Friedman Industries (NYSE:FRD) nyaéta perusahaan prosesor koil gulung panas. Perusahaan ieu mésér koil ti pabrik ageung sareng ngolahna pikeun dijual deui ka konsumén akhir atanapi calo.
Pausahaan ieu parantos ngajaga kahati-hatian kauangan sareng operasional supados henteu kapangaruhan parah ku siklus turunna industri. Nyatana, dasawarsa antara akhir krisis kauangan sareng awal krisis COVID henteu saé pisan pikeun komoditas sacara umum, tapi rata-rata panghasilan bersih perusahaan nyaéta $2,8 juta.
Inventaris FRD salawasna aya hubunganana sareng harga baja, sabab harga baja anu langkung luhur hartosna kauntungan anu langkung luhur sareng paningkatan paménta pikeun produk FRD. Panurunan sareng panurunan harga baja anu terakhir salami 12 bulan ka pengker teu béda.
Bédana ayeuna nyaéta lingkungan ékonomi sigana parantos robih, nunjukkeun yén harga komoditas rata-rata langkung luhur tibatan dina dasawarsa ka pengker. Salian ti éta, FRD ningkatkeun produksi ku cara ngawangun pabrik énggal sareng parantos ngamimitian ngalindungan sababaraha bisnisna, kalayan hasil anu campur aduk.
Parobihan ieu tiasa nunjukkeun yén FRD bakal tiasa kéngingkeun langkung seueur dina dasawarsa ka hareup tibatan di jaman baheula, sareng ku kituna, menerkeun harga sahamna ayeuna. Nanging, kateupastian ieu tacan direngsekeun, sareng kami yakin yén saham kalayan inpormasi anu sayogi mahal.
Catetan: Kajaba upami dinyatakeun sanés, sadaya inpormasi dicandak tina pengajuan SEC FRD. Taun fiskal FRD réngsé dina 31 Maret, janten dina laporan 10-K na, taun fiskal ayeuna nujul kana taun operasi sateuacanna, sareng dina laporan 10-Q na, taun laporan ayeuna nujul kana taun operasi ayeuna.
Sagala analisis perusahaan anu museur kana komoditas siklik atanapi produk anu aya hubunganana teu tiasa ngaluarkeun kontéks ékonomi dimana perusahaan beroperasi. Sacara umum, urang langkung milih pendekatan bottom-up pikeun valuasi, tapi dina perusahaan jenis ieu, pendekatan top-down teu bisa dihindari.
Urang museur kana période ti Juni 2009 nepi ka Maret 2020. Sakumaha anu urang terang, période éta, sanaos henteu homogen, ditandaan ku turunna harga komoditas, khususna harga énergi, suku bunga anu langkung handap, sareng kawijakan ékspansi moneter sareng integrasi perdagangan global.
Bagan di handap ieu nunjukkeun harga HRC1, kontrak berjangka koil gulung panas domestik anu utamina disuplai ku FRD. Sakumaha anu urang tiasa tingali, periode kami mutuskeun pikeun nganalisis harga anu ditutupan mimitian ti $375 dugi ka $900 per ton. Éta jelas tina bagan yén tindakan harga saatos Maret 2020 parantos béda pisan.
FRD nyaéta prosesor hilir, anu hartosna éta mangrupikeun prosesor anu relatif caket sareng konsumén ahir produk baja. FRD mésér gulungan gulungan panas sacara borongan ti pabrik anu langkung ageung, anu teras dipotong, dibentuk atanapi dijual deui sapertos kitu ka konsumén ahir atanapi calo.
Pausahaan ayeuna gaduh tilu fasilitas operasi di Decatur, Alabama; Lone Star, Texas; sareng Hickman, Arkansas. Pabrik Alabama sareng Arkansas dikhususkeun pikeun motong koil, sedengkeun pabrik Texas dikhususkeun pikeun ngabentuk koil kana tabung.
Panéangan Google Maps anu saderhana pikeun unggal fasilitas ngungkabkeun yén sadaya tilu fasilitas ayana sacara strategis caket pabrik-pabrik ageung milik merek-merek anu kasohor di industri ieu. Fasilitas Lone Star padeukeut sareng fasilitas produk tubular US Steel (X). Pabrik Decatur sareng Hickman duanana caket pisan sareng pabrik Nucor (NUE).
Lokasi mangrupikeun faktor penting dina biaya sareng pamasaran, sabab logistik maénkeun peran utama dina produk baja, janten konsentrasi mayar. Pabrik anu langkung ageung panginten henteu tiasa ngolah baja sacara efisien anu nyumponan spésifikasi konsumén akhir, atanapi ngan ukur fokus kana standarisasi sababaraha bagian produk, ngantepkeun pabrik anu langkung alit sapertos FRD pikeun ngurus sésana.
Sakumaha anjeun tiasa tingali dina bagan di handap ieu, salami dasawarsa ka pengker, margin kotor sareng kauntungan operasi FRD parantos robih sasarengan sareng harga baja (bagan hargana aya dina bagian sateuacana), sapertos perusahaan sanés anu damel dina komoditas.
Kahiji, aya saeutik pisan période nalika FRD dibanjiri. Seringna, leverage operasi mangrupikeun masalah pikeun perusahaan anu intensif aset. Biaya tetep anu disababkeun ku fasilitas ngadamel parobihan alit dina pendapatan atanapi kauntungan kotor anu gaduh dampak anu ageung kana panghasilan operasi.
Sakumaha anu dipidangkeun dina bagan di handap ieu, FRD henteu luput tina kanyataan ieu, sareng gerakan pendapatan ngalegaan nalika laporan laba rugi turun. Anu istimewa ngeunaan FRD nyaéta henteu kaleungitan seueur artos nalika harga produkna turun. Kitu cenah, sanaos FRD kapangaruhan ku leverage operasi, éta tahan kana siklus bisnis anu turun.
Aspék anu kadua anu pikaresepeun nyaéta panghasilan operasional rata-rata FRD pikeun période éta nyaéta $4,1 juta. Panghasilan bersih rata-rata FRD pikeun période éta nyaéta $2,8 juta, atanapi 70% tina panghasilan operasional. Hiji-hijina bédana antara panghasilan operasional FRD sareng panghasilan bersih nyaéta pajak panghasilan 30%. Ieu ngandung harti yén perusahaan gaduh sakedik pisan biaya kauangan atanapi biaya sanésna, sareng di sisi anu sanés ngirangan leverage (dina hal ieu kauangan). Ieu kusabab FRD teu gaduh hutang kauangan salami période ieu.
Pamungkas, rata-rata depresiasi sareng amortisasi taunan henteu béda sacara signifikan tina pangeluaran modal salami periode anu katutupan. Ieu masihan kami kayakinan yén perusahaan henteu salah ngalaporkeun pangeluaran modalna, sareng ku kituna ngakapitalisasi biaya pikeun ningkatkeun panghasilan ngalangkungan akuntansi.
Kami ngartos yén pangeluaran modal sareng pembiayaan anu konservatif parantos ngajaga FRD tetep nguntungkeun salami masa-masa sesah pikeun industri baja. Ieu mangrupikeun faktor anu penting pikeun mastikeun nalika ngémutan FRD.
Tujuan tina analisis ieu sanés pikeun ngaduga naon anu bakal kajadian ka faktor-faktor anu teu tiasa diprediksi sapertos harga komoditas, suku bunga sareng perdagangan dunya.
Nanging, simkuring hoyong nunjukkeun yén lingkungan anu urang ayana sareng lingkungan anu kamungkinan bakal mekar dina sapuluh taun ka payun parantos nunjukkeun ciri anu béda pisan dibandingkeun sareng kaayaan dina sapuluh taun ka pengker.
Dina pamahaman urang, nalika urang ngobrolkeun ngeunaan perkembangan anu tacan jelas, tilu hal éta béda pisan.
Kahiji, dunya sigana teu nuju ka arah integrasi perdagangan internasional anu langkung seueur. Ieu goréng pikeun ékonomi sacara umum, tapi saé pikeun produsen barang marginal anu kirang kapangaruhan ku persaingan internasional. Éta jelas mangrupikeun kauntungan pikeun para pembuat baja AS, anu sangsara ku persaingan harga anu murah, kalolobaanana ti Cina. Tangtosna, turunna paménta anu disababkeun ku turunna perdagangan ogé gaduh dampak négatif kana paménta baja.
Kadua, bank sentral di nagara maju parantos ngantunkeun kawijakan moneter ékspansif anu parantos dilaksanakeun salami dasawarsa ka pengker. Kami henteu yakin naon dampakna kana harga komoditas.
Katilu, sareng aya hubunganana sareng dua anu sanésna, inflasi di nagara-nagara maju parantos dimimitian, sareng aya kateupastian ngeunaan naha éta bakal terus lumangsung. Salian ti tekanan inflasi, sanksi anyar ka Rusia ogé mangaruhan status dolar salaku mata uang cadangan internasional. Kadua perkembangan ieu gaduh dampak anu ningkat kana harga komoditas.
Sakali deui, tujuan urang sanés pikeun ngaduga harga baja ka hareup, tapi pikeun nunjukkeun yén ékonomi makro parantos robih sacara signifikan dibandingkeun sareng kaayaan antara taun 2009 sareng 2020. Ieu ngandung harti yén FRD teu tiasa dianalisis kalayan tujuan pikeun pulih kana harga komoditas median sareng paménta dina dasawarsa sateuacanna.
Kami yakin yén aya tilu parobihan anu penting pisan pikeun masa depan FRD, henteu gumantung kana parobihan harga sareng kuantitas anu dipénta.
Mimitina, FRD muka fasilitas anyar pikeun divisi motong koilna di Hinton, Texas. Numutkeun laporan 10-Q perusahaan pikeun kuartal katilu 2021 (Désémber 2021), total biaya fasilitas $21 juta parantos dikaluarkeun atanapi diakumulasikeun ku $13 juta. Perusahaan tacan ngumumkeun iraha fasilitas éta bakal mimiti beroperasi.
Fasilitas anyar ieu bakal ngagaduhan salah sahiji mesin motong panggedéna di dunya, anu henteu ngan ukur ngalegaan produksi tapi ogé lini produk anu ditawarkeun ku perusahaan. Fasilitas ieu ayana di kampus Steel Dynamics (STLD), anu disewakeun ka perusahaan kanggo $1 per taun salami 99 taun.
Fasilitas anyar ieu ngalegaan kana filosofi anu sami sareng fasilitas sateuacanna sareng ayana caket pisan ka pabrik ageung pikeun ngatur produksi anu khusus teuing pikeun pabrik éta.
Kalayan merhatoskeun periode depresiasi 15 taun, fasilitas énggal ieu ampir bakal ngagandakeun biaya depresiasi FRD ayeuna janten $3 juta. Ieu bakal janten faktor négatif upami harga uih deui ka tingkat anu katingali dina dasawarsa ka pengker.
Kadua, FRD parantos ngamimitian kagiatan lindung nilai ti saprak Juni 2020, sapertos anu diumumkeun dina laporan FY21 10-K na. Numutkeun pamahaman kami, lindung nilai ngenalkeun résiko kauangan anu signifikan kana operasi, ngajantenkeun interpretasi laporan kauangan langkung sesah, sareng meryogikeun usaha manajemen.
FRD nganggo akuntansi lindung nilai pikeun operasi lindung nilai na, anu ngamungkinkeun éta pikeun nunda pangakuan kauntungan sareng karugian dina turunan dugi ka operasi lindung nilai, upami aya, kajantenan. Salaku conto, anggap FRD ngajual kontrak anu parantos dilunasan kas pikeun HRC anu dilunasan dina genep bulan kanggo $100. Dina dinten kontrak dilunasan, harga spot nyaéta $50. Perusahaan teras ngadaptarkeun $50 dina aset turunan mark-to-market sareng $50 dina kauntungan turunan anu teu acan direalisasi dina panghasilan komprehensif sanés. Transaksi lindung nilai anu saleresna lumangsung dina dinten anu sami dina harga spot $50, sareng kauntungan OCI teras dirobih janten panghasilan bersih pikeun sataun ku nambihan $50 dina penjualan.
Salami unggal operasi lindung nilai pamustunganana cocog sareng operasi anu saleresna, sadayana bakal jalan kalayan saé. Dina hal ieu, sadaya kauntungan sareng karugian dina derivatif kirang langkung diimbangi ku kauntungan sareng karugian dina perdagangan anu saleresna. Pamaca tiasa latihan lindung nilai mésér sareng ngajual nalika harga naék atanapi turun.
Masalah dimimitian nalika perusahaan ngaleuwihan wates bisnis anu moal kajadian. Upami kontrak derivatif ngalaman karugian, éta dibawa ka hareup kana kauntungan bersih tanpa aya pihak lawan fisik pikeun ngabatalkeunana. Salaku conto, anggap perusahaan ngarencanakeun ngajual 10 koil sareng ku kituna ngajual 10 kontrak anu parantos dilunasan sacara tunai. Kanaékan harga spot 20% nyababkeun karugian 20% per kontrak (leverage henteu dipertimbangkeun pikeun kesederhanaan). Upami 10 koil salajengna dijual dina harga spot anu sami, teu aya karugian. Nanging, upami perusahaan tungtungna ngan ukur ngajual 5 koil dina harga spot, éta kedah ngakuan karugian kontrak anu sésana.
Hanjakalna, ngan ukur dina 18 bulan operasi lindung nilai, FRD parantos ngaku karugian lindung nilai anu kaleuleuwihi $10 juta (ngemutan $7 juta dina aset pajak anu dihasilkeun). Ieu henteu kalebet kana pendapatan atanapi biaya barang anu dijual, tapi kalebet kana panghasilan sanés (ulah lieur sareng panghasilan komprehensif sanés). Dina kasus anu sanés, éta bakal janten kasalahan anu pikasieuneun pikeun sacara khusus mikawanoh dina laporan kauangan sareng komitmen perusahaan pikeun ngarévisi kawijakan lindung nilai na. Kusabab FRD parantos ngahasilkeun seueur artos taun ieu sareng kaleungitan sakedik, FRD ngan ukur disebatkeun dina hiji paragraf.
Pausahaan nganggo lindung nilai pikeun ningkatkeun efisiensi sareng sakapeung nguntungkeun ku cara ngajual dina harga anu langkung saé nalika produkna henteu sayogi. Nanging, kami yakin yén résiko tambahan henteu perlu sareng, sapertos anu parantos urang tingali, éta tiasa ngahasilkeun karugian anu ageung. Upami dianggo, kagiatan lindung nilai kedah gaduh kawijakan ambang batas anu konservatif pisan, henteu ngijinkeun kagiatan lindung nilai ngaleuwihan ambang batas leutik tina ramalan penjualan dugi ka penjualan éta relatif pasti.
Upami teu kitu, operasi lindung nilai bakal nampi dampak anu langkung ageung nalika perusahaan paling peryogi bantosan. Alesanna nyaéta akuntansi lindung nilai gagal nalika jumlah lindung nilai ngaleuwihan operasi anu saleresna, anu ngan ukur kajantenan nalika paménta pasar turun, anu ogé nyababkeun harga spot turun. Hasilna, perusahaan bakal aya dina posisi ngirangan pendapatan sareng kauntungan bari kedah ngimbangan karugian lindung nilai tambahan.
Pamungkas, pikeun ngabiayaan lindung nilai, paningkatan kabutuhan inventaris, sareng pangwangunan pabrik énggal, FRD parantos nandatanganan fasilitas pinjaman sareng JPMorgan Chase (JPM). Dina mékanisme ieu, FRD tiasa nginjeum dugi ka $70 juta dumasar kana nilai aset ayeuna sareng EBITDA sareng mayar SOFR + 1,7% tina saldo anu teu acan dibayar.
Nepi ka Désémber 2021, perusahaan éta gaduh saldo anu teu acan dibayar $15 juta di fasilitas éta. Perusahaan éta henteu nyebatkeun tingkat SOFR anu dianggo, tapi contona, tingkat 12 bulan nyaéta 0,5% dina Désémber sareng ayeuna 1,5%. Tangtosna, tingkat pembiayaan ieu masih sederhana, sabab parobahan 100 poin dasar ngan ukur bakal nyababkeun biaya bunga tambahan $150.000. Nanging, salami sababaraha bulan ka hareup, tingkat hutang kedah diawaskeun sacara saksama.
Kami parantos nyebatkeun sababaraha résiko di balik operasi FRD, tapi hoyong nempatkeun éta sacara jelas dina bagian anu misah sareng ngabahas langkung seueur.
Sakumaha anu parantos disebatkeun, FRD ngagaduhan leverage operasi, biaya tetep, salami dasawarsa ka pengker, tapi éta henteu hartosna karugian anu ageung bahkan di pasar anu paling parah. Kalayan pabrik tambahan anu ayeuna nuju diwangun anu tiasa nambihan $1,5 juta sataun dina depresiasi, éta bakal robih. Perusahaan kedah ngahasilkeun $1,5 juta sataun dina pendapatan dikurangan biaya variabel. Résiko ieu mangaruhan panghasilan akuntansi, sanés panghasilan kas, sabab pabrik kamungkinan bakal dibayar pinuh pikeun taun ieu.
Kami ogé nyebatkeun yén FRD teu gaduh hutang, anu hartosna teu aya pangaruh kauangan dina jalan ka luhur atanapi ka handap. Ayeuna, perusahaan parantos nandatanganan fasilitas kiridit anu aya hubunganana sareng aset cairna. Jalur kiridit ngamungkinkeun perusahaan nginjeum dugi ka $75 juta dina tingkat bunga anu sami sareng SOFR +1,7%. Kusabab tingkat SOFR taunan dina titik ieu nyaéta 1,25% (diitung nganggo CME futures, kumargi SOFR masih teu gaduh struktur istilah), FRD mayar $295.000 dina bunga pikeun unggal $10 juta deui anu diinjeum. Nalika tingkat SOFR ningkat 100 poin dasar (1%) per taun, FRD bakal mayar tambahan $100.000. FRD ayeuna ngahutang $15 juta, anu ditarjamahkeun janten biaya bunga taunan $442.000, anu teu aya dina itungan dasawarsa sateuacana.
Ku cara ngahijikeun dua biaya éta, sareng kanaékan suku bunga 1% kanggo sésana taun 2022, perusahaan kedah ngahasilkeun kauntungan operasional tambahan $2 juta dibandingkeun sareng sateuacan parobihan COVID anu nembe kajantenan. Tangtosna, éta ngémutan perusahaan henteu mayar hutangna atanapi nginjeum langkung seueur artos.
Teras kami nyebatkeun résiko lindung nilai, anu hésé diukur tapi nampi dampak anu ageung nalika perusahaan paling rentan. Résiko khusus perusahaan gumantung pisan kana sabaraha kontrak anu dibuka dina waktos anu ditangtukeun sareng kumaha harga baja bergerak. Nanging, karugian anu teu aya tandinganna $10 juta anu dikonfirmasi taun ieu kedah ngajantenkeun investor mana waé reuwas. Kami nyarankeun yén perusahaan netepkeun wates kawijakan khusus dina kagiatan lindung nilai na. Ieu mangrupikeun résiko panggedéna anu disanghareupan ku perusahaan ayeuna.
Ngeunaan panggunaan kas, inpormasi anu urang gaduh ti kuartal katilu 2021 (Désémber 2021) teu pati saé. FRD teu gaduh seueur kas, ngan ukur $3 juta. Perusahaan kedah mayar $27 juta dina akrual, anu kaseueuran asalna tina fasilitas énggalna di Texas, sareng gaduh $15 juta anu teu acan dibayar dina jalur kiridit anu teu acan dibayar.
Nanging, FRD ogé ningkatkeun investasina dina inventaris sareng piutang salami sataun sabab harga baja naék. Nepi ka 3Q21, perusahaan ngagaduhan rékor $83 juta dina inventaris sareng $26 juta dina piutang. Kusabab perusahaan ngajual sababaraha inventaris, éta kedah kéngingkeun artos tunai. Upami paménta turun pisan sahingga inventaris FRD mimiti ngaleutikan, perusahaan tiasa nginjeum langkung seueur tina jalur kiridit JPMorgan, dugi ka $75 juta. Tangtosna, ieu bakal nyababkeun biaya kauangan anu ageung, dina tingkat ayeuna $2,2 juta per taun. Ieu mangrupikeun salah sahiji poin konci pikeun meunteun nalika hasil énggal muncul dina bulan April.
Pamungkas, FRD mangrupikeun saham anu didagangkeun sacara tipis, kalayan volume rata-rata sadinten sakitar 5.000 saham. Saham ieu ogé gaduh panyebaran ask/bid 3,5%, anu dianggap luhur. Éta hal anu kedah diémutan ku investor, tapi henteu sadayana ningali éta salaku résiko.
Numutkeun pandangan urang, dasawarsa ka tukang ngagambarkeun lingkungan anu teu nguntungkeun pikeun produsen komoditas, khususna industri baja AS. Dina hal ieu, kamampuan FRD pikeun ningkatkeun kauntungan kalayan panghasilan bersih rata-rata taunan $2,8 juta mangrupikeun pertanda anu saé.
Tangtosna, sanaos mertimbangkeun tingkat harga dina dasawarsa ka pengker, urang henteu tiasa ngaduga panghasilan anu sami pikeun FRD kusabab parobihan anu signifikan dina investasi modal sareng operasi lindung nilai. Sanaos kitu, sanaos mertimbangkeun uih deui ka kaayaan sateuacanna, résiko perusahaan janten langkung ageung.