitini, habelə Baydenin infrastruktur planlarının arxasında duran əsas aşağı amilləri nəzərə alaraq, düşünürəm ki, uzunmüddətli investorlar üçün mövqe tutmaq hələ də yaxşıdır.2021-ci ilin 1-ci rübündə gəlir hesabatında “şayiələri al, xəbərləri sat” ifadəsi varsa, dip almaq və mövcud mövqelərə əlavə etmək həmişə mümkündür.
Cleveland-Cliffs, Laurentian Research-in yaranan təbii ehtiyatlar məkanında kəşf etdiyi və davamlı olaraq aşağı risklə yüksək gəlirlər təqdim edən bazar xidməti olan The Natural Resources Hub üzvlərinə satılan bir çox ideyalardan yalnız biridir.
Uzun illər uğurlu investisiya təcrübəsinə malik təbii ehtiyatlar üzrə mütəxəssis kimi mən Təbii Sərvətlər Mərkəzinin (TNRH) üzvlərinə yüksək məhsuldar, aşağı riskli ideyalar çatdırmaq üçün dərin tədqiqatlar aparıram.Mən təbii sərvət sektorunda yüksək keyfiyyətli dərin dəyərin müəyyən edilməsinə və illər ərzində effektivliyini sübuta yetirən investisiya yanaşmasına diqqət yetirirəm.
İşimin bəzi qısaldılmış nümunələri burada yerləşdirilib və qısaldılmamış 4x məqalə dərhal TNRH, Seeking Alpha-nın məşhur bazar xidmətində yerləşdirilib, burada da tapa bilərsiniz:
Bu gün burada qeydiyyatdan keçin və bu gün Laurentian Research-in qabaqcıl tədqiqat və TNRH platformasından faydalanın!
Açıqlama: Məndən başqa, TNRH, inkişaf edən cəmiyyətimiz haqqında fikirlərini dərc edən və paylaşan bir neçə digər ianəçiyə sahib olduğu üçün şanslıdır.Bu müəlliflər arasında Silver Coast Research et al.Xüsusi vurğulamaq istərdim ki, bu müəlliflərin təqdim etdiyi məqalələr öz müstəqil araşdırma və təhlillərinin məhsuludur.
Açıqlama: Mən/biz uzunmüddətli CLF-yik.Bu yazını özüm yazdım və bu mənim öz fikrimi ifadə edir.Mən heç bir təzminat almamışam (Seking Alphadan başqa).Bu məqalədə sadalanan şirkətlərin heç biri ilə iş münasibətim yoxdur.