"Kunin mo ang lahat ng aming pera, ang aming mga dakilang gawa, mga minahan at mga oven ng coke, ngunit iwanan ang aming organisasyon, at sa loob ng apat na taon ay muling itatayo ko ang aking sarili." - Andrew Carnegie
Ang Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) ay dating isang kumpanya ng pagbabarena ng iron ore na nagsusuplay ng mga pellet ng iron ore sa mga prodyuser ng bakal. Muntik na itong malugi noong 2014 nang ang punong ehekutibo na si Lourenco Goncalves ay itinalaga bilang lifeguard.
Pagkalipas ng pitong taon, ang Cleveland-Cliffs ay isang ganap na kakaibang kumpanya, na patayong isinama sa industriya ng pagproseso ng bakal at puno ng dinamismo. Ang unang quarter ng 2021 ay ang unang quarter pagkatapos ng patayong integrasyon. Tulad ng sinumang interesadong analyst, inaabangan ko ang mga ulat sa kita sa quarterly at ang unang pagtingin sa mga resulta sa pananalapi ng hindi kapani-paniwalang turnaround, isinasaalang-alang ang ilang mga isyu tulad ng
Ang nangyari sa Cleveland Cliffs sa nakalipas na pitong taon ay malamang na maitatala sa kasaysayan bilang isang klasikong halimbawa ng transpormasyon na ituturo sa mga silid-aralan ng mga paaralan ng negosyo sa Amerika.
Si Gonçalves ang pumalit sa pamamahala noong Agosto 2014, “isang kumpanyang nahihirapang mabuhay na may magulong portfolio na puno ng mga asset na hindi mahusay ang performance na itinayo ayon sa isang napakasamang estratehiya” (tingnan dito). Pinangunahan niya ang ilang madiskarteng hakbang para sa kumpanya, simula sa isang paglago ng pananalapi, na sinundan ng mga materyales na metal (ibig sabihin, scrap metal) at pagpasok sa negosyo ng bakal:
Matapos ang isang matagumpay na transpormasyon, ang 174-taong-gulang na Cleveland-Cliffs ay naging isang natatanging vertical integrated na kumpanya, na nagpapatakbo mula sa pagmimina (pagmimina ng iron ore at pelletizing) hanggang sa pagpino (produksyon ng bakal) (Larawan 1).
Noong mga unang araw ng industriya, ginawa ni Carnegie ang kanyang negosyong kapareho ng pangalan bilang dominanteng tagagawa ng bakal sa Amerika hanggang sa ibenta niya ito sa US Steel (X) noong 1902. Dahil ang mababang gastos ang banal na layunin ng mga kalahok sa paikot na industriya, gumamit si Carnegie ng dalawang pangunahing estratehiya upang makamit ang mababang gastos sa produksyon:
Gayunpaman, ang superior na lokasyong heograpikal, patayong integrasyon, at maging ang pagpapalawak ng kapasidad ay maaaring gayahin ng mga kakumpitensya. Upang mapanatiling mapagkumpitensya ang kumpanya, patuloy na ipinakilala ng Carnegie ang mga pinakabagong inobasyon sa teknolohiya, patuloy na muling namuhunan ng kita sa mga pabrika, at madalas na pinapalitan ang medyo luma nang kagamitan.
Ang kapitalisasyong ito ay nagbibigay-daan dito upang mapababa ang mga gastos sa paggawa at umasa sa mga manggagawang may mas kaunting kasanayan. Pormal niyang ginawa ang tinatawag na proseso ng patuloy na pagpapabuti na tinatawag na "hard drive" upang makamit ang mga pagtaas sa produktibidad na magpapataas ng produksyon habang binabawasan ang presyo ng bakal (tingnan dito).
Ang bertikal na integrasyong itinuloy ni Gonsalves ay kinuha mula sa isang dula ni Andrew Carnegie, bagama't ang Cleveland Cliff ay isang kaso ng pasulong na integrasyon (ibig sabihin, pagdaragdag ng isang downstream na negosyo sa isang upstream na negosyo) sa halip na ang kaso ng reverse integration na inilarawan sa itaas.
Sa pagbili ng AK Steel at ArcelorMittal USA noong 2020, idinaragdag ng Cleveland-Cliffs ang buong hanay ng mga produkto sa kasalukuyan nitong negosyo sa iron ore at pelletizing, kabilang ang HBI; mga flat product sa carbon steel, stainless steel, electrical, medium at heavy steel, mga long product, carbon steel at stainless steel pipe, hot and cold forging at dies. Naitatag nito ang sarili bilang isang nangunguna sa napakasikat na merkado ng automotive, kung saan nangingibabaw ito sa dami at hanay ng mga flat steel product.
Mula noong kalagitnaan ng 2020, ang industriya ng bakal ay pumasok sa isang lubos na kanais-nais na kapaligiran sa pagpepresyo. Ang mga presyo ng domestic hot rolled coil (o HRC) sa US Midwest ay tumaas ng triple simula noong Agosto 2020, na umabot sa pinakamataas na rekord na higit sa $1,350/t noong kalagitnaan ng Abril 2020 (Larawan 2).
Pigura 2. Mga presyo sa lugar para sa 62% na iron ore (kanan) at mga presyo sa loob ng bansang HRC sa US Midwest (kaliwa) nang pumalit si Lourenko Gonçalves, CEO ng Cleveland-Cliffs, ayon sa mga susog at pinagmulan.
Makikinabang ang Cliffs sa mataas na presyo ng bakal. Ang pagbili sa ArcelorMittal USA ay nagbibigay-daan sa kumpanya na manatiling nangunguna sa mga hot-rolled spot price habang ang mga taunang kontrata ng fixed-price na sasakyan, pangunahin mula sa AK Steel, ay maaaring pag-usapan nang pataas sa 2022 (isang taon na mas mababa sa spot price).
Paulit-ulit na tiniyak ng Cleveland-Cliffs na isusulong nito ang isang "pilosopiya ng halaga kaysa sa dami" at hindi ima-maximize ang bahagi sa merkado upang mapataas ang paggamit ng kapasidad, maliban sa industriya ng automotive, na bahagyang nakakatulong upang mapanatili ang kasalukuyang kapaligiran sa pagpepresyo. Gayunpaman, kung paano tutugon ang mga kapantay na may tradisyonal na nakatanim na paikot na pag-iisip sa mga pahiwatig ni Goncalves ay maaaring pagdudahan.
Paborable rin ang mga presyo para sa iron ore at mga hilaw na materyales. Noong Agosto 2014, nang maging CEO ng Cleveland-Cliffs si Gonçalves, ang 62% Fe iron ore ay nagkakahalaga ng humigit-kumulang $96/tonelada, at pagsapit ng kalagitnaan ng Abril 2021, ang 62% Fe iron ore ay nagkakahalaga ng humigit-kumulang $173/tonelada (Larawan 1). 1). Hangga't nananatiling matatag ang presyo ng iron ore, mahaharap ang Cleveland Cliffs sa matinding pagtaas sa presyo ng mga iron ore pellet na ibinebenta nito sa mga third party steelmaker habang tumatanggap ng mababang halaga ng pagbili ng mga iron ore pellet mula sa sarili nito.
Kung tungkol sa mga scrap raw materials para sa mga electric arc furnace (ibig sabihin, mga electric arc furnace), ang momentum ng presyo ay malamang na magpapatuloy sa susunod na limang taon o higit pa dahil sa malakas na demand sa Tsina. Dodoblehin ng Tsina ang kapasidad ng mga electric arc furnace nito sa susunod na limang taon mula sa kasalukuyang antas nito na 100 metrikong tonelada, na magpapataas sa presyo ng mga scrap metal – masamang balita para sa mga electric steel mill sa US. Dahil dito, ang desisyon ng Cleveland-Cliffs na magtayo ng planta ng HBI sa Toledo, Ohio ay isang napakatalinong estratehikong hakbang. Ang sapat na suplay ng metal ay inaasahang makakatulong na mapalakas ang kita ng Cleveland-Cliffs sa mga darating na taon.
Inaasahan ng Cleveland-Cliffs na ang panlabas na benta nito ng mga pellet ng iron ore ay aabot sa 3-4 milyong tonelada bawat taon matapos makuha ang mga panloob na suplay mula sa sarili nitong blast furnace at mga planta ng direktang pagbabawas. Inaasahan ko na ang benta ng pellet ay mananatili sa antas na ito alinsunod sa prinsipyo ng value over volume.
Nagsimula ang benta ng HBI sa planta sa Toledo noong Marso 2021 at patuloy na lalago sa ikalawang quarter ng 2021, na magdaragdag ng bagong daloy ng kita para sa Cleveland-Cliffs.
Target ng pamunuan ng Cleveland-Cliffs ang adjusted EBITDA na $500 milyon sa unang quarter, $1.2 bilyon sa ikalawang quarter at $3.5 bilyon noong 2021, na higit pa sa pinagkasunduan ng mga analyst. Ang mga target na ito ay kumakatawan sa isang malaking pagtaas mula sa $286 milyon na naitala noong ikaapat na quarter ng 2020 (Larawan 3).
Pigura 3. Kita ng Cleveland-Cliffs kada quarter at naayos na EBITDA, aktwal at forecast. Pinagmulan: Laurentian Research, Natural Resources Center, batay sa datos pinansyal na inilathala ng Cleveland-Cliffs.
Kasama sa forecast ang $150M na sinerhiya na maisasakatuparan sa 2021 bilang bahagi ng kabuuang $310M na sinerhiya mula sa asset optimization, economies of scale, at overhead optimization.
Hindi na kailangang magbayad ng buwis ang Cleveland-Cliffs nang cash hangga't hindi nauubos ang $492 milyon ng net deferred tax assets. Hindi inaasahan ng management ang malaking capital expenditure o acquisitions. Inaasahan ko na makakabuo ang kumpanya ng malaking free cash flow sa 2021. Layunin ng management na gamitin ang free cash flow upang mabawasan ang utang nang hindi bababa sa $1 bilyon.
Ang conference call para sa kita sa unang kwarter ng 2021 ay nakatakda sa Abril 22, 2021 sa ganap na 10:00 AM ET (pindutin dito). Sa panahon ng conference call, dapat bigyang-pansin ng mga mamumuhunan ang mga sumusunod:
Ang mga tagagawa ng bakal sa US ay nahaharap sa matinding kompetisyon mula sa mga dayuhang prodyuser na maaaring makatanggap ng mga subsidyo ng gobyerno o mapanatili ang isang artipisyal na mababang halaga ng palitan laban sa dolyar ng US at/o mas mababang gastos sa paggawa, hilaw na materyales, enerhiya at kapaligiran. Ang gobyerno ng US, lalo na ang administrasyong Trump, ay naglunsad ng mga naka-target na imbestigasyon sa kalakalan at nagpataw ng mga taripa ng Section 232 sa mga inaangkat na flat steel. Kung babawasan o aalisin ang mga taripa ng Section 232, ang mga inaangkat na bakal sa ibang bansa ay muling magpapababa sa mga presyo ng bakal sa loob ng bansa at makakasama sa pangakong pagbangon ng pananalapi ng Cleveland Cliffs. Hindi pa nakakagawa si Pangulong Biden ng mga makabuluhang pagbabago sa patakaran sa kalakalan ng nakaraang administrasyon, ngunit dapat malaman ng mga mamumuhunan ang pangkalahatang kawalan ng katiyakan na ito.
Ang pagkuha sa AK Steel at ArcelorMittal USA ay nagdulot ng malalaking benepisyo sa Cleveland-Cliffs. Gayunpaman, ang nagresultang patayong integrasyon ay may kaakibat ding mga panganib. Una, ang Cleveland-Cliffs ay maaapektuhan hindi lamang ng siklo ng pagmimina ng iron ore, kundi pati na rin ng pabagu-bago ng merkado sa industriya ng automotive, na maaaring humantong sa isang paikot na paglakas ng pamamahala ng kumpanya. Pangalawa, binigyang-diin ng mga pagbili ang kahalagahan ng R&D. Pangalawa, binigyang-diin ng mga pagbili ang kahalagahan ng R&D.Pangalawa, binigyang-diin ng mga pagkuhang ito ang kahalagahan ng pananaliksik at pag-unlad. Pangalawa, binibigyang-diin ng mga pagbili ang kahalagahan ng R&D.Ang mga produktong NEXMET 1000 at NEXMET 1200 AHSS na gawa sa ikatlong henerasyon, na magaan, matibay, at madaling hulmahin, ay kasalukuyang binubuo para sa mga mamimili ng sasakyan, na may hindi tiyak na antas ng pagpapakilala sa merkado.
Sinasabi ng pamunuan ng Cleveland-Cliffs na uunahin nito ang paglikha ng halaga (sa mga tuntunin ng balik sa namuhunan na kapital o ROIC) kaysa sa pagpapalawak ng volume (tingnan dito). Kailangan pang makita kung epektibong maipapatupad ng pamunuan ang mahigpit na pamamaraang ito sa pamamahala ng suplay sa isang kilalang industriya na paikot-ikot.
Para sa isang 174-taong-gulang na kumpanya na may mas maraming retirado sa mga planong pensiyon at medikal nito, ang Cleveland-Cliffs ay nahaharap sa mas mataas na kabuuang gastos sa pagpapatakbo kaysa sa ilan sa mga kapantay nito. Ang mga relasyon sa unyon ng manggagawa ay isa pang matinding isyu. Noong Abril 12, 2021, ang Cleveland-Cliffs ay pumasok sa isang 53-buwang pansamantalang kasunduan sa United Steelworkers para sa isang bagong kontrata sa paggawa sa planta ng Mansfield, habang hinihintay ang pag-apruba mula sa mga lokal na miyembro ng unyon.
Kung titingnan ang $3.5 bilyong Adjusted EBITDA guidance, ang Cleveland-Cliffs ay nakikipagkalakalan sa forward EV/EBITDA ratio na 4.55x. Dahil ibang-iba na ang negosyo ng Cleveland-Cliffs matapos makuha ang AK Steel at ArcelorMittal USA, ang historical median EV/EBITDA nito na 7.03x ay maaaring wala nang kahulugan ngayon.
Ang mga kapantay sa industriya na US Steel ay may historical median EV/EBITDA na 6.60x, Nucor 9.47x, Steel Dynamics (STLD) 8.67x at ArcelorMittal 7.40x. Kahit na ang mga share ng Cleveland-Cliffs ay tumaas ng humigit-kumulang 500% simula noong pinakamababa noong Marso 2020 (Figure 4), ang Cleveland-Cliffs ay mukhang undervalued pa rin kumpara sa industry average multiple.
Noong panahon ng krisis ng Covid-19, sinuspinde ng Cleveland-Cliffs ang $0.06 kada share quarterly dividend nito noong Abril 2020 at hindi pa ito muling nagpapatuloy sa pagbabayad ng mga dibidendo.
Sa ilalim ng pamumuno ng CEO na si Lourenko Goncalves, ang Cleveland-Cliffs ay sumailalim sa isang hindi kapani-paniwalang pagbabago.
Sa aking palagay, ang Cleveland-Cliffs ay nasa bisperas ng isang pagsabog sa kita at free cash flow, na sa palagay ko ay makikita natin sa unang pagkakataon sa aming susunod na quarterly earnings report.
Ang Cleveland-Cliffs ay isang paikot na laro ng pamumuhunan. Dahil sa kanyang mababang presyo, pananaw sa kita at kanais-nais na kapaligiran sa presyo ng mga bilihin, pati na rin ang mga pangunahing bearish na salik sa likod ng mga plano sa imprastraktura ni Biden, sa palagay ko ay mabuti pa rin para sa mga pangmatagalang mamumuhunan na kumuha ng mga posisyon. Posible pa ring bumili ng mas mababang presyo at magdagdag sa mga umiiral na posisyon kung ang pahayag ng kita para sa 2021 Q1 ay may pariralang "bilihin ang tsismis, ibenta ang balita."
Ang Cleveland-Cliffs ay isa lamang sa maraming ideyang natuklasan ng Laurentian Research sa umuusbong na larangan ng likas na yaman at ibinenta sa mga miyembro ng The Natural Resources Hub, isang serbisyo sa pamilihan na palaging naghahatid ng mataas na kita na may mababang panganib.
Bilang isang eksperto sa likas na yaman na may maraming taon ng matagumpay na karanasan sa pamumuhunan, nagsasagawa ako ng malalim na pananaliksik upang makapaghatid ng mga ideya na may mataas na ani at mababang panganib sa mga miyembro ng Natural Resources Center (TNRH). Nakatuon ako sa pagtukoy ng mataas na kalidad at malalim na halaga sa sektor ng likas na yaman at mga negosyong may mababang halaga, isang pamamaraan sa pamumuhunan na napatunayang epektibo sa paglipas ng mga taon.
Ang ilang pinaikling halimbawa ng aking mga gawa ay naka-post dito, at ang hindi pinaikling artikulo sa 4x ay agad na nai-post sa TNRH, ang sikat na serbisyo sa pamilihan ng Seeking Alpha, kung saan makikita mo rin ang:
Magrehistro rito ngayon at makinabang sa advanced research at TNRH platform ng Laurentian Research ngayon!
Pagbubunyag: Bukod sa akin, mapalad ang TNRH na mayroon silang ilan pang mga kontribyutor na nagpo-post at nagbabahagi ng kanilang mga pananaw sa ating maunlad na komunidad. Kabilang sa mga awtor na ito ang Silver Coast Research et al. Nais kong bigyang-diin na ang mga artikulong ibinigay ng mga awtor na ito ay produkto ng kanilang sariling malayang pananaliksik at pagsusuri.
Pagsisiwalat: Ako/kami ay isang pangmatagalang CLF. Ako mismo ang sumulat ng artikulong ito at ipinapahayag nito ang aking sariling opinyon. Wala akong natanggap na anumang kabayaran (maliban sa Seeking Alpha). Wala akong kaugnayan sa negosyo sa alinman sa mga kumpanyang nakalista sa artikulong ito.