"Kunin ang lahat ng aming pera, ang aming mga dakilang gawa, mga minahan at mga coke oven, ngunit umalis sa aming organisasyon, at sa apat na taon ay muling itatayo ko ang aking sarili."– Andrew Carnegie
Ang Cleveland-Cliffs Inc. (NYSE: CLF) ay dating isang iron ore drilling company na nagsusuplay ng iron ore pellets sa mga producer ng bakal.Muntik itong mabangkarote noong 2014 nang ang chief executive na si Lourenco Goncalves ay pinangalanang lifeguard.
Pagkalipas ng pitong taon, ang Cleveland-Cliffs ay isang ganap na naiibang kumpanya, patayo na isinama sa industriya ng pagpoproseso ng bakal at puno ng dynamism.Ang unang quarter ng 2021 ay ang unang quarter pagkatapos ng vertical integration.Tulad ng sinumang interesadong analyst, inaasahan ko ang mga quarterly earnings report at ang unang pagtingin sa mga resulta sa pananalapi ng hindi kapani-paniwalang turnaround, na isinasaalang-alang ang ilang mga isyu tulad ng
Ang nangyari sa Cleveland Cliffs sa nakalipas na pitong taon ay malamang na mawala sa kasaysayan bilang isang klasikong halimbawa ng pagbabagong ituturo sa mga silid-aralan ng American business school.
Si Gonçalves ang pumalit noong Agosto 2014 "isang kumpanyang nagpupumilit na mabuhay gamit ang isang disorganized na portfolio na puno ng hindi magandang performance na mga asset na binuo ayon sa isang napakalaking maling diskarte" (tingnan dito).Pinamunuan niya ang ilang mga madiskarteng hakbang para sa kumpanya, simula sa pagsulong sa pananalapi, sinundan ng mga materyales na metal (ibig sabihin, scrap metal) at pagpasok sa negosyong bakal:
Pagkatapos ng matagumpay na pagbabago, ang 174-taong-gulang na Cleveland-Cliffs ay naging isang natatanging vertically integrated player, na tumatakbo mula sa pagmimina (pagmimina ng iron ore at pelletizing) hanggang sa pagpino (produksyon ng bakal) (Figure 1).
Sa mga unang araw ng industriya, ginawa ni Carnegie ang kanyang eponymous na negosyo sa nangingibabaw na steelmaker ng America hanggang sa ibenta niya ito sa US Steel (X) noong 1902. Dahil ang mababang gastos ay ang banal na grail ng mga cyclical na kalahok sa industriya, si Carnegie ay nagpatibay ng dalawang pangunahing estratehiya upang makamit ang mababang halaga ng produksyon:
Gayunpaman, ang superyor na heyograpikong lokasyon, patayong pagsasama at maging ang pagpapalawak ng kapasidad ay maaaring gayahin ng mga kakumpitensya.Upang panatilihing mapagkumpitensya ang kumpanya, patuloy na ipinakilala ni Carnegie ang pinakabagong mga makabagong teknolohiya, patuloy na muling namuhunan ng mga kita sa mga pabrika, at madalas na pinapalitan ang bahagyang lumang kagamitan.
Ang capitalization na ito ay nagbibigay-daan sa parehong pagpapababa ng mga gastos sa paggawa at umasa sa hindi gaanong skilled labor.Pormal niyang ginawa ang tinatawag na "hard drive" na proseso ng tuluy-tuloy na pagpapabuti upang makamit ang mga nadagdag sa produktibidad na magpapataas ng produksyon habang ibinababa ang presyo ng bakal (tingnan dito).
Ang patayong pagsasama-sama na hinabol ni Gonsalves ay kinuha mula sa isang dula ni Andrew Carnegie, bagama't ang Cleveland Cliff ay isang kaso ng pasulong na pagsasama (ibig sabihin, pagdaragdag ng isang downstream na negosyo sa isang upstream na negosyo) sa halip na ang kaso ng reverse integration na inilarawan sa itaas.
Sa pagkuha ng AK Steel at ArcelorMittal USA noong 2020, ang Cleveland-Cliffs ay nagdaragdag ng buong hanay ng mga produkto sa kasalukuyan nitong negosyong iron ore at pelletizing, kabilang ang HBI;mga flat na produkto sa carbon steel, stainless steel, electrical, medium at heavy steel.mahabang produkto, carbon steel at hindi kinakalawang na asero na mga tubo, mainit at malamig na forging at namamatay.Itinatag nito ang sarili bilang isang nangunguna sa napakasikat na automotive market, kung saan pinangungunahan nito ang dami at hanay ng mga produktong flat steel.
Mula noong kalagitnaan ng 2020, ang industriya ng bakal ay pumasok sa isang lubhang kanais-nais na kapaligiran sa pagpepresyo.Ang mga presyo ng domestic hot rolled coil (o HRC) sa US Midwest ay triple mula noong Agosto 2020, na umabot sa pinakamataas na rekord sa itaas ng $1,350/t noong kalagitnaan ng Abril 2020 (Figure 2).
Figure 2. Spot prices para sa 62% iron ore (kanan) at domestic HRC na mga presyo sa US Midwest (kaliwa) nang pumalit ang CEO ng Cleveland-Cliffs na si Lourenko Gonçalves, bilang susugan at pinagmulan.
Makikinabang ang mga talampas sa mataas na presyo ng bakal.Ang pagkuha ng ArcelorMittal USA ay nagbibigay-daan sa kumpanya na manatili sa tuktok ng mga hot-rolled spot na presyo habang ang taunang fixed-price na mga kontrata ng sasakyan, pangunahin mula sa AK Steel, ay maaaring pag-usapan pataas sa 2022 (isang taon na mas mababa sa presyo ng spot).
Paulit-ulit na tiniyak ng Cleveland-Cliffs na hahabulin nito ang isang "pilosopiya ng halaga sa dami" at hindi i-maximize ang bahagi ng merkado upang madagdagan ang paggamit ng kapasidad, maliban sa industriya ng automotive, na bahagyang tumutulong na mapanatili ang kasalukuyang kapaligiran sa pagpepresyo.Gayunpaman, kung paano tutugon ang mga kapantay na may tradisyonal na nakatanim na cyclical na pag-iisip sa mga pahiwatig ni Goncalves ay bukas sa tanong.
Ang mga presyo para sa iron ore at hilaw na materyales ay paborable din.Noong Agosto 2014, nang si Gonçalves ay naging CEO ng Cleveland-Cliffs, ang 62% Fe iron ore ay nagkakahalaga ng humigit-kumulang $96/tonelada, at noong kalagitnaan ng Abril 2021, ang 62% Fe iron ore ay nagkakahalaga ng humigit-kumulang $173/tonelada (Larawan 1).isa).Hangga't nananatiling matatag ang mga presyo ng iron ore, haharapin ng Cleveland Cliffs ang matinding pagtaas sa presyo ng mga iron ore pellets na ibinebenta nito sa mga third party steelmakers habang tumatanggap ng mababang halaga ng pagbili ng mga iron ore pellets mula sa sarili nito.
Tulad ng para sa mga scrap na hilaw na materyales para sa mga electric arc furnace (ibig sabihin, electric arc furnace), ang momentum ng presyo ay malamang na magpatuloy sa susunod na limang taon o higit pa dahil sa malakas na demand sa China.Dodoblehin ng China ang kapasidad ng mga electric arc furnace nito sa susunod na limang taon mula sa kasalukuyang antas nito na 100 metriko tonelada, na magpapapataas ng mga presyo ng scrap metal – masamang balita para sa US electric steel mill.Dahil dito, ang desisyon ng Cleveland-Cliffs na magtayo ng planta ng HBI sa Toledo, Ohio ay isang napakatalino na madiskarteng hakbang.Ang sapat na suplay ng metal ay inaasahang makakatulong na mapalakas ang kita ng Cleveland-Cliffs sa mga darating na taon.
Inaasahan ng Cleveland-Cliffs na ang panlabas na benta nito ng mga iron ore pellets ay magiging 3-4 milyon ang haba ng tonelada bawat taon pagkatapos ma-secure ang mga panloob na supply mula sa sarili nitong blast furnace at direct reduction plants.Inaasahan kong mananatili ang mga benta ng pellet sa antas na ito alinsunod sa prinsipyo ng value over volume.
Nagsimula ang benta ng HBI sa planta ng Toledo noong Marso 2021 at patuloy na lalago sa ikalawang quarter ng 2021, na nagdaragdag ng bagong revenue stream para sa Cleveland-Cliffs.
Ang pamamahala ng Cleveland-Cliffs ay nagta-target ng na-adjust na EBITDA na $500 milyon sa unang quarter, $1.2 bilyon sa ikalawang quarter at $3.5 bilyon noong 2021, na higit sa konsensus ng analyst.Ang mga target na ito ay kumakatawan sa isang makabuluhang pagtaas mula sa $286 milyon na naitala sa ikaapat na quarter ng 2020 (Figure 3).
Figure 3. Cleveland-Cliffs quarterly revenue at adjusted EBITDA, actual at forecast.Pinagmulan: Laurentian Research, Natural Resources Center, batay sa data ng pananalapi na inilathala ng Cleveland-Cliffs.
Kasama sa forecast ang $150M synergy na maisasakatuparan sa 2021 bilang bahagi ng kabuuang $310M synergy mula sa asset optimization, economies of scale at overhead optimization.
Ang Cleveland-Cliffs ay hindi kailangang magbayad ng mga buwis sa cash hanggang sa maubos ang $492 milyon ng mga net deferred tax asset.Ang pamamahala ay hindi umaasa ng malaking paggasta o pagkuha.Inaasahan kong bubuo ang kumpanya ng makabuluhang libreng cash flow sa 2021. Nilalayon ng management na gumamit ng libreng cash flow para mabawasan ang utang ng hindi bababa sa $1 bilyon.
Ang 2021 Q1 earnings conference call ay naka-iskedyul para sa Abril 22, 2021 sa 10:00 AM ET (i-click dito).Sa panahon ng conference call, dapat bigyang-pansin ng mga mamumuhunan ang mga sumusunod:
Ang mga gumagawa ng bakal ng US ay nahaharap sa mahigpit na kumpetisyon mula sa mga dayuhang producer na maaaring makatanggap ng mga subsidyo ng gobyerno o magpanatili ng artipisyal na mababang halaga ng palitan laban sa dolyar ng US at/o mas mababang gastos sa paggawa, hilaw na materyales, enerhiya at kapaligiran.Ang gobyerno ng US, lalo na ang administrasyong Trump, ay naglunsad ng mga target na pagsisiyasat sa kalakalan at nagpataw ng mga taripa ng Seksyon 232 sa mga flat steel import.Kung babawasan o aalisin ang mga taripa ng Seksyon 232, ang mga dayuhang pag-import ng bakal ay muling magpapababa sa mga presyo ng domestic na bakal at masasaktan ang pangakong pagbawi ng pananalapi ng Cleveland Cliffs.Wala pang makabuluhang pagbabago si Pangulong Biden sa patakaran sa kalakalan ng nakaraang administrasyon, ngunit dapat malaman ng mga mamumuhunan ang pangkalahatang kawalan ng katiyakan na ito.
Ang pagkuha ng AK Steel at ArcelorMittal USA ay nagdulot ng malaking benepisyo sa Cleveland-Cliffs.Gayunpaman, ang resultang patayong pagsasama ay nagdadala din ng mga panganib.Una, ang Cleveland-Cliffs ay maaapektuhan hindi lamang ng iron ore mining cycle, kundi pati na rin ng market volatility sa automotive industry, na maaaring humantong sa isang paikot na pagpapalakas ng pamamahala ng kumpanya. Pangalawa, ang mga acquisition ay nagbigay-diin sa kahalagahan ng R&D. Pangalawa, ang mga acquisition ay nagbigay-diin sa kahalagahan ng R&D.Pangalawa, ang mga acquisition na ito ay naka-highlight sa kahalagahan ng pananaliksik at pag-unlad. Pangalawa, binibigyang-diin ng mga acquisition ang kahalagahan ng R&D.Ang pangatlong henerasyong NEXMET 1000 at NEXMET 1200 AHSS na mga produkto, na magaan, malakas at nahuhulma, ay kasalukuyang binuo para sa mga customer ng automotive, na may hindi tiyak na rate ng pagpapakilala sa merkado.
Sinasabi ng pamamahala ng Cleveland-Cliffs na uunahin nito ang paglikha ng halaga (sa mga tuntunin ng return on invested capital o ROIC) kaysa sa pagpapalawak ng volume (tingnan dito).Ito ay nananatiling upang makita kung ang pamamahala ay maaaring epektibong ipatupad ang mahigpit na diskarte sa pamamahala ng supply sa isang kilalang paikot na industriya.
Para sa isang 174-taong-gulang na kumpanya na may mas maraming retirado sa pensiyon at mga planong medikal nito, nahaharap ang Cleveland-Cliffs ng mas mataas na kabuuang gastos sa pagpapatakbo kaysa sa ilan sa mga kapantay nito.Ang mga relasyon sa unyon ng manggagawa ay isa pang matinding isyu.Noong Abril 12, 2021, pumasok ang Cleveland-Cliffs sa isang 53-buwang pansamantalang kasunduan sa United Steelworkers para sa isang bagong kontrata sa paggawa sa planta ng Mansfield, habang naghihintay ng pag-apruba mula sa mga lokal na miyembro ng unyon.
Sa pagtingin sa $3.5 bilyon na Adjusted EBITDA na gabay, ang Cleveland-Cliffs ay nakikipagkalakalan sa isang forward EV/EBITDA ratio na 4.55x.Dahil ibang-iba ang negosyo ng Cleveland-Cliffs pagkatapos makuha ang AK Steel at ArcelorMittal USA, ang makasaysayang median na EV/EBITDA nito na 7.03x ay maaaring wala nang ibig sabihin.
Ang mga kapantay ng industriya na US Steel ay may makasaysayang median na EV/EBITDA na 6.60x, Nucor 9.47x, Steel Dynamics (STLD) 8.67x at ArcelorMittal 7.40x.Kahit na ang pagbabahagi ng Cleveland-Cliffs ay tumaas nang humigit-kumulang 500% mula noong bumaba noong Marso 2020 (Figure 4), ang Cleveland-Cliffs ay mukhang kulang pa rin kumpara sa average na maramihang industriya.
Sa panahon ng krisis sa Covid-19, sinuspinde ng Cleveland-Cliffs ang $0.06 per share quarterly dividend noong Abril 2020 at hindi pa nagpapatuloy sa pagbabayad ng mga dibidendo.
Sa ilalim ng pamumuno ni CEO Lourenko Goncalves, ang Cleveland-Cliffs ay sumailalim sa isang hindi kapani-paniwalang pagbabago.
Sa aking opinyon, ang Cleveland-Cliffs ay nasa bisperas ng isang pagsabog sa mga kita at libreng daloy ng pera, na sa tingin ko ay makikita natin sa unang pagkakataon sa aming susunod na quarterly na ulat ng mga kita.
Ang Cleveland-Cliffs ay isang cyclic investment game.Dahil sa kanyang underpricing, earnings outlook at paborableng commodity price environment, pati na rin ang mga pangunahing mahinang salik sa likod ng mga plano sa imprastraktura ni Biden, sa tingin ko ay mabuti pa rin para sa mga pangmatagalang mamumuhunan na kumuha ng mga posisyon.Palaging posible na bumili ng pagbaba at magdagdag sa mga kasalukuyang posisyon kung ang 2021 Q1 income statement ay may pariralang "buy the rumor, sell the news."
Ang Cleveland-Cliffs ay isa lamang sa maraming ideya na natuklasan ng Laurentian Research sa umuusbong na natural resource space at ibinenta sa mga miyembro ng The Natural Resources Hub, isang serbisyo sa marketplace na patuloy na naghahatid ng mataas na kita na may mababang panganib.
Bilang isang dalubhasa sa likas na yaman na may maraming taon ng matagumpay na karanasan sa pamumuhunan, nagsasagawa ako ng malalim na pananaliksik upang magdala ng mataas na ani, mababang panganib na mga ideya sa mga miyembro ng Natural Resources Center (TNRH).Nakatuon ako sa pagtukoy ng mataas na kalidad na malalim na halaga sa sektor ng likas na yaman at mga undervalued na moat na negosyo, isang diskarte sa pamumuhunan na napatunayang epektibo sa paglipas ng mga taon.
Ang ilang mga pinaikling halimbawa ng aking trabaho ay nai-post dito, at ang hindi naka-bridge na 4x na artikulo ay agad na nai-post sa TNRH, ang Paghahanap ng sikat na serbisyo sa marketplace ng Alpha, kung saan makikita mo rin ang:
Magrehistro dito ngayon at makinabang mula sa advanced na pananaliksik at platform ng TNRH ng Laurentian Research ngayon!
Pagbubunyag: Bukod sa akin, masuwerte ang TNRH na mayroong iba pang mga kontribyutor na nagpo-post at nagbabahagi ng kanilang mga pananaw sa ating umuunlad na komunidad.Kasama sa mga may-akda na ito ang Silver Coast Research et al.Gusto kong bigyang-diin na ang mga artikulong ibinigay ng mga may-akda na ito ay produkto ng kanilang sariling independiyenteng pananaliksik at pagsusuri.
Pagbubunyag: Ako/kami ay isang pangmatagalang CLF.Ako mismo ang sumulat ng artikulong ito at ito ay nagpapahayag ng aking sariling opinyon.Wala akong natanggap na anumang kabayaran (maliban sa Paghahanap ng Alpha).Wala akong relasyon sa negosyo sa alinman sa mga kumpanyang nakalista sa artikulong ito.