Friedman Industries (NYSE:FRD) is in ferwurker fan hjitgewalste coils. It bedriuw keapet coils fan grutte fabrikanten en ferwurket se foar fierdere ferkeap oan einklanten of makelers.
It bedriuw hat finansjele en operasjonele foarsichtigens hanthavene, sadat it net slim beynfloede wurdt troch de delgong fan 'e sektor. Eins wie it desennium tusken it ein fan 'e finansjele krisis en it begjin fan 'e COVID-krisis net sa geweldich foar commodities yn 't algemien, mar de gemiddelde nettowinst fan it bedriuw wie $ 2,8 miljoen.
Foarrieden fan FRD's hawwe altyd korrelearre west mei stielprizen, om't hegere stielprizen betsjutte hegere winsten en ferhege fraach nei FRD-produkten. De lêste bull run en crash yn stielprizen yn 'e ôfrûne 12 moannen wie net oars.
It ferskil dizze kear is dat de ekonomyske omjouwing miskien feroare is, wat derop wiist dat de prizen fan grûnstoffen gemiddeld heger binne as yn it ôfrûne desennium. Derneist ferheget FRD de produksje troch nije fabriken te bouwen en is begûn mei it ôfdekken fan in part fan syn bedriuw, mei mingde resultaten.
Dizze feroarings kinne derop wize dat FRD yn 'e kommende tsien jier mear fertsjinje kin as yn it ferline, en sadwaande de hjoeddeistige oandielpriis rjochtfeardiget. De ûnwissichheid is lykwols net oplost, en wy leauwe dat it oandiel mei de beskikbere ynformaasje djoer is.
Opmerking: Behalven as oars oanjûn, is alle ynformaasje ôflaat fan 'e SEC-yntsjinningen fan FRD. It begruttingsjier fan FRD einiget op 31 maart, dus yn har 10-K-rapport ferwiist it hjoeddeiske begruttingsjier nei it foarige bedriuwsjier, en yn har 10-Q-rapport ferwiist it hjoeddeiske rapportaazjejier nei it hjoeddeiske bedriuwsjier.
Elke analyze fan in bedriuw dat him rjochtet op syklyske grûnstoffen of relatearre produkten kin de ekonomyske kontekst wêryn't it bedriuw operearret net útslute. Yn 't algemien hawwe wy in foarkar foar in bottom-up-oanpak foar wurdearring, mar yn dit soarte bedriuw is in top-down-oanpak ûnûntkomber.
Wy rjochtsje ús op 'e perioade fan juny 2009 oant maart 2020. Foar safier't wy witte, waard de perioade, hoewol net homogeen, markearre troch dalende grûnstoffenprizen, benammen enerzjyprizen, legere rinte, en monetêr útwreidzjend belied en wrâldwide hannelsyntegraasje.
De ûndersteande grafyk lit de priis sjen fan HRC1, it binnenlânske futureskontrakt foar hjitgewalste coil dat FRD benammen leveret. Lykas wy sjen kinne, hat de perioade dy't wy besletten hawwe te analysearjen prizen omfette dy't fariearren fan $375 oant $900 per ton. Ut de grafyk is dúdlik dat de priisaksje nei maart 2020 hiel oars west hat.
FRD is in downstream-ferwurker, wat betsjut dat it in ferwurker is dy't relatyf ticht by de einklant fan it stielprodukt stiet. FRD keapet hjitgewalste coils yn bulk fan gruttere fabriken, dy't dan snien, foarme of trochferkocht wurde as se binne oan einklanten of makelers.
It bedriuw hat op it stuit trije operasjonele foarsjennings yn Decatur, Alabama; Lone Star, Teksas; en Hickman, Arkansas. De fabriken yn Alabama en Arkansas binne wijd oan it snijden fan spoelen, wylst de fabryk yn Teksas wijd is oan it foarmjen fan spoelen ta buizen.
In ienfâldige Google Maps-sykopdracht foar elke foarsjenning liet sjen dat alle trije foarsjennings strategysk tichtby grutte fabriken lizze dy't hearre ta bekende merken yn 'e sektor. De Lone Star-foarsjenning leit neist in US Steel (X)-foarsjenning foar buisfoarmige produkten. Sawol de Decatur- as de Hickman-fabriken lizze tige tichtby de Nucor (NUE)-fabryk.
Lokaasje is in wichtige faktor sawol yn kosten as marketing, om't logistyk in wichtige rol spilet by stielprodukten, dus konsintraasje betellet him út. Gruttere fabriken kinne miskien net effisjint stiel ferwurkje dat foldocht oan de spesifikaasjes fan 'e ein klant, of kinne har allinich rjochtsje op it standardisearjen fan in pear ûnderdielen fan it produkt, wêrtroch lytsere fabriken lykas FRD de rest ôfhannelje.
Lykas jo yn 'e ûndersteande grafyk sjen kinne, binne de brutomarge en bedriuwswinst fan FRD yn 'e ôfrûne tsien jier mei de stielprizen gear beweegd (de priisgrafyk stiet yn 'e foarige seksje), krekt as elk oar bedriuw dat wurket yn commodities.
Earst binne der mar in pear perioaden dat FRD's oerstreamd wurde. Faak is operasjonele leverage in probleem foar asset-intensive bedriuwen. Fêste kosten feroarsake troch foarsjennings meitsje lytse feroarings yn ynkomsten of brutowinst hawwe in enoarme ynfloed op it bedriuwsresultaat.
Lykas de ûndersteande grafyk sjen lit, ûntkomt FRD net oan dizze realiteit, en de beweging yn ynkomsten nimt ta as de winst-en-ferliesrekkening nei ûnderen giet. Wat spesjaal is oan FRD is dat it net folle jild ferliest as de prizen fan har produkten sakje. Dat sei, hoewol FRD beynfloede wurdt troch operasjonele leverage, is it resistint foar delgeande konjunktursyklusen.
It twadde nijsgjirrige aspekt is dat it gemiddelde bedriuwsresultaat fan FRD foar de perioade $4,1 miljoen wie. It gemiddelde nettoresultaat fan FRD foar de perioade wie $2,8 miljoen, of 70% fan it bedriuwsresultaat. It ienige ferskil tusken it bedriuwsresultaat en de nettoresultaat fan FRD is de ynkomstebelesting fan 30%. Dit betsjut dat it bedriuw heul pear finansjele of oare útjeften hat, en oan 'e oare kant ferminderet it leverage (yn dit gefal finansjeel). Dit komt om't FRD yn dizze perioade gjin finansjele skulden hie.
Uteinlik ferskilde de jierlikse gemiddelde ôfskriuwing en amortisaasje net signifikant fan kapitaalútjeften yn 'e behannele perioade. Dit jout ús fertrouwen dat it bedriuw syn kapitaalútjeften net ferkeard rapportearre hat, en dêrom kosten kapitalisearret om de winst te ferbetterjen fia boekhâlding.
Wy begripe dat konservative kapitaalútjeften en finansiering FRD rendabel hâlden hawwe yn drege tiden foar de stielyndustry. Dit is in wichtige gerêstellende faktor by it beskôgjen fan FRD.
It doel fan dizze analyze is net om te foarsizzen wat der barre sil mei ûnfoarsisbere faktoaren lykas grûnstoffenprizen, rinte tariven en wrâldhannel.
Wy wolle lykwols derop wize dat de omjouwing wêryn wy ús befine en de omjouwing dy't him wierskynlik yn 'e kommende tsien jier ûntwikkelje sil, tige ferskillende skaaimerken sjen litten hat yn ferliking mei de situaasje yn 'e ôfrûne tsien jier.
Yn ús begryp, wylst wy it hawwe oer ûntjouwings dy't noch net dúdlik binne, binne de trije dingen hiel oars.
Earst liket de wrâld net te bewegen nei mear ynternasjonale hannelsyntegraasje. Dit is min foar de algemiene ekonomy, mar goed foar marginale produsinten fan guod dy't minder beynfloede wurde troch ynternasjonale konkurrinsje. Dat is dúdlik in segen foar Amerikaanske stielfabrikanten, dy't lije ûnder konkurrinsje mei lege prizen, meast út Sina. Fansels hat de daling fan 'e fraach feroarsake troch de hannelsdelgong ek in negative ynfloed hân op 'e fraach nei stiel.
Twadder hawwe sintrale banken yn avansearre ekonomyen it ekspansive monetêre belied dat se yn it ôfrûne desennium útfierd hawwe, opjûn. Wy binne net wis wat de ynfloed op 'e prizen fan grûnstoffen wêze kin.
Tredde, en relatearre oan de oare twa, is de ynflaasje yn avansearre ekonomyen al begûn, en der is ûnwissichheid oer oft it oanhâlde sil. Neist ynflaasjedruk hawwe resinte sanksjes tsjin Ruslân ek ynfloed hân op de status fan 'e dollar as in ynternasjonale reservemunt. Beide ûntwikkelingen hawwe in opwaartse ynfloed hân op 'e grûnstoffenprizen.
Us bedoeling is wer net om takomstige stielprizen te foarsizzen, mar om te sjen litten dat de makro-ekonomy signifikant feroare is yn ferliking mei de situaasje tusken 2009 en 2020. Dit betsjut dat FRD's net analysearre wurde kinne mei it each op it herstel nei de mediane grûnstofprizen en fraach fan it foargeande desennium.
Wy leauwe dat trije feroarings benammen wichtich binne foar de takomst fan FRD, ûnôfhinklik fan feroarings yn priis en frege kwantiteit.
Earst iepene FRD in nije foarsjenning foar har ôfdieling foar it snijden fan spoelen yn Hinton, Teksas. Neffens it 10-Kwartaalrapport fan it bedriuw foar it tredde fearnsjier fan 2021 (desimber 2021) binne de totale kosten fan 'e foarsjenning fan $21 miljoen bestege of opboud mei $13 miljoen. It bedriuw hat net oankundige wannear't de foarsjenning yn wurking sil gean.
De nije foarsjenning sil ien fan 'e grutste snijmasines yn 'e wrâld hawwe, wêrtroch net allinich de produksje útwreide wurdt, mar ek de produktline dy't it bedriuw oanbiedt. De foarsjenning leit op 'e Steel Dynamics (STLD) kampus, dy't 99 jier lang oan it bedriuw ferhierd wurdt foar $1 yn 't jier.
Dizze nije foarsjenning wreidet út op deselde filosofy fan 'e foarige foarsjenning en leit tige tichtby in grutte fabrikant om produksje te behanneljen dy't te spesifyk is foar dy fabrikant.
Rekken hâldend mei de ôfskriuwingsperioade fan 15 jier sil de nije foarsjenning de hjoeddeistige ôfskriuwingskosten fan FRD hast ferdûbelje nei $3 miljoen. Dit sil in negative faktor wêze as de prizen weromkomme nei it nivo fan it ôfrûne desennium.
Twadder is FRD sûnt juny 2020 begûn mei hedging-aktiviteiten, lykas oankundige yn har FY21 10-K-rapport. Neffens ús begryp bringt hedging wichtige finansjele risiko's mei foar operaasjes, makket it de ynterpretaasje fan finansjele ferklearrings dreger en fereasket it managementynspanning.
FRD brûkt hedge accounting foar har hedge-operaasjes, wêrtroch't se de erkenning fan winsten en ferliezen op derivaten útstelle kinne oant de hedge-operaasje, as dy der is, plakfynt. Stel bygelyks dat FRD in cash-settled kontrakt ferkeapet foar HRC dy't binnen seis moannen ôfhannele is foar $100. Op 'e dei dat it kontrakt ôfhannele wurdt, is de spotpriis $50. It bedriuw registrearre doe $50 oan mark-to-market derivative aktiva en $50 oan net-realisearre derivative winsten yn oare wiidweidige ynkomsten. De eigentlike transaksje fan 'e hedge fynt plak op deselde dei tsjin in spotpriis fan $50, en de OCI-winst wurdt dan omset yn nettowinst foar it jier troch $50 oan ferkeap ta te foegjen.
Salang't elke hedging-operaasje úteinlik oerienkomt mei de werklike operaasje, sil alles goed wurkje. Yn dit gefal wurde alle winsten en ferliezen op derivaten mear of minder kompensearre troch winsten en ferliezen op 'e werklike hannel. Lêzers kinne oefenje mei it keapjen en ferkeapjen fan hedging as prizen oprinne of sakje.
Problemen begjinne as bedriuwen saken te folle hedge, wat net barre sil. As it derivativekontrakt in ferlies lijt, wurdt it oerdroegen nei de nettowinst sûnder dat in fysike tsjinpartij it annulearret. Stel bygelyks dat in bedriuw fan plan is om 10 coils te ferkeapjen en dêrom 10 kontrakten mei cash-ôfwikkeling ferkeapet. In ferheging fan 20% yn 'e spotpriis resulteart yn in ferlies fan 20% per kontrakt (hefboomwerking wurdt net beskôge foar ienfâld). As de folgjende 10 coils tsjin deselde spotpriis ferkocht wurde, is der gjin ferlies. As it bedriuw lykwols úteinlik mar 5 coils tsjin 'e spotpriis ferkeapet, moat it it ferlies fan 'e oerbleaune kontrakten werkenne.
Spitigernôch hat FRD yn mar 18 moannen fan hedging-operaasjes ferliezen fan $10 miljoen troch oerhedging erkend (rekken hâldend mei $7 miljoen oan generearre belestingaktiva). Dizze binne net opnommen yn 'e ynkomsten of kosten fan ferkochte guod, mar binne opnommen yn oare ynkomsten (net te betiizjen mei oare wiidweidige ynkomsten). Yn alle oare gefallen soe it in ôfgryslike flater wêze om spesifyk yn 'e finansjele ferklearrings de tasizzing fan it bedriuw te erkennen om syn hedging-belied te herzien. Omdat FRD dit jier in soad jild fertsjinne hat en relatyf bytsje ferlern hat, wurdt FRD mar yn ien alinea neamd.
Bedriuwen brûke hedging om de effisjinsje te fergrutsjen en soms winst te meitsjen troch te ferkeapjen tsjin in bettere priis as it produkt net beskikber is. Wy binne lykwols fan betinken dat it ekstra risiko net nedich is en, lykas wy sjoen hawwe, it enoarme ferliezen kin generearje. As hedging brûkt wurdt, moat hedging in heul konservatyf drompelbelied hawwe, wêrby't hedging in lytse drompel fan foarseine ferkeap net oerskrije mei oant dy ferkeap relatyf wis is.
Oars sille hedging-operaasjes in gruttere klap krije as bedriuwen it meast help nedich hawwe. De reden is dat hedge accounting mislearret as it oantal hedges de werklike operaasje grutter is, wat allinich bart as de merkfraach sakket, wat ek feroarsaket dat spotprizen sakje. As gefolch sil it bedriuw yn in posysje wêze fan krimpende ynkomsten en winsten, wylst it ekstra hedgingferliezen moat kompensearje.
Uteinlik, om har hedging, ferhege ynventarisbehoeften en de bou fan in nije fabryk te finansieren, hat FRD in lieningfasiliteit tekene mei JPMorgan Chase (JPM). Under dit meganisme kin FRD oant $70 miljoen liene op basis fan 'e wearde fan har hjoeddeistige aktiva en EBITDA en SOFR + 1,7% betelje oer it útsteande saldo.
Yn desimber 2021 hie it bedriuw in útsteande saldo fan $15 miljoen by de foarsjenning. It bedriuw neamt it SOFR-taryf dat it brûkt net, mar bygelyks wie it 12-moanne taryf 0,5% yn desimber en is no 1,5%. Fansels is dit nivo fan finansiering noch beskieden, om't in feroaring fan 100 basispunten allinich soe resultearje yn in ekstra rinteútjefte fan $150.000. De kommende moannen moatte de skuldnivo's lykwols nau yn 'e gaten hâlden wurde.
Wy hawwe al guon fan 'e risiko's efter FRD-operaasjes neamd, mar woene se dúdlik yn in aparte seksje pleatse en mear beprate.
Lykas wy neamden, hat FRD it ôfrûne desennium operasjonele leverage, fêste kosten, hân, mar dat betsjut net enoarme ferliezen sels yn 'e minste merken. Mei in ekstra fabryk dy't no yn oanbou is en dy't $ 1,5 miljoen yn 't jier oan ôfskriuwing tafoegje kin, sil dat feroarje. It bedriuw sil $ 1,5 miljoen yn 't jier oan ynkomsten minus fariabele kosten moatte opleverje. Dit risiko beynfloedet de boekhâldkundige winst, net de cashwinst, om't de fabryk dit jier wierskynlik folslein betelle wurdt.
Wy neamden ek dat FRD gjin skuld hat, wat betsjut dat der gjin finansjele hefboom is ûnderweis omheech of omleech. No hat it bedriuw in kredytfasiliteit tekene dy't keppele is oan har liquide aktiva. De kredytline lit bedriuwen ta om oant $75 miljoen te lienjen tsjin in rinte lykweardich oan SOFR +1,7%. Om't it jierlikse SOFR-taryf op dit stuit 1,25% is (berekkene mei CME-futures, om't SOFR noch gjin termynstruktuer hat), betellet FRD $295.000 oan rinte foar elke $10 miljoen mear liend. As it SOFR-taryf mei 100 basispunten (1%) per jier tanimt, sil de FRD in ekstra $100.000 betelje. FRD is op it stuit $15 miljoen skuldich, wat oerset wurdt nei in jierlikse rinteútjefte fan $442.000, dy't net oanwêzich wie yn 'e berekkeningen fan it foargeande desennium.
As wy dy twa kosten byinoar optelle, en in rinteferheging fan 1% foar de rest fan 2022, soe it bedriuw in ekstra $2 miljoen oan bedriuwswinst moatte opleverje yn ferliking mei wat it wie foar de resinte feroarings oan COVID. Fansels wurdt dat beskôge as it bedriuw syn skulden net betellet of mear jild lient.
En doe neamden wy it risiko op hedging, dat lestich te mjitten is, mar in enoarme klap krijt as bedriuwen it kwetsberst binne. It spesifike risiko fan in bedriuw hinget foar in grut part ôf fan hoefolle kontrakten op in bepaald momint iepen binne en hoe't stielprizen bewege. It ûnfergelykbere ferlies fan $10 miljoen dat dit jier befêstige is, moat lykwols elke ynvestearder rillingen oer de rêch stjoere. Wy riede oan dat bedriuwen spesifike beliedsgrinzen ynstelle foar har hedgingaktiviteiten. Dit is it grutste risiko dêr't it bedriuw op it stuit mei te krijen hat.
Oangeande cash burn, is de ynformaasje dy't wy hawwe fan it tredde fearnsjier fan 2021 (desimber 2021) net sa goed. FRD hat net folle cash, mar $3 miljoen. It bedriuw moast $27 miljoen oan opboude bedraggen betelje, wêrfan it meastepart kaam fan syn nije foarsjenning yn Teksas, en hie $15 miljoen útsteande op syn útsteande kredytline.
FRD hat lykwols ek syn ynvestearring yn foarrieden en ûntfangsten yn 't jier ferhege doe't de stielprizen omheech gongen. Fanôf it tredde fearnsjier fan 2021 hie it bedriuw in rekord fan $83 miljoen oan foarrieden en $26 miljoen oan ûntfangsten. Om't it bedriuw wat foarrieden ferkeapet, moat it jild krije. As de fraach sa bot sakket dat de foarrieden fan FRD begjinne te sakjen, koe it bedriuw mear liene fan 'e kredytline fan JPMorgan, oant $75 miljoen. Fansels sil dit in enoarme finansjele kosten mei him bringe, tsjin it hjoeddeistige taryf fan $2,2 miljoen yn 't jier. Dit is ien fan 'e wichtichste punten om te beoardieljen as nije resultaten earne yn april ferskine.
Uteinlik is FRD in tin ferhannele oandiel, mei in gemiddelde deistige folume fan sawat 5.000 oandielen. It oandiel hat ek in fraach/bod-spread fan 3,5%, wat as heech beskôge wurdt. Dat is wat ynvestearders yn gedachten hâlde moatte, mar net elkenien sjocht it as in risiko.
Yn ús sicht reflektearret it ôfrûne desennium in ûngeunstige omjouwing foar grûnstoffenprodusinten, benammen de Amerikaanske stielyndustry. Yn dit gefal is it fermogen fan FRD om winst te meitsjen mei in gemiddelde jierlikse netto-ynkommen fan $ 2,8 miljoen in goed teken.
Fansels, sels mei it each op de priisnivo's fan it ôfrûne desennium, kinne wy ​​net itselde ynkommen foar FRD foarsizze fanwegen de wichtige feroarings yn kapitaalynvestearrings en hedging-operaasjes. Dat sei, sels mei in weromkear nei de foarige situaasje wurdt it risiko fan it bedriuw grutter.