„Võtke kogu meie raha, meie suured teod, kaevandused ja koksiahjud, aga lahkuge meie organisatsioonist ja nelja aasta pärast ehitan end uuesti üles.“ – Andrew Carnegie
Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) oli varem rauamaagi puurimisettevõte, mis tarnis terasetootjatele rauamaagi graanuleid. See läks 2014. aastal peaaegu pankrotti, kui tegevjuht Lourenco Goncalves määrati vetelpäästjaks.
Seitse aastat hiljem on Cleveland-Cliffs täiesti erinev ettevõte, mis on vertikaalselt integreeritud terasetööstusesse ja täis dünaamilisust. 2021. aasta esimene kvartal on esimene kvartal pärast vertikaalset integratsiooni. Nagu iga huvitatud analüütik, ootan ka mina kvartalitulemusi ja esimest pilku uskumatu pöörde finantstulemustele, võttes arvesse mitmeid tegureid, näiteks
See, mis Cleveland Cliffsi mägedes viimase seitsme aasta jooksul juhtus, läheb tõenäoliselt ajalukku kui klassikaline näide muutustest, mida Ameerika ärikoolide klassides õpetatakse.
Gonçalves võttis ettevõtte üle 2014. aasta augustis – „ettevõtte, mis nägi vaeva ellujäämisega, kuna portfell oli täis ebaefektiivseid varasid, mis olid üles ehitatud kohutavalt vale strateegia järgi“ (vt siit). Ta juhtis ettevõttes mitmeid strateegilisi samme, alustades finantsbuumist, millele järgnesid metallmaterjalid (st vanametall) ja sisenemine teraseärisse:
Pärast edukat ümberkujundamist on 174-aastasest Cleveland-Cliffsist saanud ainulaadne vertikaalselt integreeritud tegija, mis tegutseb kaevandamisest (rauamaagi kaevandamine ja graanuliteks pressimine) kuni rafineerimiseni (terase tootmine) (joonis 1).
Tööstuse algusaegadel muutis Carnegie oma samanimelise ettevõtte Ameerika domineerivaks terasetootjaks, kuni ta selle 1902. aastal US Steel (X)-ile müüs. Kuna madalad kulud on tsüklilise tööstusharu osalejate püha graal, on Carnegie madalate tootmiskulude saavutamiseks võtnud kasutusele kaks peamist strateegiat:
Siiski on konkurentidel võimalik korrata paremat geograafilist asukohta, vertikaalset integratsiooni ja isegi tootmisvõimsuse laiendamist. Ettevõtte konkurentsivõime säilitamiseks tutvustas Carnegie pidevalt uusimaid tehnoloogilisi uuendusi, reinvesteeris kasumit pidevalt tehastesse ja vahetas sageli välja veidi vananenud seadmeid.
See kapitaliseerimine võimaldab tal nii vähendada tööjõukulusid kui ka tugineda vähem kvalifitseeritud tööjõule. Ta vormistas niinimetatud pideva täiustamise „kõvaketta“ protsessi, et saavutada tootlikkuse kasv, mis suurendaks tootmist ja langetaks samal ajal terase hinda (vt siit).
Gonsalvesi taotletav vertikaalne integratsioon pärineb Andrew Carnegie näidendist, kuigi Clevelandi kalju puhul on tegemist pigem edasise integratsiooniga (st allavoolu ettevõtte lisamine ülesvoolu ettevõttele), mitte eespool kirjeldatud pöördintegratsiooniga.
AK Steeli ja ArcelorMittal USA omandamisega 2020. aastal lisab Cleveland-Cliffs oma olemasolevale rauamaagi ja graanulite ärile täieliku tootevaliku, sealhulgas HBI; süsinikterasest, roostevabast terasest, elektrotehnilisest, keskmise ja raske terase lamedad tooted; pikad tooted, süsinikterasest ja roostevabast terasest torud, kuum- ja külmstantsimistööd ning stantsid. Ettevõte on ennast kehtestanud liidrina väga populaarsel autotööstuse turul, kus ta domineerib lameda terasetoodete mahu ja valiku osas.
Alates 2020. aasta keskpaigast on terasetööstus sisenenud äärmiselt soodsasse hinnakeskkonda. Kuumvaltslehtterase (HRC) hinnad USA Kesk-Läänes on alates 2020. aasta augustist kolmekordistunud, ulatudes 2020. aasta aprilli keskpaigaks rekordilisele tasemele, mis ületas 1350 dollarit tonni kohta (joonis 2).
Joonis 2. 62% rauamaagi hetkehinnad (paremal) ja kuumvaltsitud terase siseturu hinnad USA Kesk-Läänes (vasakul) ajal, mil Cleveland-Cliffsi tegevjuht Lourenko Gonçalves ametisse asus, muudetud kujul ja allikas.
Cliffs saab kasu kõrgetest terasehindadest. ArcelorMittal USA omandamine võimaldab ettevõttel püsida kuumvaltsitud terase hetkehindade tipus, samas kui iga-aastaseid fikseeritud hinnaga sõidukite lepinguid, peamiselt AK Steeliga, võidakse 2022. aastal läbirääkimiste teel tõsta (üks aasta alla hetkehindade).
Cleveland-Cliffs on korduvalt kinnitanud, et järgib „väärtust mahu asemel“ ega maksimeeri turuosa tootmisvõimsuse rakendamise suurendamiseks, välja arvatud autotööstus, mis aitab osaliselt säilitada praegust hinnakeskkonda. Siiski on küsitav, kuidas traditsiooniliselt juurdunud tsüklilise mõtlemisega konkurentidele Goncalvesi vihjetele reageerivad.
Rauamaagi ja tooraine hinnad olid samuti soodsad. 2014. aasta augustis, kui Gonçalves sai Cleveland-Cliffsi tegevjuhiks, oli 62% Fe rauamaagi väärtus umbes 96 dollarit tonni kohta ja 2021. aasta aprilli keskpaigaks oli 62% Fe rauamaagi väärtus umbes 173 dollarit tonni kohta (joonis 1). 1). Niikaua kui rauamaagi hinnad püsivad stabiilsena, seisab Cleveland Cliffs silmitsi rauamaagi graanulite hinna järsu tõusuga, müües seda kolmandate osapoolte terasetootjatele, saades samal ajal madala hinnaga rauamaagi graanuleid endalt.
Mis puutub elektrikaarahjude (st elektrikaarahjude) tooraine jääkidesse, siis hinnatõus jätkub tõenäoliselt järgmise viie aasta jooksul Hiina tugeva nõudluse tõttu. Hiina kahekordistab järgmise viie aasta jooksul oma elektrikaarahjude võimsust praegusest 100 tonnist, mis tõstab vanametalli hindu – halb uudis USA elektroterasetehastele. See teeb Cleveland-Cliffsi otsuse ehitada HBI tehas Toledosse Ohiosse äärmiselt targaks strateegiliseks sammuks. Metalli isemajandav pakkumine peaks aitama Cleveland-Cliffsi kasumit lähiaastatel suurendada.
Cleveland-Cliffs eeldab, et pärast ettevõtte enda kõrgahju- ja otseredutseerimisjaamade siseste tarnete kindlustamist on rauamaagi graanulite müük 3–4 miljonit tonni aastas. Eeldan, et graanulite müük jääb sellele tasemele kooskõlas väärtuse ja mahu vahelise põhimõttega.
HBI müük Toledo tehases algas 2021. aasta märtsis ja jätkab kasvu 2021. aasta teises kvartalis, lisades Cleveland-Cliffsile uue tuluallika.
Cleveland-Cliffsi juhtkond seadis eesmärgiks korrigeeritud EBITDA esimeses kvartalis 500 miljonit dollarit, teises kvartalis 1,2 miljardit dollarit ja 2021. aastal 3,5 miljardit dollarit, mis ületab analüütikute konsensust oluliselt. Need eesmärgid kujutavad endast märkimisväärset tõusu võrreldes 2020. aasta neljanda kvartali 286 miljoni dollariga (joonis 3).
Joonis 3. Cleveland-Cliffsi kvartalitulu ja korrigeeritud EBITDA, tegelik ja prognoos. Allikas: Laurentian Research, loodusvarade keskus, Cleveland-Cliffsi avaldatud finantsandmete põhjal.
Prognoos sisaldab 150 miljoni dollari suurust sünergiat, mis realiseerub 2021. aastal osana varade optimeerimise, mastaabisäästu ja üldkulude optimeerimise tulemusel saavutatavast 310 miljoni dollari suurusest sünergiast.
Cleveland-Cliffs ei pea sularahas makse maksma enne, kui 492 miljoni dollari suurune edasilükatud tulumaksu netovara on ammendunud. Juhtkond ei oota olulisi kapitalikulutusi ega omandamisi. Eeldan, et ettevõte genereerib 2021. aastal märkimisväärse vaba rahavoo. Juhtkond kavatseb kasutada vaba rahavoogu võla vähendamiseks vähemalt 1 miljardi dollari võrra.
2021. aasta I kvartali tulude konverentskõne on kavandatud 22. aprilliks 2021 kell 10.00 ET (klõpsa siia). Konverentskõne ajal peaksid investorid pöörama tähelepanu järgmisele:
USA terasetootjad seisavad silmitsi tugeva konkurentsiga välismaiste tootjate poolt, kes võivad saada valitsuse subsiidiume või hoida kunstlikult madalat vahetuskurssi USA dollari suhtes ja/või madalamaid tööjõu-, tooraine-, energia- ja keskkonnakulusid. USA valitsus, eriti Trumpi administratsioon, algatas sihipärased kaubandusuurimised ja kehtestas lehtmetalli impordile paragrahvi 232 kohased tariifid. Kui paragrahvi 232 tariife vähendatakse või need kaotatakse, surub välismaine teraseimport taas alla siseturu terasehindu ja kahjustab Cleveland Cliffsi paljulubavat finantsseisundi taastumist. President Biden ei ole veel eelmise administratsiooni kaubanduspoliitikas olulisi muudatusi teinud, kuid investorid peaksid sellest üldisest ebakindlusest teadlikud olema.
AK Steeli ja ArcelorMittal USA omandamine tõi Cleveland-Cliffsile kaasa suuri eeliseid. Sellest tulenev vertikaalne integratsioon kannab aga endas ka riske. Esiteks mõjutab Cleveland-Cliffsi lisaks rauamaagi kaevandamise tsüklile ka autotööstuse turu volatiilsus, mis võib viia ettevõtte juhtkonna tsüklilise tugevnemiseni. Teiseks on omandamised rõhutanud teadus- ja arendustegevuse olulisust. Teiseks on omandamised rõhutanud teadus- ja arendustegevuse olulisust.Teiseks rõhutasid need omandamised teadus- ja arendustegevuse olulisust. Teiseks, omandamised rõhutavad teadus- ja arendustegevuse olulisust.Kolmanda põlvkonna NEXMET 1000 ja NEXMET 1200 AHSS tooteid, mis on kerged, tugevad ja vormitavad, arendatakse praegu autotööstuse klientidele ning nende turuletuleku kiirus on ebakindel.
Cleveland-Cliffsi juhtkond ütleb, et seab väärtuse loomise (investeeritud kapitali tootluse ehk ROIC osas) esikohale mahu suurendamise asemel (vt siit). Jääb üle oodata, kas juhtkond suudab seda ranget tarnehalduse lähenemisviisi kurikuulsalt tsüklilises tööstusharus tõhusalt rakendada.
174-aastase ettevõttena, mille pensioni- ja ravikindlustusplaanides on rohkem pensionäre, seisab Cleveland-Cliffs silmitsi kõrgemate tegevuskuludega kui mõned tema konkurendid. Ametiühingute suhted on veel üks terav probleem. 12. aprillil 2021 sõlmis Cleveland-Cliffs United Steelworkersiga 53-kuulise ajutise lepingu Mansfieldi tehase uue töölepingu sõlmimiseks, mis ootab kohalike ametiühingute liikmete heakskiitu.
Vaadates 3,5 miljardi dollari suurust korrigeeritud EBITDA prognoosi, on Cleveland-Cliffsi tulevane EV/EBITDA suhe 4,55x. Kuna Cleveland-Cliffs on pärast AK Steeli ja ArcelorMittal USA omandamist väga erinev ettevõte, ei pruugi selle ajalooline mediaanne EV/EBITDA suhe 7,03x enam midagi tähendada.
Tööstusharu konkurentidel US Steelil on ajalooline EV/EBITDA mediaanväärtus 6,60x, Nucoril 9,47x, Steel Dynamicsil (STLD) 8,67x ja ArcelorMittalil 7,40x. Kuigi Cleveland-Cliffsi aktsiad on alates 2020. aasta märtsi madalseisust tõusnud umbes 500% (joonis 4), tundub Cleveland-Cliffs siiski valdkonna keskmise kordajaga võrreldes alahinnatud.
Covid-19 kriisi ajal peatas Cleveland-Cliffs oma 0,06 dollari suuruse kvartalidividendi maksmise aktsia kohta 2020. aasta aprillis ja pole dividendide maksmist veel jätkanud.
Tegevjuhi Lourenko Goncalvesi juhtimisel on Cleveland-Cliffs läbi teinud uskumatu muutuse.
Minu arvates on Cleveland-Cliffs kasumi ja vaba rahavoo plahvatusliku kasvu eelõhtul, mida ma arvan, et näeme esimest korda meie järgmises kvartalitulemuste aruandes.
Cleveland-Cliffsi investeerimismäng on tsükliline. Arvestades tema alahinnatust, tulude väljavaateid ja soodsat toormehindade keskkonda, aga ka Bideni taristuplaanide taga olevaid peamisi langustegureid, arvan, et pikaajalistel investoritel on endiselt hea positsioonide võtmine. Alati on võimalik osta languspositsiooni ja olemasolevaid positsioone täiendada, kui 2021. aasta esimese kvartali kasumiaruandes on fraas „osta kuulujutte, müü uudiseid“.
Cleveland-Cliffs on vaid üks paljudest ideedest, mille Laurentian Research on avastanud tärkavate loodusvarade valdkonnas ja müünud ​​The Natural Resources Hubi liikmetele – turuplatsile, mis pakub järjepidevalt suurt tootlust madala riskiga.
Loodusvarade eksperdina, kellel on pikaajaline edukas investeerimiskogemus, viin läbi põhjalikke uuringuid, et pakkuda Loodusvarade Keskuse (TNRH) liikmetele suure tootlusega ja madala riskiga ideid. Keskendun loodusvarade sektoris kvaliteetsete sügava väärtusega ettevõtete ja alahinnatud vallikraaviettevõtete tuvastamisele – see investeerimisviis on aastate jooksul osutunud tõhusaks.
Mõned lühendatud näited minu tööst on postitatud siia ja lühendamata 4x artikkel postitati kohe TNRH-sse, Seeking Alpha populaarsesse turuplatsi, kust leiate ka:
Registreeru juba täna ja saa kasu Laurentian Researchi täiustatud uurimis- ja TNRH-platvormist!
Avalikustamine: Lisaks minule on TNRH-l õnn omada veel mitmeid kaastöölisi, kes postitavad ja jagavad oma seisukohti meie õitsvas kogukonnas. Nende autorite hulka kuuluvad Silver Coast Research jt. Tahaksin rõhutada, et nende autorite artiklid on nende endi iseseisva uurimistöö ja analüüsi tulemus.
Avalikustamine: Mina/meie oleme pikaajaline CLF. Kirjutasin selle artikli ise ja see väljendab minu isiklikku arvamust. Ma ei ole saanud mingit tasu (peale Seeking Alpha). Mul ei ole ärisuhteid ühegi selles artiklis loetletud ettevõttega.